圖 / 酷家樂平臺作品
在酷家樂上線的2013年，恰逢中國房地產(chǎn)市場的階段性高點。因此，這段時間內，公司借助地產(chǎn)行業(yè)東風發(fā)展迅速。
根據(jù)群核科技赴美上市時遞交的財務數(shù)據(jù)，2019年和2020年，公司營收分別為2.82億元和3.53億元，同比增長25.2%。2021年第一季度，其營收達1.01億元，同比增長33.32%。
但這一增長勢頭在近年出現(xiàn)轉折，隨著房地產(chǎn)行業(yè)進入深度調整期，2023年至2025年間，公司營收增速從13.7%降至8.6%。最新招股書顯示，這三年收入分別約為6.64億元、7.55億元和8.20億元，增速明顯放緩。
在最新的招股書中，群核科技也明確提示了核心風險，公司客戶高度集中于家居、房地產(chǎn)上下游行業(yè)，行業(yè)景氣度下行會直接影響客戶的付費能力和意愿。
面對這樣的外部環(huán)境，群核科技也正在謀求新的出路，最明顯的就是不斷在強調自身的科技屬性。
比如，在2024年，群核科技利用酷家樂積累海量三維世界、物理正確、可計算空間數(shù)據(jù)的優(yōu)勢，推出了空間智能解決方案SpatialVerse軟件。
據(jù)了解，這是一款專門面向具身智能領域的訓練平臺?，F(xiàn)實中，機器人的真實數(shù)據(jù)采集成本高昂，成本動輒數(shù)十萬起步，且效率有限，而SpatialVerse構建的虛擬環(huán)境，讓機器人可以在數(shù)字世界中完成大規(guī)模訓練迭代，目前已吸引智元機器人、銀河通用等客戶。
圖 / 群核科技官網(wǎng)
不過，盡管技術布局頗有看點，群核科技的收入結構仍然高度單一。最新數(shù)據(jù)顯示，公司近97%的收入來自軟件訂閱費（會員費）。
而這些會員費進一步拆開看，有81.6%都來自企業(yè)客戶。這些主要是家居家裝全產(chǎn)業(yè)鏈的公司，比如全屋定制品牌、家具工廠、裝修公司、建材經(jīng)銷商，還有連鎖門店、商業(yè)空間裝修公司等。
群核科技向這些企業(yè)銷售按年收費的賬號，價格從幾千元的基礎版，到數(shù)十萬甚至上百萬元的定制化套餐不等。
截至2025年，公司擁有超過4.7萬家付費企業(yè)客戶，其中年付費超過20萬元的頭部大客戶有424家，平均每家年貢獻達85.6萬元，是公司最穩(wěn)固的收入支柱。
圖 / 群核科技招股書
圖 / 群核科技招股書
因此，可以說，群核科技的核心金主依然是家居家裝行業(yè)的企業(yè)客戶。
此外，公司的會員付費中有15.3%是個人用戶付費，一般是要裝修房子的普通業(yè)主、獨立設計師、設計愛好者。剩下3.1%是技術相關的專業(yè)服務費，2025年金額只有2520.7萬元。
所以，盡管公司在空間智能、AI訓練平臺等領域已有布局，但這些業(yè)務目前還在起步階段，對整體營收貢獻很小，也未形成第二增長曲線。
圖 / 群核科技招股書
可見，對于一家試圖以技術創(chuàng)新驅動增長的公司而言，如何從“講故事”走向真正的結構性轉型，仍是擺在面前的關鍵課題。
從收入模式上看，在未來幾年，群核科技恐怕仍將以現(xiàn)有模式為主，即依靠家居家裝行業(yè)的企業(yè)會員費撐起基本盤。而在這套商業(yè)邏輯之下，公司的優(yōu)勢與劣勢都十分明顯。
首先，由于輕資產(chǎn)運營，群核科技的毛利率超過80%，這一數(shù)據(jù)在行業(yè)內處于較高水平，這或許也是不少投資人看重群核科技的原因之一，畢竟高毛利意味著企業(yè)核心業(yè)務的盈利空間充足，具備潛在的盈利基礎。
