鈦媒體注：本文來(lái)源于微信公眾號(hào)解碼LP（ID：LPdaily1945），作者 | 楊文靜，鈦媒體經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
政府引導(dǎo)基金開始新嘗試。
投資界-解碼LP獲悉，日前《廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資母基金管理辦法》（簡(jiǎn)稱《管理辦法》）發(fā)布。除了將盡職免責(zé)明確寫在了管理辦法中，并列出四大免責(zé)情況，還有一點(diǎn)令人深刻印象：
在退出方面：包括在完成返投后，4年內(nèi)子基金可以按原價(jià)退出；子基金和直投項(xiàng)目在退出時(shí)免于產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)公開掛牌轉(zhuǎn)讓等。
最新一幕：子基金4年內(nèi)原價(jià)退出
廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科創(chuàng)母基金（以下簡(jiǎn)稱“科創(chuàng)母基金”）新頒布的《管理辦法》共十一章，分別對(duì)科創(chuàng)基金的主要介紹、管理架構(gòu)、資金來(lái)源、運(yùn)作原則與方式、子基金和直投項(xiàng)目規(guī)定、基金退出、激勵(lì)機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制、盡職免責(zé)等一系列內(nèi)容進(jìn)行了規(guī)定。
針對(duì)退出問(wèn)題，《管理辦法》用了整整一章、共五條規(guī)定來(lái)闡釋。首先是子基金的退出方面，我們來(lái)看具體兩則條例——
第三十二條【子基金退出】在子基金按照前述條款約定完成返投且有受讓人的情況下，科創(chuàng)母基金可適時(shí)退出子基金，其他出資人享有優(yōu)先受讓科創(chuàng)母基金份額的權(quán)利?？苿?chuàng)母基金退出前子基金已實(shí)現(xiàn)的盈利，科創(chuàng)母基金在按照出資份額獲取相應(yīng)的分紅后，按以下方式退出：
（一）受托管理機(jī)構(gòu)所持有子基金份額在4年以內(nèi)（含4年）的，轉(zhuǎn)讓價(jià)格參照科創(chuàng)母基金原始投資額確定。
（二）受托管理機(jī)構(gòu)所持有子基金份額在4年以上6年以內(nèi)（含6年）的，如累計(jì)分紅超過(guò)5年期LPR（貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率）計(jì)算的利息，轉(zhuǎn)讓價(jià)格參照科創(chuàng)母基金原始投資額確定；如累計(jì)分紅不足5年期LPR計(jì)算的利息，則轉(zhuǎn)讓價(jià)格不低于原始投資額加上5年期LPR計(jì)算的利息與累計(jì)分紅的差額之和，前述5年期LPR以科創(chuàng)母基金退出子基金時(shí)中國(guó)人民銀行公布的最近1期數(shù)值為準(zhǔn)。
受托管理機(jī)構(gòu)所持有子基金份額超過(guò)6年的，轉(zhuǎn)讓價(jià)格根據(jù)公共財(cái)政原則和科創(chuàng)母基金的運(yùn)作要求，按照市場(chǎng)化方式退出。
第三十三條【子基金清算】子基金清算時(shí)，按照法律程序清償債權(quán)人的債權(quán)后，剩余財(cái)產(chǎn)按照同股同權(quán)原則分配。科創(chuàng)母基金以出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任。
也就是說(shuō)，只要科創(chuàng)母基金所投資的子基金完成返投任務(wù)，在基金設(shè)立4年內(nèi)就可以按照當(dāng)時(shí)進(jìn)入的原價(jià)受讓投資額度，GP或其他LP可以優(yōu)先以原價(jià)買入，賺取這部分收益。一方面將更多收益讓渡出去，讓投資更加市場(chǎng)化；另一方面及時(shí)抽身，大大縮短了科創(chuàng)母基金的退出時(shí)限，回籠資金實(shí)現(xiàn)滾動(dòng)投資。
其次，在直投項(xiàng)目退出上，第三十四條條例規(guī)定：
【直投項(xiàng)目退出】科創(chuàng)母基金直接投資形成的股權(quán)或財(cái)產(chǎn)份額可采取公開上市、新三板掛牌、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購(gòu)、股權(quán)置換、并購(gòu)、減資、清算等方式退出，或按照事先約定的投資退出條件擇機(jī)退出。
值得一提的是，《管理辦法》還提出了“豁免掛牌”機(jī)制，即依據(jù)本辦法投資的合伙制子基金、直投項(xiàng)目退出時(shí)免于產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)公開掛牌轉(zhuǎn)讓。
這也是一個(gè)新嘗試。通常情況下，國(guó)資投資退出需要在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)掛牌并進(jìn)行公示，一系列流程操作至少需要6-8個(gè)月，拉長(zhǎng)了退出周期。而“豁免掛牌”機(jī)制的推出一定程度上將簡(jiǎn)化退出流程，使得國(guó)有財(cái)政資金流轉(zhuǎn)加快，收回的資金可以進(jìn)一步投入到地方產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)，構(gòu)建以新質(zhì)生產(chǎn)力為主的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系上來(lái)。
