由于巴菲特并不是Daily Journal的股東，不參與公司投資業(yè)務(wù)決策，所以每年Daily Journal股東會(huì)更像是芒格的“主場(chǎng)”，更能體現(xiàn)出芒格本人的投資風(fēng)格。圖片來(lái)源@視覺(jué)中國(guó)
文｜巍巍昆侖俠
近日，99歲的查理·芒格作為Daily Journal（每日期刊公司）的董事會(huì)主席，在2022年股東大會(huì)上與來(lái)自世界各地的觀眾暢談了2個(gè)小時(shí)有余。本場(chǎng)股東大會(huì)可能是芒格參加Daily Journal的最后一次股東大會(huì)，因此受到外界格外關(guān)注。
Daily Journal原本是傳統(tǒng)的紙媒公司，但由于報(bào)業(yè)已經(jīng)日薄西山，所以芒格多年前就開(kāi)始用公司的現(xiàn)金開(kāi)展了投資業(yè)務(wù)，協(xié)助公司成功轉(zhuǎn)型，所以也被投資界稱為“小伯克希爾”。由于巴菲特并不是Daily Journal的股東，不參與公司投資業(yè)務(wù)決策，所以每年Daily Journal股東會(huì)更像是芒格的“主場(chǎng)”，更能體現(xiàn)出芒格本人的投資風(fēng)格。
所以筆者就結(jié)合芒格的訪談內(nèi)容，來(lái)談一下巴菲特和芒格這兩位惺惺相惜的“世紀(jì)搭檔”之間投資風(fēng)格上的一些不同之處。
本次股東會(huì)上芒格談?wù)摿私影嗳?、加密貨幣、ChatGPT、比亞迪等許多話題、但其中最令人關(guān)注也最有爭(zhēng)議的話題當(dāng)屬投資阿里巴巴的案例。
筆者看到的幾個(gè)中文翻譯版本關(guān)于阿里巴巴的內(nèi)容表述差異極大，有的報(bào)道是“芒格認(rèn)為阿里巴巴仍然是世界上最優(yōu)秀的公司之一”，有的表述是“芒格坦承阿里巴巴是犯過(guò)的最大錯(cuò)誤”。意思完全南轅北轍，令投資者錯(cuò)愕不已，不知道是翻譯能力有限還是惡意誤導(dǎo)。
所以我親自查閱了股東會(huì)訪談的英文腳本原文，發(fā)現(xiàn)芒格的一些表述確實(shí)不太好理解，考慮到芒格已經(jīng)99歲高齡，并且是即興回答問(wèn)題，難免出現(xiàn)一些口誤和表述不清的地方。
所以我結(jié)合了芒格最近2年在多個(gè)場(chǎng)合表述的關(guān)于投資阿里巴巴的觀點(diǎn)，來(lái)復(fù)盤一下芒格投資阿里巴巴的案例以及他的觀點(diǎn)出現(xiàn)的變化。
據(jù)Daily Journal財(cái)報(bào)顯示，芒格首次買入阿里巴巴是在2021年一季度，買入16.53萬(wàn)股，均價(jià)240元左右。
2021年三季度阿里股價(jià)繼續(xù)大跌，芒格加倉(cāng)13.67萬(wàn)股，均價(jià)170元左右，2021年四季度買入30萬(wàn)股，均價(jià)133元左右。
總體而言，芒格分別在2021年一季度、三季度和四季度分三次共計(jì)買入阿里巴巴60萬(wàn)股，平均成本約170元左右，芒格的這次買入還是很典型的越跌越買的風(fēng)格，一舉買成了Daily Journal第三大重倉(cāng)股，2021年底浮虧超過(guò)30%。
在2022年2月17日舉行的Daily Journal年度股東大會(huì)上，查理·芒格在回答投資人關(guān)于投資阿里巴巴出現(xiàn)巨大浮虧的問(wèn)題時(shí)，回答說(shuō)：
此時(shí)阿里股價(jià)已經(jīng)跌到120元左右。而這時(shí)候的芒格，面對(duì)跌幅巨大的阿里巴巴，言語(yǔ)間對(duì)阿里的信心似乎有所下降，認(rèn)為實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有那么巨大，阿里在零售領(lǐng)域仍然具備很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