圖 / 群核科技招股書
不過，高毛利并未轉化為企業(yè)的整體盈利，這是群核科技商業(yè)模式中最突出的短板。
2023年-2025年，群核科技相應虧損分別約為6.46億元、5.13億元及4.28億元，三年累虧15.87億元。而從經(jīng)調整后的凈利潤數(shù)據(jù)看，直到2025年公司才實現(xiàn)盈利，調整凈利潤達到5710萬元。
那么，既然核心業(yè)務毛利率高達80%，屬于賺錢的生意，群核科技為何長期陷入虧損？答案其實與多數(shù)線上平臺類似，本質上屬于“燒錢換增長”的模式，企業(yè)支出規(guī)模大、且需持續(xù)投入。
具體來看，群核科技虧損的主要原因在于高昂的研發(fā)與營銷投入。
作為一家技術驅動型企業(yè)，群核科技深知技術創(chuàng)新和產(chǎn)品研發(fā)的重要性，在研發(fā)方面投入了大量的資金和資源，以期保持技術領先地位和持續(xù)創(chuàng)新能力。
招股書明確表示，虧損主要由于持續(xù)大量投資于產(chǎn)品開發(fā)、技術支持及產(chǎn)品營銷。2023年至2025年，累計研發(fā)投入就超過10億元。
圖 / 群核科技招股書
同時，為了拓展市場和提升品牌影響力，群核科技也在營銷方面投入了大量資金。2023年至2025年，群核科技的銷售以及營銷開支占營收比例分別達53.7%、43.2%及33.4%，這對任何一家企業(yè)來說，無疑都是一筆巨大的開支。
錢燒下去，效果如何？從用戶數(shù)據(jù)來看，群核科技的“燒錢換增長”確實帶來了規(guī)模的提升，但增長質量卻不容樂觀。
2025年，公司軟件吸引的平均月活躍用戶約為250萬名。個人客戶由2023年39萬名增加至截至2024年42.68萬名，2025年小幅降至41.61萬名。企業(yè)客戶則由2023年的4.1萬名不斷擴大至2025年的4.7萬名。
但另一邊，公司的客戶留存率和付費意愿持續(xù)下滑，其企業(yè)客戶凈收入留存率從2023年的106%跌至100.7%；個人客戶凈收入留存率從106.5%暴跌至86.4%。
同時，代表客戶未來付費信心的遞延收入（預付費會員費），從2023年的6.17億元持續(xù)下滑至2025年的5.10億元，客戶普遍從長期訂閱轉向一年一簽，這背后是市場對行業(yè)前景的普遍保守態(tài)度。
圖 / 群核科技招股書
公司的用戶數(shù)量不斷提升，但留存率卻不斷下降，這說明，群核科技的收入增長依賴“新客拉動”，而非“老客留存”，這意味著公司不得不持續(xù)投入成本拓展新客戶，邊際獲客成本會隨之不斷上升，形成“越增長、越燒錢”的循環(huán)。
而付費意愿持續(xù)走弱，也說明地產(chǎn)下行最先沖擊的是抗風險能力弱的中小裝修公司、建材經(jīng)銷商、夫妻店，這些客戶生意縮水后，會直接砍軟件預算，要么降檔套餐、減少賬號數(shù)量，要么直接不續(xù)費。
所以，在這樣的商業(yè)模式下，公司才陷入“高毛利卻虧損”的魔咒中。
要打破這個怪圈，最直接的辦法就是壓縮成本。2025年，群核科技銷售以及營銷同比減少16%至2.74億元，與技術護城河息息相關的研發(fā)開支也削減至2.91億元，降幅達到13.6%。
在壓縮成本之下，公司終于實現(xiàn)盈利，只是這種通過“主動節(jié)流”實現(xiàn)盈利的可持續(xù)性仍有待驗證。
值得一提的是，群核科技此次IPO的目標之一出海，其于2018年推出酷家樂的國際版Coohom，主要針對韓國、東南亞、印度、美國及日本市場。報告期內，其國際業(yè)務占總收入的比例分別為6.0%、7.6%及9.0%。
