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鈦媒體注：本文來源于微信公眾號猛犸資本局（ID：mengmazibenju），作者丨鄧宇晨，編輯丨 邱月燁，鈦媒體經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
漱玉平民（301017.SZ）藥店收購案遭監(jiān)管層問詢，此前，這一收購案也因68倍的高溢價而備受關注。
10月19日，深交所向漱玉平民下發(fā)重組問詢函，就本次交易的評估方法、被收購標的的盈利能力、公司資金來源、資產(chǎn)負債率等問題進行問詢。
問詢函指出，近年來醫(yī)藥零售行業(yè)可比交易案例市盈率平均值為31.03，而公司最新市盈率為29.89倍，本次交易標的之一的遼寧天士力大藥房連鎖有限公司（下稱“遼寧天士力”）市盈率為39.06倍。深交所要求公司說明本次交易市盈率明顯高于可比交易案例交易市盈率及公司最新市盈率的原因，相關資產(chǎn)評估價值是否合理。
據(jù)9月25日漱玉平民發(fā)布的《重大資產(chǎn)購買報告書（草案）》（下稱“《報告書》”），本次收購交易選取收益法評估結(jié)果作為最終評估結(jié)果，遼寧天士力全部股東權(quán)益評估價值為56928.00萬元，評估增值率為6809.49%；濟南平嘉全部股東權(quán)益評估價值為26071.26萬元，評估增值率為1099.54%。
△ 圖片來源：報告書
據(jù)時代周報記者梳理，深交所問詢函主要關注標的公司評估增值率較高、交易對價全部采用現(xiàn)金支付、交易將形成大額商譽這三方面。
2023年3月，天士力（600535.SH）、漱玉平民發(fā)布公告稱，天士力計劃將孫公司濟南平嘉60%的股權(quán)、遼寧天士力90%的股權(quán)及其下屬子公司股權(quán)（下稱“標的資產(chǎn)”）出售給漱玉平民。天士力稱，公司目前專注醫(yī)藥制造行業(yè)，通過出售標的資產(chǎn)有助于集中優(yōu)勢資源，繼續(xù)推進現(xiàn)代中藥、生物藥和化學藥的協(xié)同發(fā)展，構(gòu)筑創(chuàng)新醫(yī)藥研發(fā)集群。
漱玉平民則在公告中表示，本次交易將迅速提升公司在遼寧省的市占率，符合公司“深耕山東，擇機走向全國”的發(fā)展戰(zhàn)略。
2023年3月公布交易以來，漱玉平民的股價始終在20元/股上下震蕩。截至10月19日發(fā)稿，漱玉平民跌1.59%，報收17.93元/股，總市值72.68億元。
就本次資產(chǎn)出售后的發(fā)展問題，時代周報記者致電漱玉平民，截至發(fā)稿未獲回復。
作為山東最大的醫(yī)藥零售連鎖企業(yè)，漱玉平民通過此次交易不僅進一步鞏固了在山東的優(yōu)勢地位，也借機加速對外擴張。
據(jù)《報告書》披露，漱玉平民將向天士力支付現(xiàn)金購買其持有的遼寧天士力90%的股權(quán)，向交易對方李杉杉支付現(xiàn)金購買其持有的遼寧天士力10%的股權(quán)。向天士力支付的金額合計達6.56億元，交易金額合計達7.15億元。
據(jù)《報告書》，遼寧天士力擁有直營門店424家，覆蓋沈陽、本溪、丹東、鞍山、撫順、大連、阜新、錦州、鐵嶺等遼寧省9個地市以及天津市，為遼寧省排名前列的醫(yī)藥零售連鎖企業(yè)。濟南平嘉主要銷售區(qū)域為濟南，擁有直營門店132家，為濟南市場份額排名前列的醫(yī)藥零售連鎖企業(yè)。通過本次交易，漱玉平民將攬獲556家藥店。
此次巨額交易也刷新了2023年連鎖藥店收購金額的紀錄。按照總交易額與總門店數(shù)粗略估算，此次收購案單家藥店估值約為128.57萬元。
據(jù)半年報，截至2023年6月底，漱玉平民共擁有3868家直營連鎖門店和2464家加盟門店。而通過此次收購，漱玉平民的門店數(shù)量將逼近7000家。本次收購的資金來自漱玉平民的自有資金和自籌資金。
漱玉平民表示，本次交易屬于行業(yè)內(nèi)的橫向并購，有利于公司聚焦主業(yè)擴大市場規(guī)模。進一步提高市場份額與品牌影響力，有利于實現(xiàn)公司“深耕山東市場、擇機向省外地區(qū)擴張、走向全國”的戰(zhàn)略目標。
與此同時，本次交易的超高溢價率也引發(fā)市場關注。
據(jù)資產(chǎn)評估機構(gòu)出具的評估報告，截至2023年3月底，遼寧天士力、濟南平嘉100%的賬面價值分別為-848.47萬元和2173.43萬元，按收益法評估的股權(quán)評價值分別為5.6億元、2.61億元。按此數(shù)據(jù)計算，漱玉平民收購兩家企業(yè)的溢價倍率分別高達68.09倍、10.99倍。若收購完成，漱玉平民將新增商譽6.85億元，占凈資產(chǎn)的比重提升至76.45%。而在《報告書》中，也并未披露對收購企業(yè)存在業(yè)績承諾和業(yè)績補償安排。
△ 圖片來源：報告書
