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文 | 海豚投研
11月7日美股盤(pán)前，“國(guó)際版滴滴”Uber公布了2023年三季度財(cái)報(bào)，整體來(lái)看：首尾兩端的訂單額增長(zhǎng)（Gross booking）和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率都好于預(yù)期，可見(jiàn)需求和利潤(rùn)釋放都表現(xiàn)不錯(cuò)；而主要問(wèn)題是外賣(mài)業(yè)務(wù)變現(xiàn)率下降拖累收入和毛利略低預(yù)期，要點(diǎn)如下：
1. 下單頻率增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)訂單金額堅(jiān)韌增長(zhǎng)： Uber基本盤(pán)的打車(chē)（Mobility）業(yè)務(wù)板塊，本季度實(shí)現(xiàn)訂單金額179億美元，高于市場(chǎng)預(yù)期的174億，同比增速也回升到30%以上。
由于疫情后從公共交通向更私密打車(chē)出行“永久性”的轉(zhuǎn)移，以及重回辦公室上班趨勢(shì)在繼續(xù)，通勤打車(chē)需求在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)大概率仍會(huì)保持堅(jiān)挺的增長(zhǎng)。
疫情后逆風(fēng)的Uber的外賣(mài)業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)訂單金額161億元，同樣小超市場(chǎng)預(yù)期的158億，同比增速觸底回升到17.6%，也展現(xiàn)出了邊際改善的趨勢(shì)。
但實(shí)際上，核心訂單（包括打車(chē)和外賣(mài)）的平均客單價(jià)為13.8美元，同比下降了1.9%，低于市場(chǎng)預(yù)期的13.9，用戶數(shù)量上，本季 Uber的月活用戶為1.42億人，低于預(yù)期1.44億人，新增用戶量也在放緩了。
可見(jiàn)本季價(jià)和用戶的角度表現(xiàn)并算不上好，但Uber用戶下單頻次的提升，這一關(guān)鍵的改善是公司本季業(yè)務(wù)量堅(jiān)挺增長(zhǎng)的根本原因。本季度人均下單次數(shù)達(dá)到17.2次，較上季的16.7次繼續(xù)穩(wěn)步提速。海豚君認(rèn)為融合兩大業(yè)務(wù)的Uber one交叉會(huì)員，和公司分別在打車(chē)和外賣(mài)板塊上拓展出的新產(chǎn)品、新品類(lèi)，增強(qiáng)了用戶對(duì)Uber的黏性和打開(kāi)頻率，加強(qiáng)了公司中長(zhǎng)期的成長(zhǎng)潛力。
2. 外賣(mài)變現(xiàn)率下滑、拖累營(yíng)收：本季打車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收50.7億美元，略高于市場(chǎng)預(yù)期的49.6億，超預(yù)期幅度和預(yù)定金額的一致。剔除商業(yè)模式變動(dòng)的影響后，打車(chē)業(yè)務(wù)的可比變現(xiàn)率為21%，和上季度基本持平。雖然Uber平臺(tái)上的司機(jī)數(shù)量仍在增長(zhǎng)，理論上有助于公司變現(xiàn)率的繼續(xù)走高，但油價(jià)和客單價(jià)的下行可能對(duì)沖了這部分的利好。
本次財(cái)報(bào)最大的缺陷，即外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率繼續(xù)走低。剔除收入口徑變化的影響后，由15.6%下降到了15.1%，拖累外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入39.4億，環(huán)比減少且低于市場(chǎng)預(yù)期近7%。值得關(guān)注后續(xù)管理層對(duì)此的解釋。
Uber的貨運(yùn)業(yè)務(wù)本季度實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收12.8億元，在連續(xù)多個(gè)季度環(huán)比下跌后，本季度總算出現(xiàn)了企穩(wěn)的跡象，但影響不大。
