9月18日晚間融創(chuàng)中國剛剛發(fā)布公告稱境外重組方案獲得高票通過，9月19日就有報道稱融創(chuàng)中國在美申請“破產保護”， 讓融中國創(chuàng)再次成為流量關注的焦點。9月以來融創(chuàng)中國熱搜不斷，北京項目熱銷、回歸港股通、股價翻倍上漲等新聞頻頻刷屏，歸根結底還是為境外債務重組保駕護航。

若重組順利完成，融創(chuàng)將成為出險頭部房企中，首批通過境內外債務重組的企業(yè)之一，整體債務規(guī)模將大幅降低，疊加利好政策組合拳，有利于增強市場對其經營恢復的預期。但是，要徹底扭轉現(xiàn)在的困境，回歸正常經營，還有很長的一段路要走。能否成為暴雷房企中的幸運兒，順利渡過危難期還需要打個問號。

前途漫漫，艱難前行，在當前低迷的市場環(huán)境下，正常經營的房企也在積極深耕或者轉型以實現(xiàn)逆勢增長。而在眾多暴雷的房企中，有很多選擇“躺平”， 但也有少數(shù)積極破局的房企。雖然不知最后的結果如何，很多暴雷房企也在盯著融創(chuàng)如何去反轉現(xiàn)有局面。我們順著融創(chuàng)中國暴雷后的時間線，來探尋融創(chuàng)中國有多少走出困境的可能性。

公開暴雷違約，難逃高杠桿與高負債發(fā)展模式帶來的傷害

2022年5月融創(chuàng)中國公開暴雷違約，公司4月陸續(xù)到期4筆美元債的利息，合計1.05億美元（約7.07億元人民幣），無法在相關寬限期內進行利息償還，也導致了其股票在當日停牌。其實，在這次票據(jù)違約前，2022年3月融創(chuàng)就曾推動“20融創(chuàng)01”和“21融創(chuàng)03”兩筆債券展期，董事長孫宏斌甚至“押”上自己的身家和信譽，為一筆40億元債券提供無限連帶責任保證擔保。

2015年，融創(chuàng)的營收是230億元，僅3年便破千億大關，2018年達1247億元。2020年進一步飆升至2306億元。“人有多大膽，地有多大產”的神話終究是有破滅的一天，曾經的千億房企走到暴雷這個局面，難免給人一種底子薄，但又好大喜功的印象。其背后的原因也值得深思。

追求規(guī)模的慣性讓公司在投資上過于樂觀和激進。除了大家普遍熟知的大量購入萬達的酒店和文旅資產以及對已經陷入困境的樂視集團進行投資外，在拿地儲備方面，融創(chuàng)中國也非常積極。2019年，融創(chuàng)土地儲備2.3億平米，增長41%。2020年再增10%，達到峰值2.6億平米，把恒大、萬科甩在了身后。2021年融創(chuàng)的土地儲備也僅僅下降了1.6%。

大量的拿地儲備給融創(chuàng)中國帶來巨大的流動性壓力，又疊加了疫情影響，行業(yè)形勢急轉幾下，銷售持續(xù)下滑，下滑速度遠超預判，公司就此出現(xiàn)了流動性困難。出險前，融創(chuàng)為保住公開市場信用，通過出售貝殼股份、配股融資、孫宏斌自掏腰包等方式籌集資金，但最終還是在2022年5月爆發(fā)，陷入債務危機。高杠桿與高負債的發(fā)展模式在融創(chuàng)中國身上表現(xiàn)的淋漓盡致。

境內債展期成功，為境外債選擇低頭

融創(chuàng)中國的債務重組進展，一直備受關注，也是決定其能否成功上岸的關鍵。截至6月30日，融創(chuàng)中國的借貸總額約3125.7億元，資本負債比率約為80.5%；融創(chuàng)中國手持現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約72.91億元，債務化解壓力依然較大。

1月4日，融創(chuàng)房地產集團有限公司總計160億元的境內債券，整體展期方案獲債券持有人會議表決通過。本次展期共涉及10筆公司債券及供應鏈ABS，加權平均展期期限3.51年。成為繼富力、龍光后，又一家完成境內債重組的房企。

