圖源自Unsplash
日前，泰德醫(yī)藥（浙江）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：泰德醫(yī)藥）遞表港交所主板，聯(lián)席保薦人為摩根士丹利、中信證券。
泰德醫(yī)藥是一家主攻多肽的CRDMO企業(yè)，即向藥企提供多肽的研究、開發(fā)及制造等服務(wù)，備受追捧的“減肥藥”GLP-1類似物正是多肽的一種。
雖然多肽賽道有GLP-1類似物這一當(dāng)紅細(xì)分品類，但泰德醫(yī)藥的業(yè)績(jī)并沒有乘勢(shì)而上，2023年，公司營(yíng)收同比下滑，而公司凈利潤(rùn)已經(jīng)連續(xù)兩年負(fù)增長(zhǎng)。
財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并不亮眼之外，泰德醫(yī)藥忽高忽低的估值更引人關(guān)注。
“中肽生化”是泰德醫(yī)藥的核心資產(chǎn)。2015年，中肽生化以20億元的高溢價(jià)被上市公司信邦制藥（002390.SZ）收入囊中；2020年，信邦制藥低價(jià)“賤賣”中肽生化，原創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)成立新公司泰德醫(yī)藥，并以7.5億元的價(jià)格重新接盤中肽生化；2021年末，擁有中肽生化的泰德醫(yī)藥整體估值達(dá)到28.13億元。
中肽生化成立于2001年8月，是國(guó)內(nèi)第一批從事多肽CRDMO的企業(yè)。成立之初，李湘為中肽生化實(shí)際控制人，之后，徐琪及李湘胞妹李湘莉分別于2003年、2005年加入中肽生化，徐琪擔(dān)任總經(jīng)理，在那之前，徐琪曾在長(zhǎng)春金賽藥業(yè)擔(dān)任新藥研發(fā)總監(jiān)。
2015年，中醫(yī)藥上市公司信邦制藥以20億對(duì)價(jià)收購(gòu)中肽生化100%股權(quán)，評(píng)估增值率高達(dá)727.27%。當(dāng)時(shí)，李湘、徐琪雙雙進(jìn)入信邦制藥，分別擔(dān)任副董事長(zhǎng)職位、董事及副總經(jīng)理職位。
彼時(shí)，信邦制藥對(duì)這筆收購(gòu)信心滿滿，稱其彌補(bǔ)了公司的創(chuàng)新短板、增加了新藥研發(fā)實(shí)力，將改善公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升盈利能力等。
信邦制藥還就此次收購(gòu)發(fā)起了配套募資，最終向9位機(jī)構(gòu)投資者以8.35元/股的價(jià)格發(fā)行了2.3億股新股，共募集資金18.5億元，其中計(jì)劃以6.3億元投向中肽生化的兩個(gè)在建項(xiàng)目——多肽產(chǎn)能擴(kuò)建技術(shù)改造項(xiàng)目、診斷試劑及多肽制劑產(chǎn)業(yè)基地技術(shù)改造項(xiàng)目。
但在2020年，信邦制藥以中肽生化以及其分化的康永生物發(fā)展存在瓶頸、需要巨額資金在海外建廠，這或?qū)ι鲜泄緲I(yè)績(jī)?cè)斐奢^為負(fù)面影響為由，選擇剝離中肽生化及康永生物。
同年6月，泰德醫(yī)藥成立，徐琪控制的琪康國(guó)際持有51%股份，李湘莉及其配偶的公司杭州海鼎股份占比為49%。泰德醫(yī)藥一經(jīng)成立，就以7.5億元的價(jià)格將中肽生化及康永生物100%股權(quán)收入麾下，同時(shí)，徐琪、李湘辭任信邦制藥相關(guān)職位。當(dāng)時(shí)，有信邦制藥方面人士表示，“股權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易方式為現(xiàn)金支付”。
信邦制藥低價(jià)“甩賣”、泰德醫(yī)藥“撿漏”接盤的背后，雙方都獲益不菲。
在前述20億元的收購(gòu)案中，包括2億元現(xiàn)金支付和18億元股份支付——信邦制藥向徐琪全資擁有的森海醫(yī)藥和徐琪控制的嘉興康德支付了2億元現(xiàn)金；信邦制藥以7.75元/股的發(fā)行價(jià)向中肽生化的其他前股東發(fā)行了2.32億股上市公司股份，2019年7月1日，這些股份解禁。