而在接下來(lái)時(shí)間里阿里股價(jià)繼續(xù)大幅下挫超30%，在2022年3月份創(chuàng)出73元的階段最低價(jià)，而芒格很有可能就是在2022年3月由于杠桿原因主動(dòng)平倉(cāng)了一半倉(cāng)位。
在2022年5月1日舉行的2022伯克希爾股東大會(huì)上，芒格在回應(yīng)阿里的問(wèn)題時(shí)，并沒(méi)有正面回應(yīng)，而是含蓄的表達(dá)了一些不滿，主要強(qiáng)調(diào)了在我國(guó)投資要更加關(guān)注政策導(dǎo)向。結(jié)合后來(lái)的財(cái)報(bào)，這時(shí)候芒格已經(jīng)減倉(cāng)了一半倉(cāng)位的阿里。
而在最近的股東會(huì)上，芒格則坦然承認(rèn)了他對(duì)阿里的投資是一次“最糟糕的錯(cuò)誤”。
他批評(píng)了馬云的不明智行為傷害了阿里，并且直言他被阿里在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的地位迷住了，沒(méi)有意識(shí)到它終究還是個(gè)該死的零售生意。
即使在互聯(lián)網(wǎng)上，零售也是個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，在這行做生意遠(yuǎn)沒(méi)有想象中的那么輕松。芒格承認(rèn)自己高估了阿里巴巴的未來(lái)。
芒格在90多歲高齡還在擴(kuò)大自己的能力圈，冒著“晚節(jié)不保”的風(fēng)險(xiǎn)重倉(cāng)了互聯(lián)網(wǎng)科技股阿里巴巴，同時(shí)還能大方的承認(rèn)錯(cuò)誤，這等胸懷實(shí)在是我輩學(xué)習(xí)之楷模。
當(dāng)然對(duì)于芒格認(rèn)為看走眼阿里主要是因?yàn)?ldquo;該死的零售業(yè)”，我認(rèn)為只是部分原因，因?yàn)槊⒏竦膼?ài)股開(kāi)市客，以及網(wǎng)上零售大贏家亞馬遜同樣都是零售業(yè)。
深層次的原因還在于近年來(lái)國(guó)內(nèi)零售競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生了巨大變化，拼多多在夾縫中異軍突起，抖音快手直播電商則進(jìn)一步蠶食了阿里的市場(chǎng)份額。而被市場(chǎng)寄予厚望的公司二次增長(zhǎng)曲線阿里云也遇到了增長(zhǎng)瓶頸。
芒格畢竟已經(jīng)是百歲老人，精力十分有限，對(duì)中國(guó)正在發(fā)生的許多變化理解未必到位。這也提示我們?cè)诿鎸?duì)陌生的領(lǐng)域和法律環(huán)境時(shí)，特別是投資海外市場(chǎng)時(shí)需要更加謹(jǐn)慎。這也是巴菲特很少投資國(guó)外公司的主要原因。
在2022年Daily Journal股東會(huì)上，有投資者問(wèn)道：您的好搭檔巴菲特先生為何始終不投資阿里呢？”對(duì)這個(gè)略顯刁鉆的問(wèn)題，芒格簡(jiǎn)要地回答道：
巴菲特曾說(shuō)他是85%的格雷厄姆和15%的費(fèi)雪，我認(rèn)為這是公允的。盡管巴菲特后來(lái)對(duì)芒格給予了極高的評(píng)價(jià)，表示是芒格幫助他以非同尋常的速度從猩猩進(jìn)化到人類。
但我認(rèn)為巴菲特骨子里還是流淌著格雷厄姆的血液，情不自禁的就會(huì)尋找低價(jià)的“煙蒂”來(lái)吸上一口。
這不，就在去年底，巴菲特又干回老本行了，施展老師格雷厄姆的撿煙蒂大法，以0.8PB左右的價(jià)格一口氣加倉(cāng)了5只日本的商社。我當(dāng)時(shí)還有撰文分析過(guò)。
而芒格對(duì)股票的喜好確實(shí)不是和巴菲特那么一致，與巴菲特相反，我更傾向認(rèn)為芒格是85%的費(fèi)雪和15%的格雷厄姆。