《報告書》披露，2022年，遼寧天士力和濟南平嘉的營業(yè)收入分別為7.08億元和2.88億元，而對應的歸母凈利潤分別為858.35萬元和812.48萬元。值得注意的是，遼寧天士力2021年、2022年、2023年1-3月毛利率分別為33.44%、31.82%和30.91%，處于持續(xù)下滑狀態(tài)。據(jù)漱玉平民預測，遼寧天士力2023年4月-12月的毛利率為32.02%，2024年及以后將以每年0.5個百分點左右的幅度持續(xù)上升。
對此，深交所要求公司說明遼寧天士力毛利率水平持續(xù)下滑、醫(yī)藥零售行業(yè)市場競爭加劇等情況下，預測遼寧天士力毛利率持續(xù)提升、濟南平嘉毛利率總體處于上升狀態(tài)的具體依據(jù)及合理性。
作為連鎖藥店上市企業(yè)的第二梯隊，漱玉平民近些年通過收購多家連鎖藥店，業(yè)務覆蓋范圍從山東擴展至全國多地。
據(jù)半年報，2023年上半年，漱玉平民新建直營門店202家，并購門店342家。“公司加盟業(yè)務在山東、河北、吉林三省拓展迅猛，新進駐重慶市場，漱玉健康加盟網(wǎng)絡現(xiàn)已覆蓋黑吉遼蒙、晉冀魯豫、蘇皖等14個省區(qū)、直轄市，覆蓋了共計全國50個地級市”，漱玉平民在半年報中表示。
據(jù)《報告書》，2022年10月-2023年8月，漱玉平民共完成15起資產(chǎn)收購，包括福建民心醫(yī)藥連鎖有限公司、福建新永惠大藥房連鎖有限公司等，合計金額達6.75億元。
頻繁收購也導致公司商譽激增。2023年6月底，漱玉平民商譽達13.36億元，2023年年初為9750.63萬元。
深交所在問詢函中表示，該交易完成后，公司商譽金額將達到17.82億元，占公司2023年3月31日凈資產(chǎn)的76.45%，資產(chǎn)負債率將由71.27%上升至75.39%。深交所要求漱玉平民就此次交易前公司原有商譽的形成時間、形成背景、初始確認和后續(xù)計量情況等進行說明，并進一步說明本次交易是否有利于提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量，改善財務狀況，分析本次交易的必要性和合理性。
同時，深交所關注到本次交易的資金交易來源為“公司自有資金或自籌資金”。而據(jù)半年報，截至2023年6月底，漱玉平民的貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)余額合計為13.13億元。深交所要求公司說明本次交易的所需資金、投融資安排等情況，說明是否存在不能及時完成資金籌集或影響公司營運資金的風險。
對本次交易并未設置業(yè)績承諾和業(yè)績補償?shù)陌才牛罱凰硎疽惨笤敿氄f明具體原因和合理性。
隨著連鎖藥店龍頭“圈地跑馬”，頭部連鎖藥店的銷售規(guī)模和連鎖化率均持續(xù)走高。
據(jù)國家藥監(jiān)局于2023年4月發(fā)布的《藥品監(jiān)督管理統(tǒng)計年度數(shù)據(jù)（2022年）》，截至2022年末，全國共有零售藥店62.33萬家，較2021年末凈增3.37萬家。其中連鎖企業(yè)6650家，凈增54家；連鎖門店36萬家，凈增2.26萬家，連鎖化率約57.76%。
而藥店的整體銷售規(guī)模也在增長。據(jù)《2022-2023中國藥店發(fā)展報告》，2022年全國藥品零售市場規(guī)模（僅指傳統(tǒng)實體藥店全渠道銷售額）達到5015億元，同比增長6.79%，其中TOP100藥品零售企業(yè)銷售總額占比55.83%，TOP10藥品零售企業(yè)銷售總額占比達30.91%。
近些年，連鎖藥店擴張加速，中小規(guī)模的區(qū)域性連鎖藥店成為眾多連鎖藥店進一步發(fā)展的并購標的。
9月19日，湖南本土醫(yī)藥連鎖企業(yè)達嘉維康（301126.SZ）發(fā)布公告稱，擬以3.26億元收購山西思邁樂藥業(yè)連鎖有限公司。本次收購完成后，達嘉維康將持有山西思邁樂51%股權(quán)。據(jù)收購公告，思邁樂的門店主要分布于山西大同及周邊縣區(qū)，門店數(shù)量達235家。
而位列“第一梯隊”的龍頭連鎖藥店則紛紛宣布邁入“萬店時代”。
2023年9月，一心堂（002727.SZ）位于昆明的第10000家直營藥店開業(yè)，益豐藥房（603939.SH）和老百姓（603883.SH）也在近期宣布，截至2023年9月15日，公司門店分別達1.22萬家和1.31萬家。
老百姓在10月進行的投資者交流活動中表示，2023年公司門店會保持穩(wěn)步擴張，加快下沉市場布局。2023年全年，老百姓計劃新增門店3000家，其中直營及并購1500家，加盟1500家。
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監(jiān)管機構(gòu)對醫(yī)藥零售行業(yè)并購的監(jiān)管越來越嚴格
醫(yī)藥零售行業(yè)的發(fā)展前景廣闊，漱玉平民收購藥店的交易也反映了這一趨勢
如何在競爭激烈的市場中保持自身的競爭優(yōu)勢和盈利能力，將是漱玉平民等企業(yè)需要面臨的重要問題
沒想到家門口的藥店有這么大宗交易