就現(xiàn)金交易層面來(lái)看，一賣一買之間，中肽生化原股東多支付了5.5億元差價(jià)，但是，自從2.32億股份解禁以來(lái)，中肽生化原股東減持套現(xiàn)的金額已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出這一差價(jià)。
對(duì)于信邦制藥來(lái)說(shuō)，一方面，收購(gòu)中肽生化時(shí)也有業(yè)績(jī)，2015年至2017年，中肽生化實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)3.32億元，較承諾凈利潤(rùn)完成率為101.71%，而這占信邦制藥同期凈利潤(rùn)的一半。中肽生化在提升信邦制藥盈利能力上的貢獻(xiàn)有目共睹。
另一方面，雖然三年業(yè)績(jī)承諾期一過，中肽生化就上演業(yè)績(jī)變臉，2018年?duì)I收和凈利均大幅下滑，信邦制藥乘此時(shí)機(jī)大舉計(jì)提商譽(yù)減值高達(dá)15.37億元，理由是中肽生化客戶主要集中在美國(guó)，受宏觀條件和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素的影響，導(dǎo)致其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)未達(dá)到預(yù)期。但細(xì)究來(lái)看，2018年的信邦制藥有約九成收入來(lái)自中國(guó)西南地區(qū)，境外收入占比僅1.79%。這筆主要?dú)w咎于中肽生化的大額計(jì)提，隱約透露著“背鍋俠”的意味。
除此之外，在剝離之前，信邦制藥將之前承諾投入中肽生化兩大在建項(xiàng)目的6.3億元募投資金全部回收，用以永久補(bǔ)充公司流動(dòng)資金，其中已經(jīng)投入使用的2.86億元，還要由中肽生化以自有資金補(bǔ)足。
圖源自信邦制藥公告（2020年1月終止項(xiàng)目）
不得不提的是，這一輪資本交鋒中最“受傷”的是參與非公開發(fā)行新股配套募資的各機(jī)構(gòu)，在2019年2月11日股份解禁后的減持中，機(jī)構(gòu)賣出價(jià)格均低于最初8.35元的發(fā)行價(jià)。
此外，信邦制藥配套募資時(shí)計(jì)劃投入的5大項(xiàng)目中有4項(xiàng)“夭折”，中肽生化的兩個(gè)多肽項(xiàng)目在2020年1月終止，仁懷新朝陽(yáng)醫(yī)院建設(shè)項(xiàng)目、健康云服務(wù)平臺(tái)項(xiàng)目在2020年9月終止，募資用來(lái)補(bǔ)充上市公司流動(dòng)資金，僅貴州科開醫(yī)藥有限公司現(xiàn)代醫(yī)藥物流項(xiàng)目推進(jìn)。
圖源自信邦制藥公告（2020年9月終止項(xiàng)目）
時(shí)過境遷，原創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)通過泰德醫(yī)藥重新掌權(quán)中肽生化后，又開啟了新一輪的資本運(yùn)作，使得公司重獲高估值。
2020年12月，泰德醫(yī)藥向杭州和達(dá)新醫(yī)藥（以下簡(jiǎn)稱“和達(dá)新醫(yī)藥”）發(fā)行了1億元可轉(zhuǎn)換公司債券，并向杭州和達(dá)康肽創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)發(fā)行3億元的三年期7%（年化利率）可轉(zhuǎn)換債券，這筆3億元的可轉(zhuǎn)換債券已全部?jī)斶€。
2021年12月，和達(dá)新醫(yī)藥將可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換為泰德醫(yī)藥新增注冊(cè)資本522.88萬(wàn)元，換轉(zhuǎn)總額為1億元，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為19.13元/股，泰德醫(yī)藥對(duì)應(yīng)的估值升至23.91億元。和達(dá)新醫(yī)藥由杭州錢塘新區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團(tuán)實(shí)際控制。