與巴菲特第一份工作就師從格雷厄姆，從財(cái)務(wù)量化角度評(píng)估股票不同，芒格不僅是成功的律師，還成功經(jīng)營(yíng)過(guò)房地產(chǎn)和其它制造業(yè)公司，是個(gè)不錯(cuò)的業(yè)余企業(yè)家。因此芒格很早就意識(shí)到企業(yè)的質(zhì)量的重要性，優(yōu)秀的企業(yè)更值得長(zhǎng)期持有，因此也更加偏好優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股多一些。
比亞迪就是個(gè)很好的例子，如果沒(méi)有芒格的大力舉薦，我覺(jué)得巴菲特當(dāng)時(shí)肯定是不會(huì)買入比亞迪的。因?yàn)槟菚r(shí)的比亞迪不確定性太高，芒格更看好的就是王傳福這個(gè)人。這是非常典型的風(fēng)險(xiǎn)投資。
就在今年的股東會(huì)上，主持人問(wèn)芒格買過(guò)的股票里，最喜歡的股票是比亞迪還是開(kāi)市客？
芒格毫不掩飾自己的自豪和得意，他說(shuō)：“在伯克希爾哈撒韋，我還沒(méi)幫忙做過(guò)其他什么事情有比亞迪這事那么好的。我就做過(guò)這么一次。我們投資了2.7億美元，現(xiàn)在價(jià)值大約90億美元，這是一個(gè)相當(dāng)不錯(cuò)的回報(bào)率。”
根據(jù)最新披露的Daily Journal在2022年底的持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，阿里巴巴持倉(cāng)比例為15.15%，位列第三大持倉(cāng)，而排名第一和第二的分別是美國(guó)銀行和富國(guó)銀行。前三大持倉(cāng)股合計(jì)占比96.5%。持股集中度非常高！
芒格在《窮查理寶典》一書(shū)中也表達(dá)了高集中度投資的觀點(diǎn)：
“正統(tǒng)的觀點(diǎn)認(rèn)為，高度分散的投資是必需的。我對(duì)這種觀點(diǎn)持懷疑態(tài)度，我認(rèn)為這種正統(tǒng)的觀點(diǎn)錯(cuò)得很厲害，在美國(guó)，一個(gè)人或一個(gè)機(jī)構(gòu)如果用絕大多數(shù)財(cái)富來(lái)對(duì)三家優(yōu)秀的美國(guó)公司進(jìn)行長(zhǎng)期投資，那么肯定能夠發(fā)大財(cái)。我的觀點(diǎn)更為極端。我認(rèn)為在某些情況下，一個(gè)家族或者一個(gè)基金用90%的資產(chǎn)來(lái)投資一只股票，也不失為一種理性的選擇。”
而巴菲特雖然同樣崇尚集中投資，把雞蛋放在一個(gè)籃子里小心看管好。但是在集中度方面并沒(méi)有像芒格這么高。一般單一個(gè)個(gè)股買入上限不會(huì)超過(guò)25%。
2022年第四季度，伯克希爾哈撒排名前五的股票為果、美國(guó)銀行、雪佛龍、可口可樂(lè)和美國(guó)運(yùn)通，合計(jì)占投資組合的76%。
本次股東會(huì)關(guān)注度很大的另一個(gè)點(diǎn)就是有投資者問(wèn)芒格是否在買入阿里巴巴的過(guò)程中使用了杠桿？為什么要這么做？因?yàn)檫@似乎違背了他的哲學(xué)。
芒格則大方坦承了這一點(diǎn)，解釋說(shuō)這是因?yàn)楫?dāng)時(shí)看來(lái)機(jī)會(huì)實(shí)在太好了。他認(rèn)為這是對(duì)的。
并且還反問(wèn)到“如果我加杠桿買入比亞迪，你們會(huì)覺(jué)得我杠桿用的非常棒嗎？”言下之意是說(shuō)投資阿里我虧錢了，所以你們覺(jué)得不應(yīng)該用杠桿，但如果我杠桿買入比亞迪，你們是否會(huì)夸贊我料事如神？
這也讓我們看到這位99歲老人倔強(qiáng)（嘴犟）而又可愛(ài)（狡辯）的一面。
此外，芒格還拉巴菲特出來(lái)?yè)鯓?，說(shuō)巴菲特也經(jīng)常使用杠桿，他會(huì)買一堆股票，然后又抵押借款來(lái)買入或者賣出，做一些諸如套利、清算之類的風(fēng)險(xiǎn)很低的事情，并且一直干的不錯(cuò)。
