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龍歷新年開年，中國的創(chuàng)新藥行業(yè)里出現(xiàn)了兩條并無太大交集、卻足夠引起行業(yè)人唏噓的新聞：
一個是多年在華耕耘的跨國巨頭BMS，將其旗下核心產(chǎn)品之一“O藥”的廣闊市場權(quán)益拱手相讓給本土biotech再鼎；另一個是百濟神州業(yè)績公布，其BTK抑制劑澤布替尼大賣13億美元，成為國內(nèi)第一款年銷售超10億美元的創(chuàng)新藥。
跨國巨頭在中國賣不動PD-1領(lǐng)域里的First in Class；而中國的企業(yè)靠著一個小分子藥成功出海并賣出了國內(nèi)史上第一個blockbuster。這個看起來有點“東升西落”的結(jié)果，一方面印證了中國的創(chuàng)新藥市場規(guī)模遠遠小于大洋彼岸。
另一方面也說明了，創(chuàng)新藥的成功，更多是一個產(chǎn)品、運營和銷售的一個綜合性結(jié)果。即使是“千億的分子”和“FIC”這樣兩大超級buff，外加頂級外企的高貴血統(tǒng)，O藥中國區(qū)的成就也不盡如人意。
臨床數(shù)據(jù)、KOL站臺、海外的權(quán)威背書都只是過程，導(dǎo)向一個怎樣的結(jié)果，在現(xiàn)實世界里往往有著大量不可預(yù)測的因素。
在中國的生物醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)歷過一輪熱與冷的洗禮之后，在過去資本市場走過一個從極盛到極衰的周期之后，我們有必要重新展望一下，創(chuàng)新藥這樣一個宏觀利率敏感、但又有著民生和剛需屬性的高新技術(shù)賽道，未來該何去何從。
高瓴資本，作為中國資本市場里一支獨具特色的力量，因其規(guī)模和大手筆，給這個時代留下一些難以磨滅的印記。在生物醫(yī)藥領(lǐng)域值得說道的，要數(shù)其“賽道式”投資。
比如，高瓴看好PD-1，就分別在一二級市場直接把國產(chǎn)PD-1四小龍（百濟信達君實恒瑞）全買齊了；創(chuàng)新藥帶火了CXO，高瓴便把藥明泰格凱萊英三巨頭全部納入重倉股；藥買不夠、器械來湊，TAVA三巨頭（微創(chuàng)沛嘉啟明）、骨科雙雄（凱利泰、愛康）……
把每個細分賽道的top3全部收入囊中，自然不會錯過這項細分領(lǐng)域里任何一項紅利。這是有著雄厚資金規(guī)模的頂流資金的玩法。
當然，后面的故事大家也都知道了：醫(yī)?？刭M、競爭加劇等等帶來的創(chuàng)新兌現(xiàn)不明朗，帶來的是整個醫(yī)藥行業(yè)天花板的壓縮，各賽道在其中自然也受到相應(yīng)的市場預(yù)期大幅縮減，再疊加上宏觀利率周期的收緊，高瓴的這種賽道式投資一下子成了過去式。
不過，高瓴雖然唱罷，但這種賽道式投資的玩法，仍然被后來者效仿。
近期，國內(nèi)某家老牌公募基金，推出了一支專投ADC的主題基金，在二級市場呼應(yīng)行業(yè)里最近license deal交易頗多的ADC領(lǐng)域。
誠然，因為ADC是一個“工程學(xué)”的問題，適合擅長通過勤奮來達成“漸進式創(chuàng)新”的中國人，砸人和資源進去就行，不像很多其它領(lǐng)域需要全力以赴的做突破性研究。但對于這種賽道式投資，高瓴失利的殷鑒在前：不錯過整條賽道紅利的背后，是整條賽道的風險全都要自己消化。
事實上，中國創(chuàng)新藥行業(yè)經(jīng)歷過這樣一輪熱與冷的交替，很難再有整個行業(yè)層面一榮俱榮的境況。此前這種一個治療領(lǐng)域/靶點都是風口的情況，更多是行業(yè)整體層面從零到一的紅利堆疊出來的繁榮假象，離落地很遠。
