文 | 財(cái)經(jīng)思享匯，作者 | 劉亞杰，編輯 | 管東生

如同俗套的青春偶像電影，福耀玻璃同樣上演著“霸總回歸”的肥皂劇情。

多年前，每當(dāng)提起“接班人”的話題，前董事長(zhǎng)曹德旺從來(lái)堅(jiān)定不移，資產(chǎn)總是要給到其子曹暉手中，畢竟有“因?yàn)樗俏覂鹤?rdquo;的血濃于水；奈何曹暉從來(lái)心向遠(yuǎn)方，在福耀玻璃成長(zhǎng)了10多年后，還是選擇在后汽車市場(chǎng)中獨(dú)自創(chuàng)業(yè)。

周瑜沒(méi)有碰上黃蓋，或許等的只是一個(gè)時(shí)機(jī)，現(xiàn)在到來(lái)了：根據(jù)福耀玻璃發(fā)布的《第十一屆董事局第十次會(huì)議決議公告》，曹德旺辭去董事長(zhǎng)職務(wù)，以公司董事、終身榮譽(yù)董事長(zhǎng)身份繼續(xù)履職；曹暉辭去副董事長(zhǎng)職務(wù)，成為第十一屆董事局董事長(zhǎng)與法定代表人。

從結(jié)果來(lái)看，兩項(xiàng)決議均為11票贊成、無(wú)票反對(duì)、無(wú)票棄權(quán)，董事會(huì)統(tǒng)一隊(duì)形一致通過(guò)；只是結(jié)合A股整體表現(xiàn)，二級(jí)市場(chǎng)的態(tài)度有些捉摸不透。

公告發(fā)布日（10月17日），公司以64.87元價(jià)格低開(kāi)后下行，當(dāng)日以63.48元收盤，單日漲幅為-5.08%。至少在得知交接的時(shí)刻，二級(jí)市場(chǎng)并不積極，持有觀望及看空態(tài)度的投資人不在少數(shù)。

會(huì)有人說(shuō)，10月17日A股整體處于震蕩回調(diào)狀態(tài)，不過(guò)滬指單日跌幅約為1.95%，優(yōu)于當(dāng)天福耀玻璃的表現(xiàn)；何況步入10月以后，福耀玻璃的股價(jià)從72.32元開(kāi)始回調(diào)，到最低點(diǎn)的63.3元，降幅達(dá)到12.47%。“聰明錢”普遍先知先覺(jué)，持續(xù)表現(xiàn)偏弱已經(jīng)表明姿態(tài)。

不過(guò)就此斷言福耀玻璃失去信任，結(jié)論勢(shì)必武斷。于是該如何理解福耀玻璃的“換帥”與股價(jià)波折走勢(shì)的關(guān)系，就顯得十分重要。

“去英雄”時(shí)代

查看曹暉的閱歷，總有些個(gè)人英雄主義色彩。

據(jù)媒體公開(kāi)報(bào)道，2002年3月美國(guó)商務(wù)部對(duì)包括福耀玻璃在內(nèi)數(shù)家中國(guó)企業(yè)裁定征收11.8%的關(guān)稅；經(jīng)過(guò)了一番積極應(yīng)對(duì)，兩年后福耀玻璃打贏反傾銷案，成為中國(guó)首家狀告美國(guó)商務(wù)部并贏得勝利的中國(guó)企業(yè)。整個(gè)訴訟團(tuán)隊(duì)的牽頭人正是曹暉。

此役后，海外市場(chǎng)成為福耀玻璃的重要陣地。2024年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，福耀玻璃海外市場(chǎng)的銷售額達(dá)到175.55億元，整體占比為45.35%。結(jié)合2025年三季度財(cái)報(bào)，按此比例推算，福耀玻璃的海外收入將會(huì)超過(guò)150億元，戰(zhàn)略意義之重可見(jiàn)一斑。

