近日首都在線宣布擬以1.6億元收購北京中嘉和信通信技術(shù)有限公司60%股權(quán)，然而公告發(fā)布次日便收到深交所下發(fā)的關(guān)注函。6月29日公司對關(guān)注函做出了回復(fù)，但一些問題依舊存疑。

本次的收購對象中嘉和信主營業(yè)務(wù)是為客戶提供數(shù)據(jù)中心規(guī)劃建設(shè)、數(shù)據(jù)中心運營、IDC托管、云網(wǎng)互聯(lián)、混合IT服務(wù)、安全集成服務(wù)、智慧運維服務(wù)及定制化解決方案，業(yè)務(wù)覆蓋金融機構(gòu)、銀行保險、人工智能、電商零售、交通運輸、生產(chǎn)制造、能源化工等行業(yè)。

首都在線表示，通過本次交易公司的IDC業(yè)務(wù)與中嘉和信的IDC業(yè)務(wù)形成規(guī)模效應(yīng)，可夯實主營業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)底座，降低公司業(yè)務(wù)的經(jīng)營成本，提升公司核心競爭力。不過，IDC服務(wù)市場長期被三大運營商所統(tǒng)治，競爭也漸趨白熾化的同時整體行業(yè)的毛利率水平呈下滑趨勢，公司想在業(yè)績和份額上有所突破難度依然較大。

值得注意的是，經(jīng)審計中嘉和信的賬面凈資產(chǎn)值為2352.64萬元，資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估價值為2696.85萬元，收益法的評估價值為2.67億元。而評估結(jié)論最終采用收益法，增值率達1036.84%。除了評估溢價較高外，交易還存在不少疑點，例如本次收購的資金來源、今年中嘉和信大手筆分紅5300萬元等，都引起了深交所的關(guān)注。

中嘉和信成色幾何？

中嘉和信主營業(yè)務(wù)為以租賃機房模式為主的IDC業(yè)務(wù)，2021年其實現(xiàn)營收8130.79萬元，凈利潤2335.35萬元。公告顯示，經(jīng)交易雙方友好協(xié)商，確定標(biāo)的資產(chǎn)交易價格為不超過1.6億元，較凈資產(chǎn)賬面價值增值額為1.37億元。同時協(xié)議約定，中嘉和信2022-2024年度承諾凈利潤分別不低于2500萬元、2900萬元和3300萬元，首都在線將根據(jù)期間業(yè)績完成情況分階段支付收購對價。

對此，深交所要求首都在線說明本次評估增值率較高的原因，以及中嘉和信未來年度預(yù)測收入規(guī)模和凈利潤較報告期持續(xù)增長的依據(jù)、合理性及可實現(xiàn)性等情況。

首都在線稱，資產(chǎn)基礎(chǔ)法的結(jié)果沒有包含企業(yè)人力資源、客戶資源以及企業(yè)的商譽等無形資產(chǎn)對股東全部權(quán)益價值的影響，而這些資源正是推動企業(yè)持續(xù)盈利的重要資源。而在收益法的評估中，則充分體現(xiàn)了這些不易辨認(rèn)無形資產(chǎn)的價值，這是采用收益法估值結(jié)果的主要原因。

業(yè)績前景方面，由于IDC行業(yè)目前有強大的市場需求，也是國家政策鼓勵與支持的行業(yè)，首都在線表示：“在此背景下，中嘉和信未來有廣闊的發(fā)展前景和盈利增長空間的判斷是合理的。”公司對深交所的回復(fù)顯示，中嘉和信近三年的收入年復(fù)合增長率為35.46%，預(yù)測期的收入年復(fù)合增長率假設(shè)為5.64%，相對謹(jǐn)慎。

另一個被深交所關(guān)注的問題是，公告顯示中嘉和信歷史年度毛利率穩(wěn)定在45%-50%之間，遠高于同行。反觀首都在線2018年至2020年IDC業(yè)務(wù)毛利率分別為22.23%、20.86%、15.10%，而IDC行業(yè)可比公司2018年至2020年平均毛利率分別為28.34%、26.76%、28.96%。實際上，由于機房租金會占據(jù)較大成本，通常租賃機房模式毛利率較自建機房低，中嘉和信的毛利率表現(xiàn)較為反常。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

上圖中，網(wǎng)宿科技和首都在線的模式與中嘉和信較為類似，但毛利率遠低于中嘉和信。盡管首都在線解釋稱，中嘉和信的毛利率較高是由于中小客戶占較大比例，該類客戶議價能力較弱、并且與第三方機房方簽署了5-10年合約鎖定了機柜成本等因素，但因其規(guī)模較小，又以租賃機柜為主營業(yè)務(wù)，未來毛利率穩(wěn)定性存疑。畢竟中嘉和信2021年營收還未破億，在競爭日漸激烈的IDC市場中或?qū)㈦y以與一眾十幾億甚至幾十億營收規(guī)模的企業(yè)抗衡。