2022年12月以來，融創(chuàng)一直在與投資人溝通境內債券整體展期方案，目前已經按照債券持有人會議規(guī)則全部達成整體展期。境內債券展期方案通過后，有望緩解融創(chuàng)未來3至4年的流動性壓力，改善整體財務狀況，為公司恢復正常經營創(chuàng)造有利條件。

境內債務重組成功后的融創(chuàng)中國正在努力促成其境外債務重組。6月13日晚間，融創(chuàng)中國公告稱，截至目前，持有現(xiàn)有債務未償還本金總額約87%的同意債權人已加入重組支持協(xié)議。孫宏斌對債權人再次拿出十分誠意，對重組方案進行調整：主要是調低了債轉股的轉股價，并且強制可轉債的規(guī)模上限進一步得到提高了。

雖然這套方案是為了讓更多債權人同意并選擇“債轉股”，以此減輕融創(chuàng)的債務壓力，但是孫宏斌其實也是融創(chuàng)的大債主，這一次調整之后，孫宏斌就和其他債權人坐在同一條船上。而且“債轉股”增多會稀釋孫宏斌對融創(chuàng)中國的持股比例。2022年底，孫宏斌的持股比例是38.75%。如果方案通過，孫宏斌的持股將會跌到30%的危險邊緣，或許會失去融創(chuàng)中國實控人地位。作為融創(chuàng)創(chuàng)始人，為了救融創(chuàng)，孫宏斌愿意低頭。

6月14日，也就是方案出爐的第二天，融創(chuàng)中國就發(fā)布公告稱，關于呈請人陳淮軍就其持有的優(yōu)先票據(jù)(涉及本金 2200萬美元及應計利息)對公司提出清盤呈請一事，香港高等法院已頒令撤銷呈請，針對公司的清盤程序已被終止。據(jù)了解，向融創(chuàng)中國提出清盤呈請的陳淮軍為安徽金大地房屋開發(fā)有限公司總經理，于2022年9月對融創(chuàng)中國提出清盤呈請。而雙方的糾紛在于融創(chuàng)中國未償還其持有的優(yōu)先票據(jù)，涉及本金2200萬美元及應計利息。也說明這次的低頭自救取得了暫時的效果，爭取到了還錢的時間和空間，不過欠下的債終歸也還是要還的。

9月18日上午11時，融創(chuàng)中國在香港國際金融中心如期舉行了境外債務重組會議，并于當日晚間發(fā)布公告稱，境外重組方案都獲得高票通過。其中，債權人數(shù)通過率為99.75%，債務總額通過率為98.3%，均為近年來行業(yè)最高。

公告顯示，債權人對強制可轉債展現(xiàn)出較高的認購意向，融創(chuàng)擬再次上調美元債重組中強制可轉換債券的最高限額，由22億美元上調至27.5億美元。最終方案是否批準，將于10月5日在高等法院呈請實質聆訊。由此計算， 27.5億美元強制可轉債，加上10億美元可轉債以及按照13.5港幣價格轉為融創(chuàng)服務股權的債務最多約7.78億美元，即通過債轉股，融創(chuàng)將消減債務總額合計將超過45億美元。

基于目前市場狀況，融創(chuàng)中國提高強制可轉換債券限額，符合其及股東整體利益。此次境外債務重組將大幅壓縮公司整體債務規(guī)模、緩解流動性壓力，并將顯著提升凈資產規(guī)模和優(yōu)化其資本結構，更有利于盡快恢復健康經營。不過如若最終裁定批準方案通過，總額數(shù)百億元的境內外公開債的重組成功，只是贏得了片刻的喘息時間，未來的幾年時間內，融創(chuàng)將始終走在化解債務的路上，還未到能輕裝上陣的階段。

在風雨飄搖之中，總部搬回天津

8月5日，融創(chuàng)召開總經理辦公會，總裁汪孟德在會上宣布集團總部搬回天津。隨著債務危機不斷加劇，融創(chuàng)把8到13層的產權抵押了出去，集合在這里的眾多總部員工，也開始不斷縮減，各區(qū)域也在不斷瘦身。“使館壹號院”作為融創(chuàng)總部的使命，開始正式進入倒計時。據(jù)了解，北京總部多數(shù)部門的員工都將搬到天津總部，只有品牌部、融資部等少數(shù)部門仍然留在北京，但會搬到融科望京辦公。

