海豚君整體觀點(diǎn)：“加稅” 依然高分紅，“算力” 才是增長希望。
中國移動(dòng)本季度業(yè)績基本符合預(yù)期，其中收入端增長的增長主要來自于產(chǎn)品銷售等方面的增長，而核心的通訊業(yè)務(wù)略有增長。利潤端的大幅回落，主要受其他收益的影響，而經(jīng)營性利潤同比增長 8%。
具體業(yè)務(wù)來看：①流量業(yè)務(wù)繼續(xù)執(zhí)行著 “降資費(fèi)引流” 的策略，下半年流量均價(jià)下滑 13%，公司移動(dòng)用戶數(shù)延續(xù)小增的表現(xiàn)；②下半年寬帶業(yè)務(wù)維持 8% 左右的增長，用戶數(shù)和資費(fèi)都有提升；③信息服務(wù)、產(chǎn)品銷售等其他業(yè)務(wù)增長的表現(xiàn)，其中增長主要來自于算力等服務(wù)的帶動(dòng)。
相比于穩(wěn)健的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，市場(chǎng)更關(guān)注的是以下方面：
a）資本開支情況：公司本季度資本開支 398 億元，同比基本持平。公司給出的資本開支展望，預(yù)計(jì) 2026 年資本開支 1366 億元，同比下滑 9.5%。其中公司計(jì)劃縮減通訊網(wǎng)絡(luò)資本開支，繼續(xù)增加對(duì)算力網(wǎng)絡(luò)的資本開支（378 億左右）。
隨著 5G 高投入期收尾，中國移動(dòng)的資本開支已經(jīng)明顯回落。由于當(dāng)前公司資本開支逐步回落，而攤銷折舊仍然較高，那么公司的現(xiàn)金性經(jīng)營利潤將比財(cái)報(bào)中的經(jīng)營利潤更高，公司實(shí)際上也是更加賺錢的。海豚君測(cè)算公司本季度稅后現(xiàn)金性經(jīng)營利潤為 255 億元，同比增長 6%。
b）分紅情況：由于公司通常在二季度/三季度進(jìn)行分紅，2025 年合計(jì)分紅 1042 億元左右，估算公司的股息支付率維持在 72% 上方。
整體來看，中國移動(dòng)本季度經(jīng)營面依然保持平穩(wěn)，至于本季度凈利潤的下滑主要是受其他損益的影響?？紤]到 2026 年起的增值稅新政策的影響（2026 年 1 月 1 日開始），將流量、短信和彩信服務(wù)從 “增值電信服務(wù)” 升級(jí)至 “基礎(chǔ)電信服務(wù)”，相應(yīng)的增值稅從 6% 提升至 9%。
結(jié)合流量、短信和彩信業(yè)務(wù)在公司收入中的占比情況看，市場(chǎng)預(yù)期增值稅的上調(diào)大致會(huì)對(duì)公司總收入帶來 1-2% 的影響。在當(dāng)前 “降價(jià)引流” 的策略下，還是較難向下游終端消費(fèi)者轉(zhuǎn)嫁，對(duì)利潤端的影響在 5-7% 左右。
結(jié)合公司當(dāng)前市值（1.5 萬億），對(duì)應(yīng) 2026 年的預(yù)期凈利潤約為 11 倍 PE 左右（假定收入增長 1%，毛利率 58.6%，稅率 22.3%）。參考公司歷史估值區(qū)間大都處于 7-13 倍 PE 之間，而當(dāng)前的估值接近于估值區(qū)間中樞。
本次財(cái)報(bào)中，公司繼續(xù)縮減資本開支、ROE% 也穩(wěn)步提升、分紅率也維持在相對(duì)高位。公司依然具有 “業(yè)績穩(wěn)健” 和 “高分紅” 的兩個(gè)屬性。至于增值稅的調(diào)整，是對(duì)移動(dòng)、電信和聯(lián)通三家公司都會(huì)產(chǎn)生的 “行業(yè)面影響”，也會(huì)給 2026 年業(yè)績?cè)鏊俚膸?“一次性” 沖擊，以及削弱公司的股息（5% 左右的影響程度）。