此外，由于中嘉和信采用租賃第三方機房的輕資產(chǎn)運營模式，不存在自持或自建機房，固定資產(chǎn)比例非常小，因此未來機房和機柜將存在一定續(xù)租風(fēng)險。截至 2022年4月30日，其固定資產(chǎn)凈值僅為171.18萬元，主要由用于機房運營的交換機、服務(wù)器及辦公用的電腦等組成。

值得注意的是，中嘉和信在交易前進行了突擊分紅。首都在線早在2021年9月就開始與中嘉和信進行接洽，并進行盡職調(diào)查，而中嘉和信今年1月進行了大額分紅5300萬，并且分紅后賬面現(xiàn)金只剩203.78萬。公告顯示分紅資金來源包括中嘉和信的銀行存款、交易性金融資產(chǎn)及股東(實控人)等相關(guān)方所償還的公司借款。

作為年凈利潤規(guī)模2352.64萬元的企業(yè)突然巨額分紅而非投入運營本就令人質(zhì)疑，更不用提分紅之后剩余現(xiàn)金較少對公司成長性產(chǎn)生的影響。對此首都在線表示，截至 2022年4月30日，中嘉和信審計報告顯示中嘉和信財務(wù)賬面還持有1144.93萬元交易性金融資產(chǎn)，大額分紅不會對日常運營產(chǎn)生重大不利影響。

首都在線增收不增利，一季度由盈轉(zhuǎn)虧

首都在線的主營業(yè)務(wù)為IDC服務(wù)和云計算，2021年實現(xiàn)營收12.20億元，較2020年增長20.91%，其中IDC服務(wù)實現(xiàn)7.14億元，云計算實現(xiàn)4.55億元。不過增收的同時，公司利潤卻在下滑，2021年公司實現(xiàn)歸母凈利潤2186.24萬元，較2020年下滑54.54%；扣非凈利潤306.89萬元，僅為2020年的十分之一。今年一季度公司更是由盈轉(zhuǎn)虧，扣非凈利潤為-1867.75萬元。

對于增收不增利，公司解釋稱，固定資產(chǎn)折舊費顯著增長，公司前瞻性地投資仍處于快速迭代升級階段，業(yè)績釋放需要時間。除此之外，首都在線的毛利率已連續(xù)多年下滑，2019年至2021年毛利率分別為31.55%、23.61%和21.81%，反映其盈利能力在不斷下降。

目前我國IDC服務(wù)市場以聯(lián)通、電信和移動三大運營商為基礎(chǔ)以及專業(yè)的IDC服務(wù)商為主體，其中三大運營商所占的市場份額超過70%，專業(yè)的IDC服務(wù)商的市場份額相對較小。而在專業(yè)IDC服務(wù)商中，首都在線與業(yè)內(nèi)其他上市公司相比不論在市場體量還是市場份額上基本都處于中下游，并且公司無自建機房，資源把握能力較弱。并且，隨著IDC服務(wù)市場競爭日益激烈，整體行業(yè)的利潤水平呈下滑趨勢，加之市場增長乏力，體量和資源方面不占優(yōu)勢的首都在線提升業(yè)績和市場份額的難度較大。因此，公司不得不靠收購來快速增厚利潤及份額。

然而據(jù)了解，自2018年以來國內(nèi)一線城市對新建和擴建數(shù)據(jù)中心的政策日益嚴(yán)格，對PUE值、新增機架數(shù)嚴(yán)格控制，一線城市IDC的供給受限，從事相關(guān)業(yè)務(wù)的公司可能面臨較大的租賃價格漲價壓力，而首都在線與中嘉和信均主要采取租賃機房的方式運營，未來收入的穩(wěn)定性和可持續(xù)性存疑。

此外，本次收購的資金來源尚不明確。由于今年2月首都在線通過定增募資6.99億元，用于一體化云服務(wù)平臺升級項目、彈性裸金屬平臺建設(shè)項目及補充流動資金。而截至2022年一季度末，公司自有資金余額為3,569.16萬元，尚不夠支付本次交易對價1.6億元，深交所要求公司說明本次收購資金的具體來源，以及是否存在變相使用募集資金收購標(biāo)的資產(chǎn)的情形。

根據(jù)《股權(quán)收購協(xié)議》的約定，本次收購將分期進行，第一筆轉(zhuǎn)讓對價款8,200萬元的支付時間預(yù)計為2022年7月，第二筆至第四筆轉(zhuǎn)讓價款支付時間預(yù)計分別為2023年4月、2024年4月、2025年4月，也就是說短期內(nèi)公司賬面資金至少要超過8200萬元。首都在線表示，一季度資金余額較少主要是受疫情封控影響，部分客戶付款延遲，目前疫情封控形勢緩解公司已收回應(yīng)收賬款，截至6月29日賬面自有資金余額相對充足，不過具體貨幣資金余額公司并未披露。

首都在線于2020年7月上市，股價在8月達到高點43.56元后進入下行趨勢，并在去年10月創(chuàng)下新低9.90元。今年2月隨著定增等一系列資本運作，股價反彈至28.70元，而后一路下跌。近期隨著收購消息的放出，股價緩和上升，然而深交所的關(guān)注函再次打壓股價，截至6月29日收盤，公司股價為13.51元。（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者/翟碧月 ）

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