拿ADC來講。
目前ADC大有取代化療成為和其它靶向&免疫療法聯(lián)用的趨勢，然而，支付端問題帶來的規(guī)模限制，無法支持在整個患者人群規(guī)模里去做這種替換。原因很簡單，因為在一個固定的醫(yī)療GDP占比之下，即使沒有醫(yī)保壓價，全面放開自主定價，能夠負擔得起這種“ADC替代”的患者，在發(fā)病人群中終究只是一小部分。
有限的市場規(guī)模容不下一整條賽道全面開花。就更不用提大量玩家一窩蜂擠進來帶來的白熱化競爭，以及監(jiān)管從意想不到的方向發(fā)起的收緊。
因此，這個行業(yè)能給到投資人選擇的并不多，在一個總量恒定的市場里，只能去找結(jié)構(gòu)化的趨勢。
ADC很火，減肥藥大熱。但這些都只是“過去的一個結(jié)果”，是不是“更加閃耀未來”的開始？是一個未知數(shù)。
早在2023年年初，中金的醫(yī)藥策略會上，其分析師提出一個觀點：創(chuàng)新藥投資，將會越來越回歸各股，而非整個行業(yè)整體向上。過去一年二級市場坎坷不平，這一結(jié)論未能得到充分體現(xiàn)。而今年開年，類似的觀點重新被這群游戲參與者們提及，大概率是會慢慢被投資人踐行的一年。
從賽道到公司，這句話講起來很容易，理解起來也不難，但是真要實踐下去，不是一件輕松的事。
當然，做投資和做產(chǎn)業(yè)并不完全等同。投資人只需要賺一個預(yù)期差，并且無論是高瓴還是前述的公募基金，他們都因其龐大的規(guī)模有一定的定價權(quán)，可以對市場起到一定主導(dǎo)作用。但生物醫(yī)藥行業(yè)是一個長周期行業(yè)，對于創(chuàng)新藥企的BD&立項部門來講，在選擇產(chǎn)品方向時，要擁抱熱門賽道，還是根據(jù)公司自身特點去找一個最佳的選擇，并堅持下去，需要抉擇。
而這個“最佳選擇”如何來確定？我們需要重新來審視創(chuàng)新藥這件事的本質(zhì)。
創(chuàng)新藥，是一種“探索金礦”的過程，賺的是一個概率的錢。仿制藥是一種“健康稅”，民生屬性決定了其一定是一個低毛利率的行業(yè)，創(chuàng)新藥的終局都是仿制藥，而專利期內(nèi)的高利潤則是對這種“探索成功”的一種獎賞。
Biomedtracker曾經(jīng)統(tǒng)計了2011至2020年一共1779家公司共9704個產(chǎn)品中的12728項臨床，分別得出來從臨床一期至NDA不同階段的成功率，如下圖所示，分別是52%、28.9%、57.8%、90.6%。這就意味著，一款創(chuàng)新藥從立項到上市，不考慮其它外部環(huán)境因素，一路走向成功的概率只有7.9%。
大到一個國家，小到一家公司，如果你的創(chuàng)新藥的成功率高過這個數(shù)字，要么是你的臨床階段吃到了成熟市場中沒有的紅利，要么就是你的產(chǎn)品不夠“創(chuàng)新”，只是me too藥。（當然，me too以及biosimilar都有自己的價值所在，并且某種程度上更適合當下的中國市場，但這又是另外一個話題，這里暫不作討論）
7.9%這個數(shù)字是超過一萬項臨床樣本總結(jié)出來的客觀規(guī)律，作為一家創(chuàng)新藥企，要做的是盡可能在每個階段去提高成功的概率。買最好的設(shè)備，雇最優(yōu)秀的人，這是創(chuàng)新藥公司的宿命。
客觀規(guī)律只是客觀規(guī)律，創(chuàng)業(yè)的本質(zhì)總歸是人而不是機器代碼，有著大量主觀的因素。而這一部分，是很多公司能夠去努力推動的事情。