與此同時(shí)，泰德醫(yī)藥又推進(jìn)了一輪注冊(cè)資本轉(zhuǎn)讓和一輪新增注冊(cè)資本——琪康國(guó)際將公司注冊(cè)資本701.75萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給衢州海邦肽達(dá)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為21.38元/股；普華夏星、杭州海邦博源、深圳民和投資、南京歐陶和海南景盛一期合共認(rèn)購(gòu)公司新增注冊(cè)資本1644.44萬(wàn)元，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為22.5元/股。
至此，泰德醫(yī)藥估值已經(jīng)達(dá)到28.13億元，短短一年半時(shí)間提升了275%。
圖源自招股書
有意思的是，2015年估值達(dá)到20億的中肽生化營(yíng)收為2.09億元，扣非凈利潤(rùn)8253.06萬(wàn)元，而如今估值超過28億元的泰德醫(yī)藥，2023年?duì)I收3.37億元，年內(nèi)利潤(rùn)僅4890.5萬(wàn)元。盈利能力倒退，但估值升高。
公司估值如此劇烈又靈活地波動(dòng)，其可參考性尚待商榷。而泰德醫(yī)藥本身的業(yè)績(jī)和行業(yè)占位更值得關(guān)注。
泰德醫(yī)藥主要提供三大部分業(yè)務(wù)——合約研究機(jī)構(gòu)（CRO）服務(wù)，即多肽新化學(xué)分子實(shí)體（NCE）發(fā)現(xiàn)合成；合約開發(fā)及生產(chǎn)機(jī)構(gòu)（CDMO）服務(wù)，即多肽化學(xué)、制造及控制（CMC）開發(fā)；合約生產(chǎn)機(jī)構(gòu)（CMO）服務(wù)，即多肽NCE及仿制藥商業(yè)化生產(chǎn)。
公司項(xiàng)目覆蓋超過50個(gè)國(guó)家，包括中國(guó)、美國(guó)、日本、歐洲、韓國(guó)及澳大利亞等主要市場(chǎng)，公司為這些客戶提供符合全球主要市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)定的多肽類藥物開發(fā)、生產(chǎn)、CMC申報(bào)支持服務(wù)。
根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，就2023年銷售收入而言，泰德醫(yī)藥是全球第三大專注于多肽的CRDMO企業(yè)，占全球市場(chǎng)份額1.5%。就其招股書所列數(shù)據(jù)來(lái)看，其市場(chǎng)份額與排位第一、第二的公司差距較大，但與緊跟其后的公司僅有微弱的市占率優(yōu)勢(shì)。
圖源自泰德醫(yī)藥招股書
值得注意的是，泰德醫(yī)藥“全球第三”的名號(hào)有嚴(yán)格的限定條件，這份排名表只將多肽CRDMO服務(wù)貢獻(xiàn)過半的企業(yè)納入比較范圍，如此一來(lái)就繞開了很多行業(yè)大山，比如藥明康德（603259.SH/02359.HK）。
根據(jù)2023年年報(bào)，藥明康德的TIDES業(yè)務(wù)（主要為寡核苷酸和多肽）收入同比增長(zhǎng)226%至34.1億元，占公司總收入比重為8.45%。TIDES業(yè)務(wù)占比不過半，藥明康德也就無(wú)緣進(jìn)入泰德醫(yī)藥限定范圍內(nèi)的全球市場(chǎng)份額“排位賽”。
泰德醫(yī)藥招股書介紹稱，TIDES藥物主要包括多肽類藥物及寡核苷酸類藥物，公司除專注于多肽外，也在專注于其他類別的TIDES藥物。
