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文 | 產(chǎn)聯(lián)社，作者 | 初一

曾經(jīng)被視為戰(zhàn)略投資的光芒，如今化作了解渴的現(xiàn)金流，在債務(wù)到期的陰影下，萬(wàn)科做出了自己的選擇。

11月24日，萬(wàn)科在互動(dòng)平臺(tái)回復(fù)投資者提問(wèn)時(shí)確認(rèn)，已全部出售所持有的貝殼找房股票，結(jié)束了雙方長(zhǎng)達(dá)8年的資本合作。

這一決定來(lái)得并不突然，從2024年起，萬(wàn)科就開(kāi)始加速減持貝殼股票，最終在今年11月完成了清倉(cāng)。

曾經(jīng)被寄予厚望的戰(zhàn)略投資，在行業(yè)寒冬中轉(zhuǎn)變?yōu)閼?yīng)對(duì)流動(dòng)性危機(jī)的救命錢(qián)，萬(wàn)科的選擇背后，是一家中國(guó)房企在債務(wù)壓力下的艱難掙扎。

雙方的合作歷程

萬(wàn)科的清倉(cāng)并非一時(shí)的沖動(dòng)，而是一段長(zhǎng)達(dá)8年合作關(guān)系的終結(jié)。

2017年，房地產(chǎn)行業(yè)仍然處在黃金時(shí)代的尾聲，那時(shí)的貝殼還叫鏈家。萬(wàn)科看好鏈家在房產(chǎn)交易領(lǐng)域的潛力，希望通過(guò)投資加強(qiáng)與鏈家的合作，借助其渠道資源促進(jìn)萬(wàn)科的新房銷(xiāo)售。

通過(guò)戰(zhàn)略投資，萬(wàn)科以30億元入股鏈家，獲得了約7.2%的股權(quán)，其中26億元入股鏈家地產(chǎn)，4億元入股鏈家系另一公司，開(kāi)啟了與鏈家的資本合作。

這次入股在當(dāng)時(shí)被視為線下渠道與開(kāi)發(fā)商強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的典范。

一年后，鏈家重組為貝殼找房，萬(wàn)科的股權(quán)也同步平移至新公司。這一轉(zhuǎn)變恰逢貝殼快速擴(kuò)張時(shí)期，線上線下房產(chǎn)交易的新模式逐漸成型。

2020年，貝殼成功在美股上市，成為當(dāng)年最受關(guān)注的中概股之一。隨著多輪融資稀釋?zhuān)f(wàn)科的持股比例逐漸下降至約4.13%，但仍是重要的戰(zhàn)略投資者。

在2023年6月，萬(wàn)科仍持有部分貝殼股票。但從2024年開(kāi)始，情況發(fā)生明顯變化，萬(wàn)科開(kāi)始加速減持貝殼股票，最終于2025年11月完成清倉(cāng)。

清空股票的現(xiàn)實(shí)因素

萬(wàn)科選擇在此時(shí)徹底清空貝殼股票，背后是多重的現(xiàn)實(shí)壓力與考量。

現(xiàn)金流壓力成為最直接的推動(dòng)力。2024年，萬(wàn)科全年凈利潤(rùn)虧損494.8億元，全年合同銷(xiāo)售面積同比下降26.6%，合同銷(xiāo)售金額下跌34.6%，在銷(xiāo)售上明顯承壓。更為嚴(yán)重的是，萬(wàn)科的債務(wù)集中到期，陷入嚴(yán)重財(cái)務(wù)危機(jī)，加上融資渠道受限，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)如影隨形。

在債務(wù)償還的緊迫需求面前，任何非核心資產(chǎn)都可能成為變現(xiàn)標(biāo)的，貝殼股票也不例外。因此出售貝殼股票，成為萬(wàn)科緩解債務(wù)壓力的重要現(xiàn)金來(lái)源。

盡管由于房地產(chǎn)市場(chǎng)的下行，貝殼股價(jià)下跌，但按照當(dāng)前貝殼的股價(jià)17.21美元，總市值201.1億美元計(jì)算，萬(wàn)科當(dāng)初30億元人民幣的投資，如今也能獲得相當(dāng)不錯(cuò)的回報(bào)率。