加總各項(xiàng)業(yè)務(wù)，Uber本季度總營(yíng)收92.9億美元，由于外賣(mài)和貨代業(yè)務(wù)都不及預(yù)期，拖累整體營(yíng)收比預(yù)期低了3%。但更底層的訂單額增長(zhǎng)是好于預(yù)期的，因此也不算特別大的缺陷。
3.費(fèi)用下降對(duì)沖毛利走低，盈利繼續(xù)提升：同樣因?yàn)橥赓u(mài)變現(xiàn)率的走低，拖累了毛利率下降，毛利占訂單金額的比重由11.1%環(huán)比下降到了10.4%。毛利潤(rùn)絕對(duì)值也從37.2億下降到了36.7億美元，略低于預(yù)期的38.1億。
但費(fèi)用層面，總經(jīng)營(yíng)費(fèi)用支出從33.9億環(huán)比減少到了32.7億，在業(yè)務(wù)規(guī)模繼續(xù)以20%的速度增長(zhǎng)時(shí)，費(fèi)用支出的絕對(duì)值反而減少，可見(jiàn)公司在提效減費(fèi)上依舊在穩(wěn)步推進(jìn)。
其中營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的縮減最為明顯，環(huán)比從12.2億減少到了9.4億，管理費(fèi)用也環(huán)比略為減少。
雖然毛利潤(rùn)減少，但因?yàn)橘M(fèi)用層面的縮減，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)還是增加到3.9億，繼續(xù)創(chuàng)新高，也高于預(yù)期的3.1億。最終釋放的利潤(rùn)還是在改善的。
4. 四季度指引營(yíng)收、利潤(rùn)繼續(xù)提升：對(duì)于四季度的業(yè)績(jī)，公司指引訂單總金額365-375億之間，再度高于預(yù)期的363億。利潤(rùn)層面，對(duì)調(diào)整后EBITDA的指引則是11.8-12.4億之間，同樣超出預(yù)期的11.5億。因此下季度，管理層無(wú)論對(duì)營(yíng)收端的增長(zhǎng)還是利潤(rùn)端的釋放都有不錯(cuò)的信心。
海豚君觀點(diǎn)：總的來(lái)看，雖然因?yàn)橥赓u(mài)變現(xiàn)率下滑的拖累，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收和毛利潤(rùn)有所不及預(yù)期，但Uber在最關(guān)鍵的訂單金額增長(zhǎng)和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)釋放上的表現(xiàn)都是繼續(xù)超預(yù)期強(qiáng)勁的。因此整體上，我們認(rèn)為Uber本季業(yè)績(jī)的表現(xiàn)還是偏好的。
再結(jié)合公司對(duì)下季度的指引，表明Uber需求增長(zhǎng)保持堅(jiān)挺，利潤(rùn)率也繼續(xù)改善，這個(gè)投資邏輯也依舊成立。所以海豚君認(rèn)為，如果管理層后續(xù)對(duì)外賣(mài)變現(xiàn)率下滑的解釋，并不指向長(zhǎng)期or永久性的惡化，那么Uber的業(yè)績(jī)后續(xù)大概率是繼續(xù)向上的。
而從估值的角度，我們認(rèn)為公司當(dāng)前約50美元每股的價(jià)格處在相對(duì)合理的區(qū)間，因此若后續(xù)美債收益率繼續(xù)下探，推動(dòng)權(quán)益市場(chǎng)整體估值提升，業(yè)績(jī)有支撐的Uber有望繼續(xù)向上突破。但相對(duì)的，若后續(xù)宏觀經(jīng)濟(jì)或美債利率反復(fù)，估值并算不上便宜的Uber也有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。
以下為本季財(cái)報(bào)詳細(xì)解讀
首先Uber基本盤(pán)的打車(chē)（Mobility）業(yè)務(wù)板塊，本季度實(shí)現(xiàn)訂單金額179億美元，高于市場(chǎng)預(yù)期的174億，由于基數(shù)走低，同比增速也回升到30%以上。雖然市場(chǎng)對(duì)堅(jiān)挺的打車(chē)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)早有預(yù)期，Uber實(shí)際表現(xiàn)也不負(fù)眾望。