但這種燒錢模式下，布局海外市場究竟是能夠創(chuàng)造新的希望，還是會重蹈國內“高投入、低回報”覆轍？這一問題，仍需時間和市場給出答案。
除了盈利端的結構性問題，大額持續(xù)開支還讓群核科技的現(xiàn)金流長期處于緊繃狀態(tài)，經(jīng)營層面的“失血”問題尚未得到根本解決。
2023年至2025年，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-6256.8萬元、-1.08億元和-1921.7萬元，連續(xù)三年為負。
這意味著公司核心經(jīng)營業(yè)務不僅無法產(chǎn)生正向現(xiàn)金流，還需要持續(xù)消耗現(xiàn)有資金，相當于企業(yè)“造血能力”不足，只能依靠外部資金填補缺口。
圖 / 群核科技招股書
不僅如此，群核科技的負債規(guī)模高企，截至2025年末的總負債已達47.35億元，而同期的資產(chǎn)總額僅為5.51億元；其中流動負債總額46.72億元，流動資產(chǎn)總額僅4.20億元。
就算剔除掉群核科技高達40.91億元的贖回負債，資產(chǎn)負債率依舊高達116.87%，面臨資不抵債風險。
圖 / 群核科技招股書
更值得警惕的是，公司用于即時償債的儲備資金也呈現(xiàn)減少趨勢。截至報告期各期末，群核科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為3.66億元、4.48億元和3.57億元，2025年較2024年明顯回落。
「創(chuàng)業(yè)最前線」注意到，在經(jīng)營壓力之下，群核科技曾經(jīng)進行多筆融資。數(shù)據(jù)顯示，2013年至今，群核科技進行了8輪融資，融資金額超4.3億美元。
而縱觀其股東陣營，可謂“群星云集”。在群核科技的股東名冊里，不僅有小米雷軍控股的順為資本，還有高瓴資本、IDG資本、GGV紀源資本、經(jīng)緯中國等知名資本的身影。
據(jù)其他媒體報道，群核科技2021年沖刺美股市場時，估值已達20億美元，折合人民幣約145億元。
但資本的熱度正在逐漸消退，群核科技獲得的最后一筆融資停留在2021年，此后再未獲得任何外部募資。
這一變化意味著，公司對資本的吸引力已明顯下降，若不能通過其他渠道及時“補血”，按照當前的成本支出節(jié)奏，后續(xù)很難維持正常運營，資金鏈斷裂的風險將持續(xù)上升。
而此次已是群核科技三度遞表港交所，此前還曾主動放棄美股上市計劃，這也讓市場對其IPO的核心訴求產(chǎn)生疑問，此次上市，究竟是為了通過募資緩解迫在眉睫的債務與現(xiàn)金流壓力，還是基于主業(yè)健康發(fā)展的正常融資需求？
更關鍵的是，若此次IPO募資不及預期，公司將采取哪些具體措施化解短期償債風險、保障持續(xù)經(jīng)營能力，從而避免損害中小股東利益？針對這些疑問，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向群核科技進一步了解，但截至發(fā)稿前尚未獲回復。
總體來看，頭頂“杭州六小龍”與“全球空間智能第一股”的雙重光環(huán)，群核科技的三次IPO闖關，終究繞不開家裝基本盤的增長桎梏，而新業(yè)務的落地尚遠。
接下來，群核科技的破局之路，或許不僅在于要努力敲開資本市場的大門，還要真正跳出行業(yè)依賴，讓技術布局轉化為可持續(xù)的增長動力。
*注：文中題圖來自界面圖庫。
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