6月7日，軍信股份（301109.SZ）重大資產(chǎn)重組案終將迎來(lái)上會(huì)，公司擬收購(gòu)湖南仁和環(huán)境股份有限公司（下稱仁和環(huán)境）63%的股權(quán)。這不僅是深交所重組委時(shí)隔近半年后再度重啟審核，也是2024年深交所重組委首例審核。
軍信股份此次作價(jià)21.97億元、溢價(jià)超2倍收購(gòu)標(biāo)的公司相應(yīng)股權(quán)，并募集配套資金不超過(guò)7.68億元。實(shí)際上，自去年2月宣布籌劃本次重組以來(lái)，公司一直飽受爭(zhēng)議，不僅歷經(jīng)交易所多輪“拷問(wèn)”，甚至在去年末還一度被喊停。
在最新方案中，公司此次配套募資金額已經(jīng)縮減近5成，募投項(xiàng)目也被砍半。不過(guò)，在上市公司賬上資金較為寬裕且償債能力的背景下，公司此次配套募資金額合理性仍有待商榷。
2023年2月，軍信股份宣布籌劃此次重大資產(chǎn)重組，但在推進(jìn)重組的過(guò)程中，公司歷經(jīng)波折，經(jīng)歷了交易所的多輪問(wèn)詢，甚至一度因申請(qǐng)文件中記載的評(píng)估資料已過(guò)有效期被交易所中止審核。
今年5月31日，公司發(fā)布了最新的重組方案，據(jù)重組報(bào)告書(shū)（草案）顯示，公司擬作價(jià)21.97億元向湖南仁聯(lián)等19名交易對(duì)方購(gòu)買其持有的仁和環(huán)境63%股權(quán)。同時(shí)，公司擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金不超過(guò)7.68億元。
鈦媒體APP注意到，與最初方案相比，交易價(jià)格并未發(fā)生變化，但募集配套資金規(guī)?？嘲?，上限由15億元降至7.68億元，募投項(xiàng)目也由4個(gè)減少至2個(gè)。
具體來(lái)看，軍信股份原計(jì)劃募集配套資金不超過(guò)15億元，其中6.59億元用于本次收購(gòu)支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)、4.41億元用于公司補(bǔ)流、4億元用于標(biāo)的公司未來(lái)兩個(gè)項(xiàng)目建設(shè)。
需要說(shuō)明的是，在2023年，標(biāo)的公司仁和環(huán)境對(duì)現(xiàn)有股東進(jìn)行了4億元的現(xiàn)金分紅，恰好對(duì)應(yīng)其4億元的項(xiàng)目建設(shè)資金需求相符。這引發(fā)市場(chǎng)的質(zhì)疑，標(biāo)的公司有錢分紅卻沒(méi)錢建項(xiàng)目？配套募資規(guī)模合理嗎？
交易所也對(duì)此提出質(zhì)疑，在歷經(jīng)三輪“拷問(wèn)后”，今年4月，軍信股份決定縮減本次交易配套募集資金規(guī)模，并對(duì)募集資金投向進(jìn)行調(diào)整。調(diào)整后，現(xiàn)行募集資金用途中不含標(biāo)的公司項(xiàng)目建設(shè)。
因此在最新的方案中，公司僅保留了支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)和補(bǔ)流兩個(gè)項(xiàng)目，前者擬投入3.27億元，金額也已砍半，后者擬投入4.41億元，金額未發(fā)生改變。
盡管遭遇監(jiān)管層的多輪追問(wèn)，補(bǔ)流資金始終未變，或許公司真的需要該筆金額緩解財(cái)務(wù)壓力。但鈦媒體APP進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，公司賬上資金較為寬裕，且償債能力較強(qiáng)。
具體來(lái)看，截至2023年12月31日，軍信股份貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)分別為8.7億元和8.14億元，合計(jì)超16億元，賬上暫無(wú)短期借款，貨幣資金可覆蓋短期借款。
償債能力方面，據(jù)重組報(bào)告書(shū)（草案）顯示，2021年至2023年各期末，公司流動(dòng)比率分別為1.05倍、3.86倍、3倍，速動(dòng)比率分別為1.03倍、3.84倍、2.97倍，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.7%、43.35%、40.66%，整體呈下降趨勢(shì)。
至于2023年末公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率較上一年有所下降，主要是公司為提高資金使用效益，用部分閑置資金購(gòu)買理財(cái)或存款類產(chǎn)品，對(duì)于持有期限在一年以上的相關(guān)產(chǎn)品列入債權(quán)投資等非流動(dòng)資產(chǎn)科目核算，導(dǎo)致流動(dòng)資產(chǎn)、速動(dòng)資產(chǎn)占比下降。
整體來(lái)看，近三年來(lái)，公司的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障倍數(shù)均大于1且較為穩(wěn)定，且資產(chǎn)負(fù)債率呈逐年下降趨勢(shì)，公司償債能力較強(qiáng)。
進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，軍信股份一邊進(jìn)行大手筆分紅，一邊還要募資。2021年至2023年，公司的分紅金額分別為1.04億元、3.69億元、3.69億元，占各期歸母凈利潤(rùn)的比例分別為23%、79%、72%。
需要說(shuō)明的是，軍信股份于2022年上市，上市后的兩年時(shí)間里，公司每年均拿出超7成凈利潤(rùn)用于分紅。巧合的是，公司上市后累計(jì)分紅金額為7.38億元，跟公司此次募集配套資金的規(guī)模不相上下。
