受LED面板行業(yè)有望延續(xù)回暖的預(yù)期推動，股價(jià)長期不振的聚燦光電（300708.SZ）在過去三天連續(xù)上漲，4月6日一度觸及漲停。
與其2017年上市之初狂拉25個(gè)漲停板的盛況相比，這樣的“小三陽”雖然只是“灑灑水”，但面對過去一年股價(jià)始終徘徊在“歷史第二底區(qū)間”的慘淡現(xiàn)實(shí)，已經(jīng)很難得。
鈦媒體APP注意到，聚燦光電上市之后就在行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)怪圈纏繞下盡顯招架乏力：成本上升、毛利率下降、股權(quán)激勵(lì)、資產(chǎn)減值此起彼伏拖累業(yè)績，年年入賬高額政府補(bǔ)貼尚難堵好“窟窿”，股價(jià)很快盛極而衰，一路步入頹勢。
因此對其來說，眼下的問題不僅是：幾天的股價(jià)反彈能夠維持多久，更重要的是，2023能否走出行業(yè)周期困境與殺價(jià)泥潭。
聚燦光電是一家總部位于蘇州的LED芯片企業(yè)（化合物光電半導(dǎo)體材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售），業(yè)務(wù)上與三安光電（600703.SH）、乾照光電（300102.SZ）、華燦光電（300323.SZ）等類似，營收規(guī)模為龍頭企業(yè)三安光電的大約十分之一，2017年10月16日登陸創(chuàng)業(yè)板，目前位列行業(yè)二線，主打“GaN基高亮度LED外延片與芯片”。
聚燦光電2010年成立前后，正值各地加大LED產(chǎn)業(yè)扶持力度。其主營的LED外延芯片行業(yè)作為半導(dǎo)體光電行業(yè)的子行業(yè)，亦屬國家重點(diǎn)鼓勵(lì)、扶持戰(zhàn)略性新興行業(yè)。上市之后，在創(chuàng)業(yè)板光環(huán)加持下，收獲補(bǔ)貼呈現(xiàn)一派“節(jié)節(jié)高”景象。
歷年財(cái)報(bào)顯示，2017至2022年，聚燦光電計(jì)入各期損益的政府補(bǔ)助分別約2370.57萬元、2949.55萬元、8165.17萬元、1.02億元、1.49億元、1.42億元。
（鈦媒體APP制圖）
其獲得的政府補(bǔ)助名目繁多。以2022年為例，政府補(bǔ)助涵蓋設(shè)備投資補(bǔ)貼、基礎(chǔ)設(shè)施配套補(bǔ)貼、蘇州工業(yè)園區(qū)總部經(jīng)營獎(jiǎng)勵(lì)、2020年度、2021年度省級高層次創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)人才引進(jìn)計(jì)劃專項(xiàng)資金、市科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目分年度撥款等23個(gè)種類。
在獲得補(bǔ)貼過程中，企業(yè)與地方直接不乏默契“互動”。
2017年6月，聚燦光電控股子公司聚燦光電科技（宿遷）有限公司（簡稱“聚燦宿遷”）成立，宿遷市財(cái)政局下屬的一家有限合伙產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金入股其中。
很快，聚燦宿遷就成為設(shè)備投資補(bǔ)貼的“大戶”。諸如，2019年4月底，聚燦光電公告稱，收到《宿遷經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)財(cái)政局關(guān)于撥付聚燦光電科技（宿遷）有限公司機(jī)器設(shè)備補(bǔ)貼資金的通知》文件，同意撥付聚燦宿遷機(jī)器設(shè)備補(bǔ)貼款超過2.35億元；同年9月，聚燦宿遷又獲得機(jī)器設(shè)備補(bǔ)貼款11340萬元。
反映到上市公司，自2019年起，聚燦光電設(shè)備投資補(bǔ)貼占比便逐年增長。2019年-2022年，聚燦光電計(jì)入當(dāng)期損益項(xiàng)下的設(shè)備投資補(bǔ)貼分別約6130.21萬元、8412.41萬元、1.28億元、1.29億元，占到計(jì)入各期政府補(bǔ)助的比例四分之三以上，最高達(dá)90%。
上市6年，其中四個(gè)年頭（僅2017、2021年除外）的扣非凈利潤虧損，聚燦光電歸母凈利潤能保持不虧，對補(bǔ)貼的依賴程度可見一斑。
業(yè)內(nèi)人士分析，不可否認(rèn)政府的扶持與補(bǔ)貼的助力，使中國LED產(chǎn)業(yè)得以快速發(fā)展；但硬幣的另一面是，高額補(bǔ)貼也讓企業(yè)患上了“補(bǔ)貼依賴癥”。
近期，補(bǔ)貼的“美化”效應(yīng)卻突然失靈：2022年，聚燦光電在收獲1.42億補(bǔ)貼（上市后第二高）后，仍創(chuàng)下6340.25萬元的歸母凈利潤虧損（同比下降135.81%），扣非后凈利潤虧損更甚，為-1.8億元（同比下降543.52%）。