將這些信息匯總后，不少人得出這樣的結(jié)論：如果沒(méi)有當(dāng)年曹暉清除海外市場(chǎng)的障礙，或許現(xiàn)在福耀玻璃全球化發(fā)展的版圖難以如此順利展開(kāi)。身為開(kāi)疆拓土的功臣，曹暉如此濃墨重彩的履歷，注定他將成為公司的“大英雄”。

“大英雄”的標(biāo)簽是曹暉有的，卻不一定是曹德旺要的。就在2024年《董事長(zhǎng)致辭》中，曹德旺曾明確指出，福耀玻璃的成功“要依靠團(tuán)隊(duì)，要消滅個(gè)人英雄主義，任何成功沒(méi)有團(tuán)隊(duì)是根本做不出來(lái)的”。

結(jié)合這些年的數(shù)據(jù)，如此縱橫捭闔力挽狂瀾的形象，確實(shí)不是福耀玻璃的亟需。自2020年以來(lái)，福耀玻璃海外銷售額度從89.81億元起步，一路增長(zhǎng)至2024年的175.55億元，CAGR（Compound Annual Growth Rate，年復(fù)合增長(zhǎng)率）18.24%，與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)（18.69%）持平。

依靠國(guó)際國(guó)內(nèi)兩大市場(chǎng)的同步成長(zhǎng)，福耀玻璃的業(yè)績(jī)表現(xiàn)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，而且有些時(shí)日。2020-2024年期間，其營(yíng)收額度從199.07億元增長(zhǎng)至392.52億元，CAGR達(dá)到18.5%；匯總2025年的三份財(cái)報(bào)，營(yíng)收增速也是逐步提升（一季報(bào)12.16%、半年報(bào)16.95%、三季報(bào)17.62%），成長(zhǎng)性仍在。

按照華泰證券的報(bào)告，內(nèi)外雙線的同步發(fā)展，讓福耀玻璃的市場(chǎng)占有率不斷提升。粗略估算，2024年在美國(guó)、歐洲、國(guó)內(nèi)的前裝玻璃OEM（Original Equipment Manufacture，原始設(shè)備制造）市場(chǎng)，其份額已經(jīng)分別超過(guò)43%、20%、70%，市場(chǎng)地位可見(jiàn)一斑。

如此看來(lái)，福耀玻璃走在一條平穩(wěn)向前的路上，只要維持現(xiàn)狀就能獲得理想的回報(bào)。此時(shí)，只要沒(méi)有突如其來(lái)的“黑天鵝”事件，福耀玻璃并不需要管理層消除動(dòng)蕩或深度改革。簡(jiǎn)而言之，以不變應(yīng)萬(wàn)變才是正途。

至于資產(chǎn)負(fù)債率，自2020年以來(lái)始終沒(méi)有超過(guò)45%，安全系數(shù)相對(duì)較高。因此即使出現(xiàn)了所謂的“黑天鵝”事件，大刀闊斧的調(diào)整絕非首選，通過(guò)調(diào)整逐步回到正軌仍是理想的應(yīng)對(duì)方式。

“（福耀玻璃）沒(méi)有收購(gòu)的計(jì)劃，如果有會(huì)及時(shí)在公共平臺(tái)發(fā)布信息的。”根據(jù)董秘辦工作人員的介紹，福耀玻璃的賬上有充足的貨幣資金，未分配凈利潤(rùn)也維持在同等水平。如此豐沛的流動(dòng)性，就是為了加厚公司發(fā)展的“安全墊”。

已是近80歲的年紀(jì)，曹德旺（79歲）確實(shí)需要曹暉來(lái)做接班人。只是他的首要的工作并非“乘風(fēng)破浪”，而是“老成謀國(guó)”。

被研發(fā)“推著走”