中國移動(dòng)作為流量提供商，當(dāng)前全年流量使用量一直在穩(wěn)步提升，還是很穩(wěn)當(dāng)?shù)纳?。增值稅的上調(diào)，是運(yùn)營商遇到的行業(yè)面問題，對(duì)業(yè)績表現(xiàn)有一定削弱，但相對(duì)可控。在數(shù)據(jù)中心及 AI 還未高增的情況下，即便是削弱了一部分股息分紅，中國移動(dòng)依然有 6% 以上的股息率，還是投資 “分紅股” 的一個(gè)選項(xiàng)。
以下是海豚君對(duì)中國移動(dòng)財(cái)報(bào)的具體分析：
1.1 收入端
中國移動(dòng) 2025 年第四季度總營收 2555 億元，同比增長 2.5%。分項(xiàng)來看，其中公司本季度來自于通訊服務(wù)的收入為 2124 億元，同比微增 0.5%；來自產(chǎn)品銷售及其他的收入為 431 億元，同比增長 14%。
公司本季度通訊服務(wù)收入同比微增，其中個(gè)人通訊業(yè)務(wù)本季度再次下滑 4%；而家庭和政企業(yè)務(wù)繼續(xù)維持著 9% 左右的增長。
對(duì)于在總收入中占比超過一半的個(gè)人通訊業(yè)務(wù)，具體來看：①移動(dòng)業(yè)務(wù)客戶數(shù)：公司的總用戶數(shù)維持在 10 億以上，環(huán)比有所回落；②移動(dòng) ARPU：公司本季度的單用戶月資費(fèi)為 43.2 元，同比下降 4.5%。近一年以來，公司移動(dòng)端的個(gè)人月均資費(fèi)都呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。
2.2 毛利率
中國移動(dòng) 2025 年第四季度毛利率 51.4%，同比下滑 3.8 pct。海豚君將 “網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營及支撐成本” 和 “銷售產(chǎn)品成本” 列為營業(yè)成本，進(jìn)而測(cè)算公司毛利及毛利率情況。
相比于產(chǎn)品銷售部分，公司的通訊業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較高。然而公司本季度產(chǎn)品銷售相關(guān)業(yè)務(wù)占比提升，對(duì)整體毛利率有所 “拖累”。
2.3 經(jīng)營費(fèi)用端
中國移動(dòng) 2025 年第四季度經(jīng)營費(fèi)用 1059 億元，同比增長下滑 4.9%。海豚君將 “銷售費(fèi)用”、“雇員薪酬費(fèi)用”、“折舊及攤銷” 和 “其他營運(yùn)支出” 四項(xiàng)都放在經(jīng)營費(fèi)用中；
1）銷售費(fèi)用：本季度 152 億元，同比增長 21.5%。公司加大了存量運(yùn)營、客戶服務(wù)的營銷投入；
2）雇員薪酬費(fèi)用：本季度 369 億元，同比增長 2.2%，增加了對(duì)核心骨干、基層一線人員的傾斜力度；
3）折舊及攤銷：本季度 480 億元，同比下滑 2.7%。隨著 5G 投資高峰期的結(jié)束，公司資本開支逐步下降，這是公司折舊攤銷金額持續(xù)下降的主要原因。
2.4 凈利潤
中國移動(dòng) 2025 年第四季度凈利潤 218 億元，同比下滑 21%，主要是受其他損益影響。由于公司將從 2026 年開始受增值稅上調(diào)的影響，公司本季度對(duì)進(jìn)行了 “套餐收入分拆納稅的調(diào)整”。
由于公司的折舊攤銷高于資本開支，從現(xiàn)金流的角度看，公司本季度的稅后現(xiàn)金性經(jīng)營利潤為 255 億元（不考慮非經(jīng)營因素影響），同比增長 6%。
中國移動(dòng)的收入主要來自于通信服務(wù)和產(chǎn)品銷售兩部分。由于通信服務(wù)占比長期都在 80% 以上。因此對(duì)公司營收及業(yè)務(wù)的變化情況，主要是關(guān)注通信服務(wù)的經(jīng)營狀況。