這一切都發(fā)生在2022年的四季度：財(cái)報(bào)顯示，2022年前三季度聚燦光電尚能維持近3000萬元的歸母凈利潤，四季度則“斷崖式”變臉為負(fù)的9317.23萬元，單季度扣非凈利潤-1.26億元，同比下降近500倍（49373.45%），創(chuàng)上市以來最大單季度虧損額。
如此轉(zhuǎn)虧速度，堪稱光速。以公開數(shù)據(jù)計(jì)算，2022年Q4，聚燦光電獲得政府補(bǔ)助約3812.31萬元，仍難以補(bǔ)救虧損“窟窿”，補(bǔ)貼效應(yīng)顯然正在失靈。
為何如此？鈦媒體APP梳理發(fā)現(xiàn)，客觀上固然存在“行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)、下游市場景氣度不高、成本上漲”等一系列外部因素，但這些在聚燦光電身上都表現(xiàn)得比同行友商更為慘烈，這一顯著跡象值得投資者警惕。
LED芯片行業(yè)周期特征很強(qiáng)，十余年來國內(nèi)已歷經(jīng)四輪周期變化，也讓LED芯片產(chǎn)品長期處于價(jià)格戰(zhàn)之中。
一輪輪殺價(jià)，讓身處其間的廠商面臨來自技術(shù)突破、市場拓展等方面的巨大壓力。此種背景下，聚燦光電的表現(xiàn)卻不只是上市即巔峰這么簡單。
比如，雖然LED行業(yè)整體價(jià)格下滑，但聚燦光電無論是產(chǎn)品殺價(jià)幅度還是毛利率下降幅度都更大，這一點(diǎn)在其上市最初兩年表現(xiàn)得尤為明顯。
聚燦光電芯片在2014年的銷售單價(jià)達(dá)314.83元/片，上市前（2016、2017年）降至約143元/片，到2018年僅為約94元/片，17至18年價(jià)格降幅超過34%。
相比同行，乾照光電（芯片及外延片）從2017年213.53元/片，到2018年的182.57元/片，降幅約14.5%；華燦光電LED芯片價(jià)格此間是從約175元/片下降到143元/片，降幅約18%。
在定價(jià)本就遠(yuǎn)底于同行情況下，聚燦光電主要產(chǎn)品價(jià)格降幅卻是同行的兩倍左右，顯然并不不正常。這也令其兩大產(chǎn)品毛利率從上市當(dāng)年巔峰的約32%，兩年時(shí)間就跌至8%和6%。
上市6年，這種趨勢不僅一直延續(xù)，至今已經(jīng)飄散出“惡化”的氣息。
以銷售收入/銷售量的方法來大致估算其LED芯片及外延片的均價(jià)，會發(fā)現(xiàn)2017年（芯片）平均價(jià)估算近122元/片，到2022年（芯片及外延片）已不及當(dāng)年一半——僅為59元。
2022年全年來看，上半年平均售價(jià)尚有63.68元/片，下半年降至約55元/片。
雪上加霜的是，此種境況勢必難逃存貨跌價(jià)。聚燦光電2022年度信用減值損失和資產(chǎn)減值損失共計(jì)5959.24萬元，其中資產(chǎn)減值損失近5000萬元，主要系計(jì)提存貨跌價(jià)損失。
據(jù)分析，持續(xù)提升的產(chǎn)業(yè)集中度讓LED產(chǎn)業(yè)鏈逐漸畸形化，行業(yè)整體發(fā)展不平衡的問題日益凸顯。導(dǎo)致自2019年開始全行業(yè)去過剩產(chǎn)能成為主流，但依舊難以抑制LED去過剩產(chǎn)能過程中帶來的價(jià)格戰(zhàn)。四年間，LED企業(yè)價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，并持續(xù)向上游外延芯片擴(kuò)張。
鈦媒體APP觀察到，聚燦光電虧損并非孤例。目前同行乾照光電、華燦光電披露的2022年業(yè)績預(yù)告均告虧。
其中乾照光電預(yù)計(jì)2022年歸母凈利潤虧損3590萬元至6990萬元；華燦光電預(yù)計(jì)同期歸母凈利潤虧損6900萬元至9900萬元。
聚燦光電、乾照光電、華燦光電業(yè)績虧損還存在一個(gè)共性：即成本上升。
相比同行，聚燦光電“明顯上升”的字眼，在價(jià)格不斷壓低的背景之下，這種成本之痛更為敏感。
3月16日的2022年業(yè)績交流會上，聚燦光電管理層多次強(qiáng)調(diào)“成本明顯上升是虧損的重要原因”。
具體的產(chǎn)品表現(xiàn)為：2022年聚燦光電56.58%的收入來自LED芯片及外延片，同期該產(chǎn)品的成本支出約9.84億元，同比增長11.96%；該產(chǎn)品的營業(yè)收入同比減少5.06%，成本增速遠(yuǎn)高于營收增速。
2022年財(cái)報(bào)顯示，LED芯片及外延片的成本構(gòu)成中，直接材料支出占到成本支出三成以上，金額同比增長6.47%至5.77億元，占比第二的制造費(fèi)用增幅達(dá)24.9%，為3.37億元。直接人工為0.7億元，同比增長4.35%。