究其原因，雖然自美國(guó)21年取消防控措施以來(lái)已有兩年，美國(guó)大城市的公共交通乘坐量仍遠(yuǎn)低于疫情前的水平。居民對(duì)網(wǎng)約車(chē)等更私密的通勤方式的轉(zhuǎn)變，很可能是永久性的。另外，美國(guó)大城市重回辦公室上班的趨勢(shì)也遠(yuǎn)未恢復(fù)到疫情前。在這兩個(gè)因素的共同作用下，通勤打車(chē)需求在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)大概率仍會(huì)保持堅(jiān)挺的增長(zhǎng)。
同時(shí)，疫情后逆風(fēng)的Uber的外賣(mài)業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)訂單金額161億元，同樣小超市場(chǎng)預(yù)期的158億，同比增速同樣觸底回升到17.6%。前幾個(gè)季度持續(xù)表現(xiàn)疲軟的外賣(mài)業(yè)務(wù)，也展現(xiàn)出了邊際改善的趨勢(shì)。
加總外賣(mài)及打車(chē)業(yè)務(wù)，本季核心訂單金額近340億美元，整體增速提升到24%。
價(jià)量驅(qū)動(dòng)因素拆解來(lái)看，價(jià)上本季度核心訂單（包括打車(chē)和外賣(mài)）的平均客單價(jià)為13.8美元，同比下降了1.9%，也略低于市場(chǎng)預(yù)期的13.8。我們認(rèn)為近期油價(jià)下降，和客單價(jià)較低的打車(chē)業(yè)務(wù)比重提升可能都是整體客單價(jià)走低的原因。
客單價(jià)走弱，而整體訂單金額卻超預(yù)期，背后原因在于Uber用戶下單頻次的提升。
用戶數(shù)量上，本季 Uber平臺(tái)上的月活用戶為1.42億人，實(shí)際低于預(yù)期1.44億人，環(huán)比增加5百萬(wàn)人，也少于上季度增加的7百萬(wàn)人?？梢?jiàn)，新增用戶量也是放緩了的。
但下單頻率上，本季度人均下單次數(shù)達(dá)到17.2次，較上季的16.7次繼續(xù)穩(wěn)步提速。海豚君認(rèn)為Uber one交叉會(huì)員，以及公司分別在打車(chē)和外賣(mài)板塊上拓展出的新產(chǎn)品，促進(jìn)了用戶黏性和打開(kāi)率的上升，在新用戶增量已放緩的情況，仍幫公司實(shí)現(xiàn)了不俗的增長(zhǎng)。
由于Uber在英國(guó)和加拿大等地區(qū)的部分業(yè)務(wù)因法律原因，從平臺(tái)型轉(zhuǎn)變?yōu)樽誀I(yíng)模式，公司確認(rèn)的營(yíng)收也從凈傭金變?yōu)榭偢犊罱痤~，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收有所放大，因此下文海豚君主要從剔除會(huì)計(jì)變更影響后的表現(xiàn)。
具體來(lái)看，本季打車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收50.7億美元，略高于市場(chǎng)預(yù)期的49.6億，超預(yù)期幅度和預(yù)定金額的一致。同比增速為33%，由于模式變更的基數(shù)已基本走完，調(diào)整前后的營(yíng)收增速已趨于同頻。
剔除商業(yè)模式變動(dòng)的影響，打車(chē)業(yè)務(wù)的可比變現(xiàn)率為21%，和上季度基本持平，看起來(lái)變現(xiàn)率暫時(shí)進(jìn)入了平臺(tái)期，和市場(chǎng)預(yù)期也基本一致。
雖然據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，Uber平臺(tái)上的司機(jī)數(shù)量仍在增長(zhǎng)，理論上有助于公司變現(xiàn)率的繼續(xù)走高，但油價(jià)和客單價(jià)的下行可能對(duì)沖了這部分的利好。
不過(guò)與打車(chē)業(yè)務(wù)相反，本季度外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率在繼續(xù)走低，拖累外賣(mài)業(yè)務(wù)的營(yíng)收增長(zhǎng)。剔除收入口徑變化的影響后，由15.6%下降到了15.1%。