這點(diǎn)芒格確實(shí)所言非虛，就拿最近的案例來(lái)說(shuō)，我在之前的文章有介紹過(guò)，巴菲特在2020年買入日本5大商社可以說(shuō)就是教科書(shū)級(jí)別的利用杠桿進(jìn)行低風(fēng)險(xiǎn)套利。讓我們來(lái)看一下巴菲特是怎么操作的。
巴菲特在2016-2019年間，通過(guò)發(fā)行日元債券共分兩次從日本人手里借了6,250億日元，相當(dāng)于60億美元左右，這些借款的期限從5年到30年不等。5年的借款利息只有0.17%，而30年的利息也只有1.1%，可以說(shuō)是極為便宜的一筆融資。
巴菲特2020年8月正是用這些借來(lái)的60億美元買入了5家日本知名的綜合商社股票。而這五只股票的平均股息率最低的都有年化2.7%，完全可以覆蓋借款利息并還有盈余，風(fēng)險(xiǎn)非常低。
這就是芒格說(shuō)的，有些機(jī)會(huì)確定性非常高的時(shí)候，是值得加50%至100%的杠桿去搏的。當(dāng)然，他也說(shuō)了，絕大部分人不應(yīng)該嘗試（專業(yè)人士表演，切莫模仿）。
但是芒格這次使用杠桿的問(wèn)題在于他是使用股票的融資加的杠桿，也就是杠桿會(huì)因?yàn)楣蓛r(jià)下跌被強(qiáng)制平倉(cāng)，而不是像巴菲特那樣在場(chǎng)外借的長(zhǎng)期低息債。并且去年大部分中概股從高點(diǎn)下跌80%的跌幅超出了絕大多數(shù)人的意料。
由于巴菲特在早年間投資了一個(gè)古巴的股票，結(jié)果該公司被宣布收歸國(guó)有，于是巴菲特的股票變成了“紀(jì)念郵票”。由于這一不愉快的經(jīng)歷，所以巴菲特對(duì)投資海外的股票非常謹(jǐn)慎。
而芒格是全球資本大佬中為數(shù)不多的幾個(gè)長(zhǎng)期看好中國(guó)發(fā)展的人，他對(duì)中國(guó)文化很感興趣，對(duì)中國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)人也是贊譽(yù)有加。
比如，在本次股東大會(huì)中被問(wèn)到中國(guó)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司進(jìn)行了嚴(yán)格限制，在美國(guó)也有相似公司的情況下，為什么想要去購(gòu)買中國(guó)的股票時(shí)，芒格說(shuō)：“巴菲特喜歡在自己覺(jué)得舒服的地方投資，而我比他更喜歡中國(guó)的投資。這是一個(gè)微小的區(qū)別。”
當(dāng)被問(wèn)及中美摩擦還在升級(jí)，未來(lái)兩國(guó)可能被禁止在對(duì)方企業(yè)在本國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)，像你和巴菲特這樣的智者，將如何考慮在中國(guó)的投資時(shí)？
芒格說(shuō)中國(guó)有非常多既優(yōu)質(zhì)又便宜的企業(yè)，在中國(guó)的每一分投資都物超所值，并指出美國(guó)與中國(guó)之間的相互反制是非常愚蠢的行為，美國(guó)應(yīng)該嘗試去與中國(guó)友好相處，如果美國(guó)和中國(guó)做朋友，中國(guó)也會(huì)和我們做朋友。
芒格99歲高齡，堪稱投資界的活化石，他的教誨聽(tīng)一次少一次，大家要珍惜。最后祝這位睿智的老人開(kāi)心快樂(lè)每一天!
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巴菲特骨子里還是流淌著格雷厄姆的血液，情不自禁的就會(huì)尋找低價(jià)的“煙蒂”來(lái)吸上一口。 而芒格對(duì)股票的喜好確實(shí)不是和巴菲特那么一致，與巴菲特相反，我更傾向認(rèn)為芒格是85%的費(fèi)雪和15%的格雷厄姆，更看重企業(yè)的質(zhì)量。