中自科技主營環(huán)保催化劑
注冊制下，A股上市公司數(shù)量激增，2021年10月22日頂著“燃料電池電催化劑第一股”光環(huán)上市的中自科技（688737.SH）只是蕓蕓上市公司的一員。不過，作為注冊制下第二只上市首日即破發(fā)的個股，不僅開啟新股破發(fā)潮，還一改打新“躺賺”的神話，注定要被載入史冊。
時間來到2022年9月5日，中自科技股價收在32.72元/股，不及發(fā)行價的一半，市場資金依然在“用腳投票”。鈦媒體APP注意到，中自科技上市即破發(fā)其實早有跡可循：踩著熱點謀劃IPO，內(nèi)外交困下業(yè)績極速滑坡，到今年直接虧損；而寄予厚望的新業(yè)務(wù)，始終還在研發(fā)，落地量產(chǎn)仍無時間表。
中自科技成立于2005年，主營環(huán)保催化劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于各類天然氣車、柴油車、汽油車和摩托車尾氣處理，其中尤以天然氣車和柴油車產(chǎn)品為主。
2021年10月22日，中自科技登陸科創(chuàng)板，雖然在氫燃料電池催化劑等新能源領(lǐng)域的應(yīng)用仍處于探索研發(fā)階段，其發(fā)行價仍高達(dá)70.90元/股，發(fā)行市盈率為27.94倍。然上市當(dāng)日，中自科技股價直線下行，最終收報66.03元/股，首日破發(fā)下跌6.87%，成為A股注冊制實施以來第二只上市首日破發(fā)的股票。上一只還要追溯至2019年12月4日上市的建龍微納（688357.SH）。
中自科技上市首日破發(fā)后，A股市場隨即掀起破發(fā)潮，不僅中科微至（688211.SH）、新銳股份（688257.SH）等科創(chuàng)板股票接踵上市首日破發(fā)，可孚醫(yī)療（301087.SZ）、戎美股份（301088.SZ）等創(chuàng)業(yè)板股票亦步其后塵，終結(jié)了A股長期以來閉眼“打新”和“躺賺”的神話。
更糟糕的是，上市即巔峰的中自科技此后股價連續(xù)震蕩下行，今年4月28日一度下挫至最低28.42元/股，相較發(fā)行價跌去近六成。此后雖有反彈，但截至9月5日，仍只報收32.72元/股，股價不及發(fā)行價的一半。
（中自科技周K線圖，來源：wind）
股價持續(xù)下行的背后是業(yè)績的極速“變臉”，及至剛剛披露的2022中報虧損來看，“火眼晶晶”的市場早就給中自科技標(biāo)好了價格。
中自科技曾于2016年掛牌新三板，近十年的公開資料揭示了其業(yè)績的極度不穩(wěn)定。2013年-2016年，中自科技業(yè)績規(guī)模偏小且盈利艱難，營收長期在1.2億元-1.6億元之間波動，歸母凈利潤則是微利或虧損，4年累計虧掉2517.3萬元。
2017年，公司營收規(guī)模進(jìn)階至3億元以上，但盈利仍不見好轉(zhuǎn)，甚至2018年巨虧5930.97萬元。2017年，公司宣布從新三板摘牌。
（中自科技業(yè)績變動情況，來源：wind）
直到2019年、2020年，中自科技等到風(fēng)來。2018年6月，生態(tài)環(huán)境部與國家市場監(jiān)督管理總局聯(lián)合發(fā)布《重型柴油車污染物排放限值及測量方法（中國第六階段）》，重型柴油車國六標(biāo)準(zhǔn)分國六a和國六b兩個階段實施。其中，國六a階段，天然氣汽車于2019年7月1日起率先執(zhí)行新計劃標(biāo)準(zhǔn)，城市車輛（主要在城市運(yùn)行的公交車、郵政車和環(huán)衛(wèi)車）和所有重型柴油車分別于2020年7月1日和2021年7月1日起實施。國六b階段，天然氣車輛及所有銷售和注冊登記的車輛分別于2021年1月1日和2023年7月1日實施。
得益于新標(biāo)準(zhǔn)的實施，2019年、2020年，中國重型天然氣商用車銷量分別達(dá)到10.40萬輛、14.20萬輛，同比增長61.99%、36.54%，中自科技業(yè)績隨即迎來爆發(fā)。2019年、2020年，公司分別實現(xiàn)營收10.01億元、25.77億元，同比增長197.54%、157.39%；歸母凈利潤8655.37萬元、21835.19萬元，同比增長245.94%、152.27%。
趁著業(yè)績飛升，中自科技于2020年6月開始科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)備案，次年6月即順利過會。然而還未待上市，下游情況急轉(zhuǎn)直下，2021年國內(nèi)天然氣商用車銷量下降58%僅錄得5.93萬輛，直接導(dǎo)致公司天然氣車產(chǎn)品收入劇降80.93%。去年全年，公司營收9.62億元，同比降62.66%；歸母凈利潤僅1040.92萬元，同比劇降95.23%。