反映到上市公司層面，聚燦光電2022年?duì)I業(yè)成本攀升至18.44億元，同比增長10.41%。2020與2021兩年平均每個(gè)季度的營業(yè)成本支出約3.04億元、4.17億元，而2022年進(jìn)一步攀升。2022年前三季營業(yè)成本支出約13.59億元，平均每個(gè)季度4.53億元，Q4季度營業(yè)成本則達(dá)4.85億元。
但是對于聚燦光電288名核心團(tuán)隊(duì)來說，不管消費(fèi)電子市場接下來能不能走出寒冬，也不管由過剩產(chǎn)能引爆的去庫存價(jià)格戰(zhàn)以及深度行業(yè)調(diào)整能否看到盡頭，他們手中的一筆股權(quán)激勵(lì)，經(jīng)過下調(diào)業(yè)績考核“激勵(lì)”之后，現(xiàn)在正將迎來“躺贏”的收獲。
去年4月，聚燦光電拋出一份2022年限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，公司擬向288名激勵(lì)對象授予限制性股票總計(jì)2107.5萬股，價(jià)格為彼時(shí)前一個(gè)交易日收盤價(jià)的48.76%，僅為6.09元/股。
288名激勵(lì)對象中，包括副總經(jīng)理卓昌正、董事會秘書兼副總經(jīng)理程飛龍、副總經(jīng)理徐樺、副總經(jīng)理曹玉飛、財(cái)務(wù)總監(jiān)陸葉、核心骨干葉青賢和林偉誠以及另外281名其他核心骨干。
聚燦光電為此設(shè)定的業(yè)績考核目標(biāo)為，以2019年至2021年的營業(yè)收入平均值為基數(shù)，2022年至2024年的營業(yè)收入增長率分別不低于45%、60%、70%。
按照公司2019-2021年?duì)I業(yè)收入平均值為15.2億元計(jì)算，2022-2024年?duì)I業(yè)收入考核目標(biāo)分別為不低于22.04億元、24.32億元、25.84億元，同比增長率分別為9.71%、10.34%、6.25%。
當(dāng)時(shí)，市場就對營業(yè)收入增長率不高、未涉及利潤指標(biāo)的考核頗有微詞。但上述股票激勵(lì)計(jì)劃于同年4月29日獲股東大會審議通過。
僅時(shí)隔4個(gè)月，聚燦光電即發(fā)布了一個(gè)新版本，其中，每期收入增長目標(biāo)不變，但引入了一個(gè)參數(shù)“營業(yè)收入完成率R”。
據(jù)此計(jì)算，2022年至2024年，只要聚燦光電實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入不低于17.63億元、19.45億元、20.67億元，288名激勵(lì)對象就可以至少獲得一半激勵(lì)的股權(quán)。2022年度，當(dāng)營業(yè)收入達(dá)到18.74億元時(shí)，激勵(lì)對象即可獲得原激勵(lì)計(jì)劃80%的股票；當(dāng)營業(yè)收入達(dá)到19.84億元時(shí)，激勵(lì)對象即可獲得原激勵(lì)計(jì)劃全部的股票。
這意味著，新業(yè)績考核下，2022年、2023年的營業(yè)收入相較2021年分別下降12.24%、3.19%。2024年，增幅僅為2.89%。
對此，公司曾解釋稱：“當(dāng)前外部經(jīng)營環(huán)境不及預(yù)期，原激勵(lì)計(jì)劃中設(shè)定的業(yè)績考核指標(biāo)已不能和當(dāng)前公司的經(jīng)營情況和行業(yè)環(huán)境相匹配，公司預(yù)計(jì)原激勵(lì)計(jì)劃中各期考核目標(biāo)實(shí)際較難達(dá)成。”
從年報(bào)來看，聚燦光電2022年?duì)I收剛剛過線，超過目標(biāo)營收22.04億元的90%。
不過，采取限制性股權(quán)激勵(lì)，公司需要逐年攤銷股份支付費(fèi)用。聚燦光電期內(nèi)進(jìn)行了1273.69萬元的股權(quán)激勵(lì)，當(dāng)期管理費(fèi)用由此前3683.44萬元漲至4728.74萬元，亦對公司全年業(yè)績形成壓力。
聚燦光電最新股價(jià)報(bào)11.91元/股，激勵(lì)對象妥妥的“躺贏”。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者|劉敏，劉鳳茹）
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2023能否走出行業(yè)周期困境與殺價(jià)泥潭
上市不是終點(diǎn)
市場就對營業(yè)收入增長率不高、未涉及利潤指標(biāo)的考核頗有微詞
在獲得補(bǔ)貼過程中，企業(yè)與地方直接不乏默契“互動”
政府瘋狂補(bǔ)貼都不行啊
采取限制性股權(quán)激勵(lì)，公司需要逐年攤銷股份支付費(fèi)用
LED芯片行業(yè)周期特征很強(qiáng)，十余年來國內(nèi)已歷經(jīng)四輪周期變化，也讓LED芯片產(chǎn)品長期處于價(jià)格戰(zhàn)之中