官網(wǎng)信息顯示，2006-2015年任職總裁期間，曹暉主導(dǎo)研發(fā)工作，搭建了九大國(guó)家級(jí)科研平臺(tái)與系統(tǒng)化預(yù)算體系，之后工作中技術(shù)創(chuàng)新工作同樣重要。按照這種說(shuō)法，正是在他的主導(dǎo)下，福耀玻璃開(kāi)始圍繞技術(shù)和產(chǎn)品升級(jí)推進(jìn)發(fā)展。

從實(shí)際效果來(lái)看，福耀玻璃的成長(zhǎng)路徑中，“數(shù)量”的增長(zhǎng)很關(guān)鍵，“質(zhì)量”的提升更突出。

工作人員表示，福耀玻璃明確技術(shù)演進(jìn)方向，主要來(lái)自客戶需求指引與自主探索兩個(gè)方面：前者是車企直接訴求明確產(chǎn)品升級(jí)演進(jìn)的方向，提升車內(nèi)通透性的全場(chǎng)景天窗，強(qiáng)化順應(yīng)沉浸式體驗(yàn)的HUD（Head-Up Display，抬頭顯示）玻璃，都是需求引導(dǎo)研發(fā)。

另有一些相對(duì)模糊的訴求——希望整車能夠更加綠色節(jié)能，或讓整車能夠更為高速且低時(shí)延收發(fā)數(shù)字信號(hào)以推進(jìn)智能駕駛研發(fā)工作，福耀玻璃申請(qǐng)了太陽(yáng)能玻璃的相關(guān)專利，還推進(jìn)了5G天線玻璃的研發(fā)，進(jìn)一步挖掘車企的潛在需求。

從實(shí)際來(lái)看，福耀玻璃研發(fā)投入力度很大。2020-2024年期間，研發(fā)費(fèi)用從8.16億元提升至16.78億元，CAGR達(dá)到19.75%，已經(jīng)超過(guò)營(yíng)收CAGR的18.5%，費(fèi)用率穩(wěn)定在4%以上。

值得關(guān)注的是，在此期間福耀玻璃研發(fā)人員數(shù)量的CAGR為10.7%，小于研發(fā)費(fèi)用增速。換言之，福耀玻璃投入了大量的費(fèi)用，并非刻意搭建一支數(shù)量龐大的技術(shù)團(tuán)隊(duì)，而是追求“提質(zhì)”，為少量且更專業(yè)的人才提供資源支持，完成創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)的目的。

按照招商證券發(fā)布的研報(bào)，福耀玻璃正在通過(guò)“狠砸研發(fā)”的路線推動(dòng)發(fā)展，最終拉高產(chǎn)品售價(jià)。前三季度福耀玻璃的高附加值產(chǎn)品占比達(dá)52.2%，同比提升4.9ppts，帶動(dòng)ASP（Average Selling Price，平均銷售價(jià)格）同比增長(zhǎng)6.9%——產(chǎn)品越來(lái)越貴。

與此同時(shí)，福耀玻璃也在努力提升銷售量。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2020-2024年期間汽車玻璃與浮法玻璃的銷量都在增長(zhǎng)，CAGR分別為10.86%與7.34%。工作人員表示，目前福耀玻璃產(chǎn)能已經(jīng)到達(dá)高位。

來(lái)自ASP的6.9%的增長(zhǎng)，以及兩大主產(chǎn)品線11%的增長(zhǎng)，福耀玻璃的歸母凈利潤(rùn)迎來(lái)明顯提升，2020-2024年期間CAGR達(dá)到30.3%；2025年前三季度增速略低于前期的CAGR，不過(guò)也有28.93%的同比增長(zhǎng)。

不斷增長(zhǎng)的利潤(rùn)表現(xiàn)，也成為每股收益與凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)優(yōu)異的原因。這也讓福耀玻璃以更少的資本撬動(dòng)了更高收益，從而讓股東獲得回報(bào)。

既然在2006年以后，曹暉為福耀玻璃發(fā)展模式定調(diào)，繼續(xù)讓他主導(dǎo)前進(jìn)方向順理成章。

增量在海外

展望未來(lái)的發(fā)展空間，福耀玻璃的投資人更應(yīng)該感謝曹暉鋪好的基礎(chǔ)，因?yàn)楹Ｍ馐袌?chǎng)機(jī)會(huì)更多。