2016年9月18日，融創(chuàng)138億收購聯(lián)想旗下融科41家公司；三天后，40億入股金科；2017年初，150億馳援樂視；又幾個月，孫宏斌用438個小目標，完成了對萬達的世紀并購。都是在承載他人生起落的天津完成的，其實對于融創(chuàng)來說，天津不僅是根據(jù)地，也是福地，此前孫宏斌所掌舵的順馳遭遇資金鏈斷裂風險，但后續(xù)也重創(chuàng)造了融創(chuàng)的傳奇。

如今大圣歸山，回至原點，在大本營重新聚集力量，如若能返璞歸真深耕區(qū)域立足于加強產品創(chuàng)新，再逐步探索新模式，也不失為是一個相對理性的選擇。

中期經營業(yè)績有所好轉，財報背書口吻出現(xiàn)明顯改善

據(jù)8月30日晚發(fā)布的中報顯示，今年上半年融創(chuàng)中國實現(xiàn)合同銷售額521.4億元，銷售回款率超過90%；實現(xiàn)營業(yè)收入584.7億元，較去年同期增長20.5%；公司擁有人應占虧損約為153.7億元，較去年同期減少約33.9億元，減少約18.1%；核心凈虧損約91.4億元，較去年同期減少了19.2億元。今年以來，融創(chuàng)中國的經營業(yè)績有所好轉，盈利方面有所改善。而核數(shù)師立信德豪對融創(chuàng)2023年中報給予的是“無保留意見”，相較2022年年報的“無法作出意見”有了明顯改善。證明了融創(chuàng)的基本面和經營有企穩(wěn)向好的趨勢，并且公司內部管理規(guī)范，經受住了嚴苛的審計考驗。

9月4日，融創(chuàng)中國北京東四環(huán)朝陽公園板塊的融創(chuàng)壹號院單日認購169套，總認購金額約56.2億元，超7月全月合同銷售額。不過此番的一些列造勢確實也讓融創(chuàng)的股價漲了不少。

但要知道，在去年的11月28日，泛海建設控股有限公司的投資人信息發(fā)生變更，除融創(chuàng)中國以外，新增中信信托有限責任公司、蕪湖華融資本創(chuàng)譽投資中心（有限合伙）兩名股東。變更后，融創(chuàng)中國在泛海建設的持股比例由100%下降為10.322%，中信信托、華融的持股比例分別為64.678%、25%。也就是說，該項目融創(chuàng)的控股比例已經很小了，因此實際得到的利潤在融創(chuàng)的巨債中也只是冰山一角。

而且僅僅依靠北京一個樓盤的熱銷肯定不夠，問題是整個市場的回暖，能否帶動新項目順利啟動？存貨能否順利售出？過億土儲能否價值回歸？只有回歸千億規(guī)模的銷售額，利潤才能覆蓋其負債。

回歸港股通，獲得南下資金的流動性加持

據(jù)上交所9月5日消息，根據(jù)《上海證券交易所滬港通業(yè)務實施辦法》的有關規(guī)定，滬港通下港股通標的名單發(fā)生調整，并自2023年9月5日起生效，融創(chuàng)中國等22股獲調入，融創(chuàng)中國也成為唯一獲調入地產股。這意味著內地資金可以直接買融創(chuàng)股票（此前是只能賣或持有，不能買）。

通常情況下，獲納港股通名單，可以獲得南下資金的流動性加持，吸引更多投資者關注，提升股票的交易活躍度和流動性。同時，獲納港股通往往會給公司估值帶來一定程度的提升。

當日，融創(chuàng)中國股價再次大漲，早盤即大漲23%，至收盤漲幅達25.4%，報1.58港元，最新市值86億港元。截至9月6日收盤，融創(chuàng)中國股價再度狂飆，報2.66港元/股，漲幅為68.35%，已經連續(xù)3個交易日實現(xiàn)上漲，累計漲超160%。不禁讓網友調侃：剛從“仙界”重回“人間”的融創(chuàng)，股價卻又漲上了天，著實又讓融創(chuàng)火了一把。