進(jìn)入2022年，中自科技面對的行業(yè)環(huán)境更加萎縮。受疫情和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢影響，重型商用車整體銷量下降且報告期內(nèi)天然氣價格大幅上漲、柴油車國五產(chǎn)品沖量搶裝，今年1-6月公司所有產(chǎn)品線收入均大幅下降，其中天然氣產(chǎn)品、柴油車產(chǎn)品、汽油車產(chǎn)品、摩托車產(chǎn)品、在用車產(chǎn)品分別同比減少81.07%、52.44%、48.38%、34.58%和83.49%。
中自科技2022H1收入構(gòu)成情況，數(shù)據(jù)來源：中報）
這也再將中自科技推入虧損泥淖，上半年營收僅1.95億元，再度劇降68.82%；歸母凈利潤為-3286.23萬元，同比下降214.45%。
展望未來，傳統(tǒng)商用車情況也難言樂觀。有業(yè)內(nèi)學(xué)者告訴鈦媒體APP，“商用車行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度較高，宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性波動將對商用車的產(chǎn)銷帶來影響。去年以來商用車產(chǎn)銷量下滑較大主要是受到前期‘國六’政策影響，提前消費(fèi)透支需求，另外疊加房地產(chǎn)行業(yè)的不景氣，以及疫情導(dǎo)致的運(yùn)輸消費(fèi)減少的影響，目前國內(nèi)商用車處于飽和狀態(tài)。長遠(yuǎn)來看，近幾年只車掛商用車增長的政策紅利逐步減弱，后續(xù)幾年商用車市場將進(jìn)入調(diào)整期。”
中汽協(xié)也預(yù)計，2022年國內(nèi)商用車銷量為400萬輛，同比降幅為16%。
招股書披露，中自科技是我國移動污染源(機(jī)動車、非道路機(jī)械、船舶等)尾氣處理催化劑領(lǐng)域的少數(shù)主要國產(chǎn)廠商之一，2019年、2020年其在天然氣催化劑市場的占有率分別為11.10%、20.69%，在天然氣重卡領(lǐng)域市占率為30.55%、48.55%。但現(xiàn)實是，放之全球，整個行業(yè)的國產(chǎn)化道阻且長。
根據(jù)立木信息咨詢發(fā)布的《中國汽車尾氣催化劑市場調(diào)研與投資戰(zhàn)略報告(2021版)》，目前中國催化劑市場基本為外國企業(yè)所壟斷，以巴斯夫、莊信萬豐、優(yōu)美科為首的外資催化劑廠商在中國的整體市占率超過71%。
外企環(huán)伺的同時，公司在產(chǎn)業(yè)鏈中還缺乏話語權(quán)。中自科技主營的尾氣處理催化劑主要應(yīng)用于發(fā)動機(jī)、整車廠的配套，而客戶往往在交易中占據(jù)主導(dǎo)地位，公司的產(chǎn)品銷售以賒銷為主，且下游廠商要求在各環(huán)節(jié)均保有必要的存貨乃至設(shè)置前倉以保障及時供應(yīng)，公司應(yīng)收和存貨居高不下。
wind數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年，公司應(yīng)收（應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)）分別達(dá)到2.64億元、9.05億元、5.38億元，占各期營收的比重極速增加，分別達(dá)到26%、35%、55%。到今年上半年，公司營收大幅下降至1.95億元，應(yīng)收卻未同步減少，仍高達(dá)4.65億元，導(dǎo)致營收占營收的比重進(jìn)一步飆升至238%。
賒銷的同時，中自科技的原材料貴金屬等采購以現(xiàn)款為主，進(jìn)一步導(dǎo)致存貨增長。2019年-2021年、2022H1，公司存貨達(dá)到1.74億元、2.14億元、1.57億元和1.93億元。今年上半年，公司就計提了970.62萬元的存貨跌價損失，令原本就虧損的經(jīng)營雪上加霜。
且在賒銷和現(xiàn)款采購之間，公司面臨極大的經(jīng)營資金周轉(zhuǎn)壓力，這也導(dǎo)致公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額長期為負(fù)。即便是在業(yè)績巔峰期，其經(jīng)營現(xiàn)金流凈額也大幅低于凈利潤。
數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年、2022H1，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1040.96萬元、-30630.15萬元、20727.44萬元和-1447.55萬元，而同期公司凈利潤分別為8655.68萬元、21831.75萬元、1049.83萬元和-3334.94萬元。