同時(shí)，戰(zhàn)略協(xié)同弱化也是關(guān)鍵因素。根據(jù)貝殼2025年三季度財(cái)報(bào)，其營(yíng)收為230.5億元，凈利潤(rùn)7.49億元。值得注意的是其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上的變化，新房業(yè)務(wù)占比已下降，增長(zhǎng)重心正明顯轉(zhuǎn)向非房產(chǎn)交易業(yè)務(wù)，營(yíng)收占比達(dá)45%，逐漸成為新的增長(zhǎng)引擎。

業(yè)務(wù)重心的轉(zhuǎn)移，使得貝殼與萬(wàn)科在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的主業(yè)交集日益減少，萬(wàn)科手中的貝殼股權(quán)逐漸從戰(zhàn)略投資淪為單純的財(cái)務(wù)投資，在這種情況下，持有貝殼股票的戰(zhàn)略意義大打折扣，為清倉(cāng)提供了合理性。

此外，規(guī)避中概股風(fēng)險(xiǎn)同樣在考慮范圍內(nèi)。貝殼作為在美股上市的中概股，面臨市場(chǎng)波動(dòng)和地緣政治帶來(lái)的不確定性。在這種背景下，及時(shí)退出成為規(guī)避潛在風(fēng)險(xiǎn)的選擇。

房企正加速剝離非主業(yè)，回歸現(xiàn)金流安全

2024年，萬(wàn)科啟動(dòng)“瘦身健體”計(jì)劃，全面退出物流、教育等非核心板塊，將資源集中用于住宅開(kāi)發(fā)、物業(yè)服務(wù)、長(zhǎng)租公寓等三大主線業(yè)務(wù)。2025年上半年，已通過(guò)13個(gè)大宗項(xiàng)目交易，回籠超過(guò)64億元資金。

萬(wàn)科的這些舉動(dòng)并非單例，折射出的是當(dāng)前整個(gè)房產(chǎn)行業(yè)的情況。在行業(yè)上行期，房企們廣泛布局，追求規(guī)模與協(xié)同效應(yīng)；而在下行周期中，這些與主業(yè)協(xié)同性不高的資產(chǎn)和投資，反而影響了現(xiàn)金流、增加了財(cái)務(wù)成本，剝離非核心資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)也就成為了房企自救的重要手段。

與萬(wàn)科類(lèi)似，融創(chuàng)中國(guó)也已清空了其持有的貝殼股票。根據(jù)公開(kāi)信息，融創(chuàng)通過(guò)數(shù)次減持，累計(jì)從貝殼股票變現(xiàn)約10.84億美元（約合69億元人民幣），為其在債務(wù)重組的關(guān)鍵時(shí)期提供了重要的運(yùn)營(yíng)支持。

除了在資本市場(chǎng)上的投資減持，更為普遍的是對(duì)實(shí)體資產(chǎn)的規(guī)模處置。據(jù)報(bào)道，龍湖在2025年上半年通過(guò)大宗交易成功出售了13個(gè)非核心項(xiàng)目，業(yè)態(tài)覆蓋了辦公、商業(yè)、公寓乃至教育領(lǐng)域。這已是其連續(xù)三年的持續(xù)壓降負(fù)債，累計(jì)壓降規(guī)模超過(guò)400億元。

在當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的背景下，“現(xiàn)金為王”或許已成為房企生存與自救的首要準(zhǔn)則。

結(jié)語(yǔ)

目前，萬(wàn)科的債務(wù)危機(jī)仍非常嚴(yán)重，根據(jù)華泰證券估算，萬(wàn)科2025年11月至2026年6月待償境內(nèi)債券本息約為155.46億元，待償美元債利息約0.3億美元。

雖然股東深鐵已經(jīng)持續(xù)通過(guò)資金支持幫助萬(wàn)科償還部分債務(wù)，但這種支持并非無(wú)上限，此前， 雙方簽訂的《框架協(xié)議》更多是為了加強(qiáng)國(guó)資對(duì)外借款的風(fēng)險(xiǎn)管理，并不代表無(wú)條件兜底。

華泰證券固收分析師朱沁宜在研報(bào)中分析：“除《框架協(xié)議》借款以外，公司還需通過(guò)銷(xiāo)售回款、資產(chǎn)騰挪、銀行貸款等方式進(jìn)一步籌集資金。”

清空貝殼股票的操作，為萬(wàn)科贏得了短期喘息空間，但長(zhǎng)期來(lái)看，其能否徹底化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，仍取決于政策支持的力度、銷(xiāo)售市場(chǎng)的復(fù)蘇節(jié)奏，以及自身“造血”能力的實(shí)質(zhì)性修復(fù)。