由于變現(xiàn)率的走低，外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入39.4億，環(huán)比減少且低于市場(chǎng)預(yù)期近7%。外賣(mài)業(yè)務(wù)收入不及預(yù)期是本次財(cái)報(bào)最大的缺陷，值得關(guān)注管理層對(duì)此的解釋。
至于Uber的貨運(yùn)業(yè)務(wù)本季度實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收12.8億元，在連續(xù)多個(gè)季度環(huán)比下跌后，本季度總算出現(xiàn)了企穩(wěn)的跡象。不過(guò)貨運(yùn)業(yè)務(wù)對(duì)公司整體價(jià)值不高，可以不用太過(guò)關(guān)注。
加總各項(xiàng)業(yè)務(wù)，Uber本季度總營(yíng)收92.9億美元，由于外賣(mài)和貨代業(yè)務(wù)都不及預(yù)期，拖累整體營(yíng)收比預(yù)期低了3%，但更關(guān)鍵的訂單額增長(zhǎng)是好于預(yù)期的，因此也不算特別大的缺陷。另外，本次公司似乎沒(méi)有公布分地區(qū)的營(yíng)收情況，但海豚君根據(jù)第三方數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)本土增長(zhǎng)相對(duì)其他地區(qū)還是偏低的，可能主要是歐洲和南美地區(qū)的增長(zhǎng)起了拉動(dòng)作用。
由于外賣(mài)業(yè)務(wù)變現(xiàn)率環(huán)比下降，不僅導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收不及預(yù)期，也拖累了毛利率有所下降，毛利占訂單金額的比重由11.1%環(huán)比下降到了10.4%。毛利潤(rùn)絕對(duì)值也從37.2億下降到了36.7億美元，也略低于預(yù)期的38.1億。
費(fèi)用層面，可以看到總經(jīng)營(yíng)費(fèi)用支出從33.9億環(huán)比減少到了32.7億，在業(yè)務(wù)規(guī)模繼續(xù)以20%的速度增長(zhǎng)時(shí)，費(fèi)用支出的絕對(duì)值反而減少，可見(jiàn)公司在提效減費(fèi)上依舊在穩(wěn)步推進(jìn)。
具體來(lái)看，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的縮減最為明顯，環(huán)比從12.2億減少到了9.4億，管理費(fèi)用也環(huán)比略為減少。至于其他費(fèi)用支出則相對(duì)保持平穩(wěn)。
總的來(lái)看，雖然毛利潤(rùn)本季度環(huán)比略有減少，但由于費(fèi)用層面的縮減，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)還是增加到3.9億，繼續(xù)創(chuàng)新高，也高于預(yù)期的3.1億。最終釋放的利潤(rùn)還是在改善的。
公司主要關(guān)注的調(diào)整后EBITDA指標(biāo)本季整體達(dá)10.9億，高于公司先前指引和市場(chǎng)預(yù)期的10.2億，分部門(mén)情況來(lái)看
1）打車(chē)業(yè)務(wù)的Adj.EBITDA為12.9億美元，利潤(rùn)率環(huán)比繼續(xù)小幅提升，也略高于預(yù)期的12.5億；
2）外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)Adj.EBITDA 4.1億，較上季度的3.3億和市場(chǎng)預(yù)期的3.4億都有明顯的提升。從這來(lái)看，外賣(mài)業(yè)務(wù)本季度GAAP口徑下利潤(rùn)下滑可能的原因或許是公司增加了capex投入。
3）至于貨運(yùn)業(yè)務(wù)，本季度虧損0.13億，相比上季度和市場(chǎng)預(yù)期都沒(méi)有明顯差異；
4）另外集團(tuán)總部層面的虧損由5.7億擴(kuò)大到了5.95億，同樣暗示公司可能增加了一些新業(yè)務(wù)的投入。
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