或許不少人認(rèn)為這是個(gè)“反常識(shí)”的結(jié)論：結(jié)合乘聯(lián)會(huì)發(fā)布統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2025年上半年中國(guó)汽車銷量達(dá)到1565萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)11%；相比之下，美國(guó)（銷售833萬(wàn)輛，增長(zhǎng)2%）、印度（銷售267萬(wàn)輛，增長(zhǎng)1%）、日本（銷售234萬(wàn)輛，增長(zhǎng)10%）。無(wú)論規(guī)模還是增速，其他國(guó)家都難以與中國(guó)市場(chǎng)處在同一體量。

只是問(wèn)題在于，如果將全部精力都集中在國(guó)內(nèi)一個(gè)市場(chǎng)發(fā)展，相當(dāng)于放置更多體量仍然可觀的市場(chǎng)不管。如前所述，即使擠掉國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的全部競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，福耀玻璃頂多擴(kuò)充不到30%的市場(chǎng)空間；倘若擴(kuò)展美國(guó)和歐洲市場(chǎng)，兩地市場(chǎng)占比還不足50%。相比起來(lái)，前者更“卷”于后者。

公開(kāi)信息顯示，2024年AGC、Saint Gobain、NSG在鞏固建筑玻璃與技術(shù)玻璃市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，汽車玻璃收入占比分別為24.1%、7.8%、51.1%。沒(méi)有誰(shuí)“將雞蛋放在同一個(gè)籃子”，福耀玻璃只專注于汽車玻璃業(yè)務(wù)的操作顯得“不合群”。

不過(guò)也正是這樣的專注，福耀玻璃的能力“護(hù)城河”更有深度。根據(jù)華泰證券發(fā)布預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，截至目前福耀玻璃汽車玻璃的投資額度維持在432元/套的水平。生產(chǎn)同等規(guī)格的產(chǎn)品，要比AGC、Saint Gobain、NSG等主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手低14%-15%，控制生產(chǎn)成本環(huán)節(jié)的優(yōu)勢(shì)突出。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年全球范圍內(nèi)，福耀玻璃布局福清、蘇州、上海、廣東、美國(guó)、俄羅斯等12個(gè)汽車玻璃綜合性工廠，單廠收入4.2億美元；相比之下，AGC、Saint Gobain、NSG分別在全球建廠31家、22家、23家。雖然數(shù)量超過(guò)福耀玻璃，但各自1.1億美元、1.8億美元、1.2億美元的單廠收入普遍較低。

相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都在收縮，福耀玻璃的投入還在增長(zhǎng)。2024年財(cái)報(bào)顯示，當(dāng)年主要用于購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付現(xiàn)金為54.81億元，高于同期競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手；匯總在建工程投入，2020-2024年期間CAGR達(dá)到28.96%，2025年還剩一個(gè)季度，投入已達(dá)到78.18億元。

面對(duì)福耀玻璃的開(kāi)疆拓土，部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手選擇退讓。福耀玻璃的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為AGC、Saint Gobain、NSG，其中NSG早在2022年兩家子公司——NSG天津和NSG桂林全部股權(quán)已出售給上海耀皮康橋汽車玻璃公司，轉(zhuǎn)而持股康橋汽玻29%的股權(quán)。

“為進(jìn)一步提升產(chǎn)能，（福耀玻璃）面向全球的建設(shè)投入還在提升。”工作人員表示，目前全力以赴提升產(chǎn)能，根據(jù)客戶訂單需求生產(chǎn)相應(yīng)產(chǎn)品仍是主要任務(wù)。

“目前產(chǎn)能換節(jié)的投入預(yù)計(jì)將在兩年后見(jiàn)到實(shí)際提升效果。”工作人員表示。