值得注意的是，中自科技高度依賴大客戶的風(fēng)險也在行業(yè)下行背景下被無限放大。招股書顯示，2019年、2020年，公司對前五大客戶的銷售收入占營收的比例高達(dá)82.42%、90.04%，尤其對重汽形成重大依賴，該兩年對重汽的銷售收入占營收的比重高達(dá)48.20%、57.15%。
到了2021年4月，重汽新增威孚環(huán)保作為其天然氣發(fā)動機(jī)的催化劑供應(yīng)商，當(dāng)年公司對重汽的銷售就從前一年的14.73億元（占比57.15%）銳減至1.14億元（占比11.84%）。今年上半年，公司不再詳細(xì)披露客戶名稱，但從前五名客戶占營收的比例來看，第一大客戶銷售額占營收比重只有20.02%，很明顯，對大客戶銷售額的銳減直接影響了中自科技的中期業(yè)績。
（2022H1中自科技前五大客戶銷售情況，來源：中報）
夾縫中求生存的中自科技，毛利率并不好看，且隨著業(yè)績下滑持續(xù)下行。2019年-2021年、2022H1，公司毛利率分別僅18.71%、17.22%、15.14%和9.35%。
“雙碳”背景下，新能源汽車發(fā)展如火如荼，對傳統(tǒng)燃油汽車市場形成擠占。面對行業(yè)的萎縮，中自科技其實也在求變，早在IPO時就開始布局新業(yè)務(wù)研發(fā)。
根據(jù)招股書披露，公司擬使用6400.47萬元募資投向氫能源燃料電池關(guān)鍵材料的研發(fā)能力建設(shè)項目，該項目主要投入氫燃料電池電催化劑、膜電極、集成系統(tǒng)的小試制備工藝的開發(fā)，并擬升級改造公司現(xiàn)有廠房作為小試潔凈車間，另擬使用新建研發(fā)樓的局部區(qū)域作為研發(fā)場所。公司稱，“項目通過引進(jìn)先進(jìn)研發(fā)、檢測設(shè)備、構(gòu)建先進(jìn)實驗環(huán)境，提升公司在氫燃料電池電催化劑及膜電極組件的整體研發(fā)能力，拓展公司的產(chǎn)品種類。”
中報顯示，該項目預(yù)計2023年11月達(dá)到可使用狀態(tài)，截至今年二季度末，已累計投入1723.24萬元，投入進(jìn)度26.92%。
對于項目的進(jìn)展，中自科技在日前舉行的投資者交流會上表示，“公司鉑碳電催化劑生產(chǎn)線已于7月初建成并通過驗收，該生產(chǎn)線可實現(xiàn)鉑碳電催化劑公斤級放大生產(chǎn)。目前正根據(jù)客戶反饋意見，通過工藝優(yōu)化、材料改良等措施，降低催化劑成本，提高電催化劑耐久性，進(jìn)一步縮短生產(chǎn)時間，提高產(chǎn)能。目前已送樣給多家客戶，客戶正開展驗證評測，待驗證評測通過之后才開展裝車。”但新業(yè)務(wù)具體可以給公司帶來多少業(yè)績，公司從未列示。
不止如此，上半年公司還與成都電子科技大學(xué)吳孟強(qiáng)教授團(tuán)隊合作開展固態(tài)電池及其核心材料產(chǎn)業(yè)化技術(shù)研發(fā)。公司此前在業(yè)績說明會上明確談到：“該布局主要是為了對沖純電動汽車對純?nèi)加推嚨奶娲L(fēng)險，進(jìn)一步完善公司在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略布局。”
根據(jù)公司的說法，今年5月30日中自科技已與電子科技大學(xué)簽署了“原位聚合阻燃固態(tài)電解質(zhì)及其制備方法”等10項專利成果轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司受讓價格為1503.5萬元；6月7日，公司完成全資子公司浙江中自新能源研究院有限公司（以下簡稱“浙江中自”）的工商注冊，注冊資本3000萬元；之后公司還將按注冊資本平價轉(zhuǎn)讓浙江中自30%的股權(quán)給吳孟強(qiáng)團(tuán)隊，上述購買的知識產(chǎn)權(quán)將免費(fèi)授權(quán)給子公司使用。
對固態(tài)電池的技術(shù)研發(fā)，公司方面表示，目前已完成固態(tài)電池開發(fā)團(tuán)隊組建、完成實驗平臺建設(shè)的規(guī)劃；開展多條固態(tài)電池技術(shù)路線的論證，并確定下一步開發(fā)技術(shù)路線；公司已突破氧化物固態(tài)電解質(zhì)粉體制備技術(shù)，實現(xiàn)固態(tài)鋰電池關(guān)鍵材料自主可控，正在開展無機(jī)氧化物/高分子聚合物復(fù)合固態(tài)電池研發(fā)，并布局全陶瓷固態(tài)電池技術(shù)方向。但至于何時可以量產(chǎn)落地，依然是未知數(shù)。
（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者｜蘇啟桃）
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