而對(duì)于退出后的資金，《管理辦法》采取回收機(jī)制，規(guī)定科創(chuàng)母基金投資退出的資金進(jìn)入科創(chuàng)母基金專戶，并用于后續(xù)的滾動(dòng)投資，其中包括：
（一）受托管理機(jī)構(gòu)可對(duì)子基金所投個(gè)別項(xiàng)目退出后（非整體退出）、非整體退出直投項(xiàng)目回收到科創(chuàng)母基金托管專戶的資金進(jìn)行滾動(dòng)投資。
（二）科創(chuàng)母基金整體退出子基金、直投項(xiàng)目時(shí)，受托管理機(jī)構(gòu)在回收資金后，擬定使用方案，報(bào)區(qū)國(guó)資部門、區(qū)財(cái)政部門審批，原則上，在科創(chuàng)母基金未達(dá)到目標(biāo)規(guī)模前，回收資金在按規(guī)定提取受托管理機(jī)構(gòu)效益獎(jiǎng)勵(lì)（如有）后，其余資金用于滾動(dòng)投資；
在科創(chuàng)母基金達(dá)到目標(biāo)規(guī)模后，分紅、投資收益等資金收益在按規(guī)定提取受托管理機(jī)構(gòu)效益獎(jiǎng)勵(lì)（如有）后，應(yīng)按照財(cái)政國(guó)庫(kù)管理制度有關(guān)規(guī)定及時(shí)足額上繳國(guó)庫(kù)，剩余本金部分原則上滾動(dòng)用于科創(chuàng)母基金出資。
如此一來(lái)，科創(chuàng)母基金的資金就實(shí)現(xiàn)了正向循環(huán)。
LP退出之困
這是政府引導(dǎo)基金的最新探索。
值得一提的是，在此次總則的第二條，《管理辦法》給了科創(chuàng)母基金定義：是管委會(huì)、區(qū)政府出資設(shè)立，不以盈利為目的的政策性母基金?？苿?chuàng)母基金發(fā)揮市場(chǎng)資源配置作用和財(cái)政資金的杠桿放大效應(yīng)，重點(diǎn)引導(dǎo)社會(huì)資本投向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域科技項(xiàng)目，促進(jìn)優(yōu)質(zhì)資本、項(xiàng)目、技術(shù)和人才聚集。
以招引項(xiàng)目為主要目的，或許這也使得該基金在退出上能夠進(jìn)一步放寬。而在此前的政府引導(dǎo)基金管理?xiàng)l例中，較少見到如此詳盡的規(guī)定。
這一定程度上反應(yīng)了當(dāng)前市場(chǎng)的“退出之困”。
從去年底至今，“退出難”成為GP和LP的共同困境。清科研究中心的最新數(shù)據(jù)顯示，2024年第一季度，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)共發(fā)生362筆退出案例，同比下降56.2%。其中通過(guò)IPO退出同比下降49.2%，此外其他各類退出交易的案例數(shù)也有所減少，回購(gòu)、股轉(zhuǎn)和并購(gòu)交易的同比降幅分別為50.0%、71.1%和54.7%。
退出受阻，作為L(zhǎng)P的政府引導(dǎo)基金有不少甚至難以回本。此時(shí)，在子基金出資后的一定時(shí)限內(nèi)及早退出，既完成了招商引資任務(wù)，又能落袋為安，項(xiàng)目后期的不確定性減少，資金也做到了風(fēng)險(xiǎn)控制。
無(wú)獨(dú)有偶，最近一支由上市公司組建的市場(chǎng)化基金也在公告中指出，“資金按項(xiàng)目需求分批到位進(jìn)行投資，原則上成熟一個(gè)退出一個(gè)”。由此可見，飽受退出之困的一級(jí)市場(chǎng)，已經(jīng)從LP端開始就在探索退出機(jī)制。
此外還有政府引導(dǎo)基金的可持續(xù)問(wèn)題。投資界從大灣區(qū)一家知名母基金處了解到，資金和團(tuán)隊(duì)的可持續(xù)性是他們目前面臨的最大困擾之一。
一方面，不少引導(dǎo)基金的資金大多來(lái)自于當(dāng)?shù)刎?cái)政，在財(cái)政吃緊的時(shí)候，能否持續(xù)出資是一個(gè)極大的挑戰(zhàn)；另一方面，引導(dǎo)基金完成投資后，因這一基金設(shè)立而新建的團(tuán)隊(duì)和公司該何去何從？為此，不少母基金管理團(tuán)隊(duì)還開啟了異地引導(dǎo)基金托管、投后賦能等一系列探索。
從這一問(wèn)題出發(fā)，4年內(nèi)子基金按原價(jià)退出、并進(jìn)行滾動(dòng)投資，雖然沒有在項(xiàng)目上賺到錢，但一定程度上既解決了資金端的問(wèn)題，也讓政府引導(dǎo)基金投資活動(dòng)能夠正向循環(huán)。
“政府引導(dǎo)基金在不長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)能夠看到回頭錢，這一點(diǎn)很重要。”一位接近科創(chuàng)母基金的人士告訴投資界，“廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）在17年設(shè)立人才引導(dǎo)基金，總規(guī)模10個(gè)億，2018年首批出資子基金，截至2024年一季度，用引導(dǎo)基金整體退出子基金、子基金退出項(xiàng)目等方式累計(jì)收回資金 5.46 億元，并滾動(dòng)投資 2.49 億元，使得引導(dǎo)基金可以持續(xù)滾動(dòng)起來(lái)。”
悄然間，政府引導(dǎo)基金粗放生長(zhǎng)的時(shí)代已然過(guò)去，退出問(wèn)題不約而同地?cái)[到了大家面前。
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