截至2023年1月1日，泰德醫(yī)藥的多肽項(xiàng)目管線包括249個(gè)CDMO項(xiàng)目及6個(gè)CMO項(xiàng)目。2023年，公司獲得了72個(gè)CDMO項(xiàng)目及7個(gè)CMO項(xiàng)目，全年完成8728個(gè)CRO項(xiàng)目。
拆解泰德醫(yī)藥的行業(yè)占位之外，公司過往的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也值得一看。
2021年至2023年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.82億元、3.51億元、3.37億元，年內(nèi)利潤(rùn)分別為8027.8萬(wàn)元、5398萬(wàn)元、4890.5萬(wàn)元。顯而易見，公司2023年收入同比下滑3.40%，而2022年、2023年，公司利潤(rùn)分別同比下降32.76%、9.40%。
對(duì)于2023年收入的下滑，泰德醫(yī)藥指出，是由于每名客戶平均收入同比減少10.6%至2023年的47.4萬(wàn)元。這主要是因?yàn)樘┑箩t(yī)藥三名主要客戶因其自身多肽藥物開發(fā)資源、計(jì)劃及周期的變化而大幅減少了服務(wù)需求所致。2023年，這三名主要客戶的總收入貢獻(xiàn)相較于上年減少了3400萬(wàn)元。
從數(shù)據(jù)來(lái)看，泰德醫(yī)藥的收入已越發(fā)依賴前五大客戶的貢獻(xiàn)。
2021年、2022年及2023年，泰德醫(yī)藥來(lái)自前五大客戶的收益合共分別占其每年收入的比重各為36.5%、44.8%及48.3%，最大客戶占收入比重各為12.2%、15.4%及20.9%。
追溯過往，泰德醫(yī)藥的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)并非十分亮眼，但著眼未來(lái)，有一點(diǎn)不可忽視，公司所處賽道的發(fā)展前景廣闊，尤其是近年來(lái)備受關(guān)注的“減肥藥”GLP-1類似物。
目前，GLP-1已是全球多肽類藥物市場(chǎng)快速增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2015年至最后實(shí)際可行日期期間，全球共有12種GLP-1藥物獲得監(jiān)管批準(zhǔn)。按銷售收入計(jì)，全球GLP-1藥物市場(chǎng)規(guī)模從2018年的93億美元增長(zhǎng)至2023年的389億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為33.2%，并預(yù)計(jì)將于2032年進(jìn)一步增長(zhǎng)至1299億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為14.3%。
截至最后實(shí)際可行日期，泰德醫(yī)藥成功為開發(fā)中的司美格魯肽向FDA提交藥品主文件備案，公司也在準(zhǔn)備替爾泊肽的DMF（藥物主檔案），并預(yù)期于2025年上半年提交。此外，泰德醫(yī)藥與7名開發(fā)口服或注射GLP-1產(chǎn)品的客戶有9個(gè)GLP-1藥物開發(fā)項(xiàng)目，涵蓋臨床前至臨床階段。
但是，GLP-1賽道并非藍(lán)海，各大CXO企業(yè)均有布局，而泰德醫(yī)藥在產(chǎn)能上與走在前列的企業(yè)差距不小。2023年泰德醫(yī)藥錢塘園區(qū)的多肽API年產(chǎn)能為500千克，利用率為49%。對(duì)比之下，圣諾生物預(yù)計(jì)其多肽產(chǎn)能在2024年提升至1.2噸以上。
泰德醫(yī)藥此番赴港上市的第二大計(jì)劃募投項(xiàng)目就是通過建造或收購(gòu)擴(kuò)張產(chǎn)能，使其年產(chǎn)能提高約1000千克至2000千克，以滿足潛在客戶對(duì)GLP-1產(chǎn)品現(xiàn)有及日益增長(zhǎng)的需求。
（本文首發(fā)于鈦媒體App 作者丨楊亞茹 編輯丨孫騁）
快報(bào)
根據(jù)《網(wǎng)絡(luò)安全法》實(shí)名制要求，請(qǐng)綁定手機(jī)號(hào)后發(fā)表評(píng)論