對(duì)比同行來(lái)看，公司最近三年平均分紅占平均歸母凈利潤(rùn)比例為58.07%，同行業(yè)可比上市公司平均分紅占平均歸母凈利潤(rùn)比例區(qū)間為10.22%-32.2%，高于同行業(yè)可比上市公司平均水平。由此來(lái)看，公司一邊大手筆進(jìn)行現(xiàn)金分紅，另一邊卻來(lái)募集資金用于補(bǔ)流，此舉又是否合理？
本次交易前，軍信股份的主要業(yè)務(wù)包括垃圾焚燒發(fā)電、污泥處置、滲瀝液（污水）處理和灰渣處理處置等。標(biāo)的公司主要從事生活垃圾中轉(zhuǎn)處理，餐廚垃圾收運(yùn)、無(wú)害化處理及資源化 利用項(xiàng)目的投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)等業(yè)務(wù)。重組完成后，軍信股份將擴(kuò)充在節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)布局。
實(shí)際上，仁和環(huán)境此前打算獨(dú)立上市。2021年，仁和環(huán)境正在籌劃首次公開(kāi)發(fā)行并上市事宜。2022年9月，仁和環(huán)境向湖南證監(jiān)局提交了上市輔導(dǎo)申請(qǐng)并獲得受理。不過(guò)在2023年3月，即軍信股份宣告策劃重組不久后，仁和環(huán)境撤回了上述輔導(dǎo)申請(qǐng)。
業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)于仁和環(huán)境而言，通過(guò)重組實(shí)現(xiàn)曲線上市不失為一種更高效的途徑，且還是在上市公司報(bào)價(jià)可觀的背景下。
據(jù)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告顯示，以2022年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，仁和環(huán)境100%股權(quán)采用收益法得出的評(píng)估結(jié)果是38.87億元，增值率高達(dá)284.14%。參考該評(píng)估值，扣除過(guò)渡期內(nèi)仁和環(huán)境4億元現(xiàn)金分紅，經(jīng)各方協(xié)商一致后，仁和環(huán)境63%股權(quán)交易作價(jià)確定為21.97億元。
同時(shí)，交易雙方簽訂了業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議，業(yè)績(jī)承諾方承諾仁和環(huán)境在2023年至2027年實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)合計(jì)不低于 21.98億元。其中，2023年不低于4.12億元、2024年不低于4.16億元、2025年不低于4.36億元、2026年不低于4.58億元、2027年不低于4.75億元。
軍信股份溢價(jià)超2倍收購(gòu)的標(biāo)的，應(yīng)當(dāng)有更高的業(yè)績(jī)承諾。但鈦媒體APP注意到，該業(yè)績(jī)承諾明顯偏低。2022年至2023年，仁和環(huán)境實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為9.69億元、10.27億元，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為4.58億元、4.97億元；扣非凈利潤(rùn)分別為4.61億元、4.96億元。
顯然，標(biāo)的公司2024年至2027年的承諾凈利潤(rùn)均低于2023年的4.96億元水平，2024年至2026年的承諾凈利潤(rùn)甚至低于2022年的4.61億元的水平。
市場(chǎng)人士指出，過(guò)低的業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)不足以激勵(lì)標(biāo)的企業(yè)的管理層和員工努力提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和業(yè)績(jī)，從而使企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿o(wú)法得到充分挖掘。這也不免讓人懷疑標(biāo)的資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值和未來(lái)增長(zhǎng)潛力。
盡管仁和環(huán)境在去年的營(yíng)收和凈利潤(rùn)雙雙實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但公司對(duì)前五名大客戶，尤其是第一大客戶（長(zhǎng)沙市城管局）依賴度較高。2022年至2023年，公司前五大客戶收入占營(yíng)業(yè)收入比例分別為88.14%和87.62%。其中公司第一大客戶收入占營(yíng)業(yè)收入比例分別為68.37%和71.6%，占比較高。
此外，仁和環(huán)境的應(yīng)收賬款也呈現(xiàn)遞增趨勢(shì)。2021年至2023年各期末，仁和環(huán)境應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.87億元、3.52億元、5.94億元，逐年遞增。其中，長(zhǎng)沙市城管局應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.43億元、2.97億元、5.41億元，占應(yīng)收賬款總額的比例分別為76.49%、84.39%、91.03%?？梢?jiàn)，公司應(yīng)收賬款余額進(jìn)一步增長(zhǎng)主要受長(zhǎng)沙市城管局應(yīng)收賬款賬面余額逐年遞增所致。（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者｜李若菡）
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