繼恒大之后融創(chuàng)也向美國申請破產保護

9月19日，剛剛高票通過境外債重組方案的融創(chuàng)，就傳出消息稱，融創(chuàng)中國依據(jù)美國《破產法》第15章向美國破產法院紐約南區(qū)法院申請了破產保護，以獲得美國法庭對融創(chuàng)在香港法庭有關協(xié)議安排重組的認可。這又是什么神操作呢？

申請"破產保護"，而并非申請普通人認知的"破產"，有利于公司和債權人達成重組協(xié)議避免破產，保全在美資產。而且在“破產保護”期間，債權人不得強制要求還債，這也是很重要的信息點。

然而在剛剛過去的8月份，恒大在同一個法院做了同樣的事。有專家認為，出險房企申請境外破產保護，至少有兩個方面的意圖：一是出險房企債務重組，境外資產可以得到保護，負債涉及的訴訟等程序可以中止；二來是申請破產保護后，在保障美國債權人利益的情況下，出險房企在美國的資產還可以變現(xiàn)分配給他國代表或投資人。

而融創(chuàng)的這一操作，在外界看來，與恒大的目的不同，許老板更多是保護自己的海外資產或資金等，也就是為了自保。而融創(chuàng)或許是為了境外資產而避免拖累債務重組，從而設置了一道防火墻，以便有效推動債務重組計劃的落地，用破產保護來避免部分債權人在后面反悔的情況。畢竟，最近融創(chuàng)中國的態(tài)勢，也正朝著正向在改變。

對于房企來說，恢復正常經營的核心是銷售回正、重啟拿地與獲得公開市場融資。目前的融創(chuàng)顯然還不具備這些條件。

不過在土儲方面，據(jù)中報顯示，截至2023年6月30日，融創(chuàng)中國權益土地儲備約1.22億平方米，權益土地儲備貨值約1.39萬億元，超7成分布在一二線城市。而上半年融創(chuàng)銷售額中，77%來自北京、上海、廣州、蘇州等一二線城市，這種布局將為其在市場好轉后的銷售恢復提供有力支持。當前做好現(xiàn)有項目的去化，盤活現(xiàn)有資產，使其具備內生動力才是融創(chuàng)的重中之重。

公開市場融資層面，融創(chuàng)短期內也不必抱有太大期望，多數(shù)民營企業(yè)在融資方面還很困難，進一步導致了債務、經營層面的困難，好在保交付層面，融創(chuàng)還能獲得一定資金支持。由于債務壓力未緩解，雖然得到短暫的喘息，但融創(chuàng)的現(xiàn)金流還在減少，后續(xù)依然面臨流動性壓力。在房地產競爭格局重塑時期，多路資金正在押注地產股投資價值，不過要明白，資本市場的熱鬧都是短暫的，來也匆匆去也匆匆。融創(chuàng)能否“回血上岸”，關鍵還是要看自身的轉變以及市場端的帶動。

在自身方面，融創(chuàng)以往的打法就是“強投資+強產品+強營銷”，但現(xiàn)實證明，這個打法的持續(xù)性不長，適用性又較為局限，風險性又大。當前供需轉變的市場背景下，雖然具備利好新政落地的強支撐，但房企首先應該想到的就是業(yè)務重塑。從中海、龍湖等優(yōu)質房企來看，未來能存活并發(fā)展的房企，需要同時具備安全性、產品力和經營能力這三大要素。

對于孫宏斌來說，他的人生已經多次大起大落。從畢業(yè)之后就加入了聯(lián)想，到創(chuàng)辦了天津最大的中介——順馳，再到突破千億銷額的融創(chuàng)。曾經意氣風發(fā)，如今卻白了頭，不禁令人一聲嘆息。對于融創(chuàng)來說，完成境內外債重組只是一小步，雖然爭取到了還債的時間和空間，不過還是那句話，欠下的債終歸也還是要還的，而還債這條路不可謂不長途漫漫。不過，好在融創(chuàng)從未選擇“躺平”，而是積極自救，這還是值得肯定的，也正是孫宏斌的果斷及魄力，助力其得到了部分支持。

行業(yè)復蘇態(tài)勢依舊存在不確定性，最終能否闖過這個難關還需要時間驗證。融創(chuàng)靠自己贏得了活下來的機會，但背負巨額債務，負重前行的融創(chuàng)，要活成以前的樣子怕是并不容易。

(本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜趙晨含)

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