在通信服務(wù)中，當(dāng)前業(yè)務(wù)收入中最大來源于無線數(shù)據(jù)流量服務(wù)，當(dāng)前份額為 40.5%。流量業(yè)務(wù)在 “降資費(fèi)引流” 的策略下，收入占比呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。其余還包括寬帶業(yè)務(wù)、語音通話業(yè)務(wù)、短信業(yè)務(wù)和應(yīng)用及信息服務(wù)業(yè)務(wù)等。
2.1 無線數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)
中國移動(dòng)流量業(yè)務(wù) 2025 年下半年收入 1736 億元，同比下滑 4%。在短視頻等需求的帶動(dòng)下，流量使用量繼續(xù)增加，但單位資費(fèi)依然下滑，最終導(dǎo)致流量業(yè)務(wù)的繼續(xù)下滑。
分拆來看，在下半年中國移動(dòng)用戶使用無線數(shù)據(jù)流量總額達(dá)到 961 億 GB，同比增長 10.3%；而同時(shí)數(shù)據(jù)流量平均資費(fèi)為 1.8 元/GB，同比下滑 13%。雖然流量需求持續(xù)增加，但公司依然執(zhí)行采取降低用戶流量資費(fèi)的舉措。
2.2 寬帶業(yè)務(wù)
中國移動(dòng)寬帶業(yè)務(wù) 2025 年下半年收入 730 億元，同比增長 8.6%。公司的寬帶業(yè)務(wù)繼續(xù)維持增長的態(tài)勢(shì)，主要得益于公司在寬帶市場(chǎng)份額的增加。
截止到 2025 年 12 月末，公司寬帶用戶數(shù)增長至 3.24 億戶，同比增長 3%?？梢酝茰y(cè)出公司當(dāng)前寬帶用戶的月均資費(fèi) 37.6 元，同比增長 4.6%。
2.3 其他業(yè)務(wù)
1）語音通話業(yè)務(wù)：公司 2025 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 324.4 億元，同比下降 4%。公司的語音通話業(yè)務(wù)處于穩(wěn)定下滑的態(tài)勢(shì)，主要是視頻/語音等方式逐步替代了原來的傳統(tǒng)通話。
2）短彩信業(yè)務(wù)：公司 2025 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 135 億元，同比下降 7.6%。短彩信當(dāng)前已經(jīng)不是市場(chǎng)主流的通訊交流方式，公司短彩信業(yè)務(wù)的客戶主要以銀行等 b 端客戶為主。
3）應(yīng)用及信息服務(wù)業(yè)務(wù)：公司 2025 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 1221 億元，同比增長 6%。這一業(yè)務(wù)板塊中主要包含了個(gè)人數(shù)字內(nèi)容與應(yīng)用（娛樂與生活）、智慧家庭業(yè)務(wù)（數(shù)字家庭中心）、企業(yè)數(shù)字化服務(wù)（政企信息服務(wù)）等方面。
公司作為傳統(tǒng)的運(yùn)營商，也想通過應(yīng)用及信息服務(wù)的落地，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的升級(jí)，公司也期待從連接服務(wù)向價(jià)值服務(wù)轉(zhuǎn)型。當(dāng)前最大的變化在于以云、5G、AI 為戰(zhàn)略支點(diǎn)，驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)向高科技服務(wù)躍遷。
當(dāng)前公司的應(yīng)用及信息服務(wù)增速僅有 6% 左右，后續(xù)關(guān)注數(shù)據(jù)中心及云相關(guān)業(yè)務(wù)的增長，給公司服務(wù)業(yè)務(wù)帶來更多的 “潛在” 成長機(jī)會(huì)。
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