比如，biotech一大關(guān)鍵是融資，賬上沒有超過18月可燒的研發(fā)費用公司就岌岌可危。而出去融資，能持續(xù)去刷存在感的就比默默無聞做事的人要容易；熟悉市場里主流玩法的人就比兩耳不聞窗外事的企業(yè)家要游刃有余。
有人的地方就有江湖。融資是如此，拉KOL背書，甚至是后期的商業(yè)化皆是如此。不過，前提是把創(chuàng)新藥這件事本身做好，這些只是加分項，不能本末倒置。
當然，并不是所有的創(chuàng)新藥企都是奔著成功去的，做完了一/二期臨床，把剩余的“挖礦權(quán)”賣給大公司，也不失為一個好的選擇。
中國生物醫(yī)藥行業(yè)里，最開始的時候的license deal目的更多是要給自己的產(chǎn)品找背書、抬估值；后面資本寒冬降臨，BD交易一定程度上取代了融資，成了補充現(xiàn)金流最大的方式；直到近期，創(chuàng)新藥資產(chǎn)的售賣，慢慢成為biotech的一種退出方式。
以前行業(yè)里的一片繁榮泡沫之下，大家也從來沒想過這種退出方式，似乎人人都能上北大清華。同時行業(yè)里也缺少這樣的退出渠道。阿斯利康收購本土創(chuàng)新藥公司亙喜，算是給整個行業(yè)樹立了一個標桿。
未來，一家biotech，創(chuàng)始人和天使投資人大賺，A輪、B輪投資者小賺，半路退出，沒有C輪及IPO的情況，或許會越來越多。
這是一個成熟市場該有的樣子：有允許創(chuàng)業(yè)的環(huán)境，有成熟配套的產(chǎn)業(yè)鏈上下游，有多元化的退出機制。
無論如何，中國的創(chuàng)新藥行業(yè)在慢慢趨于成熟。
政策都有兩面性：醫(yī)保壓縮了創(chuàng)新藥的利潤空間，但著實在創(chuàng)新藥的可及性以及用藥市場教育上起到一定推動；審批政策雖然標準近些年有些收嚴，但長期看監(jiān)管標準的提高一定是積極作用更大，并且，加速審批的通道也一直在擴容；即使是反腐，也在供給側(cè)改革起到一定正向作用。
中國創(chuàng)新藥出海熱潮在持續(xù)，從授權(quán)合作到自主出海，均看到一些已經(jīng)落地的公司和產(chǎn)品。即使醫(yī)保壓制很明顯，但創(chuàng)新產(chǎn)品的商業(yè)化仍然在加速，諸如百濟、康方、再鼎等企業(yè)的部分單品，我們能看到一個類似產(chǎn)品導(dǎo)入以及成長時期的商業(yè)化放量增速，這是一個正常市場里會發(fā)生的事。
過去備受期待的大賽道，諸如自免以及細胞治療等方向正在逐漸兌現(xiàn)，雖然速度慢了點；新技術(shù)和靶點的儲備也很客觀，行業(yè)里新的合作模式、發(fā)力方向也層出不窮……
但總歸，中國的創(chuàng)新藥，缺了一個可以用來對標的榜樣。
此前一波創(chuàng)新藥高景氣周期里走出來的一批企業(yè)，大部分只是把這個行業(yè)里從零到一的紅利進行變現(xiàn)，最終并沒有落地什么能夠?qū)戇M教科書里的案例。
經(jīng)過一輪原始積累，中國有自己的“輝瑞”、“羅氏”、“梯瓦”，但中國缺少自己的“吉利德”、“再生元”和“福泰制藥”，沒有什么鼓勵行業(yè)發(fā)展的口號比實實在在百倍、甚至千倍的回報能夠說服科學(xué)家們積極投身新藥創(chuàng)制的大潮中去，而有一個清晰的、可復(fù)制可實操的參考對象，最能提供確定性。
這大概是這一輪創(chuàng)新藥出清之后，頂層設(shè)計需要去思考的一件事。
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