書(shū)名：《金融的價(jià)值：改革、創(chuàng)新、監(jiān)管與我們的未來(lái)》
著者： 黃益平
出版社：中信出版集團(tuán)
出版時(shí)間：2021 年12 月
當(dāng)下世界正處于百年未有之大變局，站在十字路口的我們，如何準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，對(duì)每個(gè)人來(lái)說(shuō)都至關(guān)重要。疫情后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將走向何處？
在告別過(guò)去40年的經(jīng)濟(jì)奇跡后，如何實(shí)現(xiàn)“新常態(tài)”發(fā)展？未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨哪些重大轉(zhuǎn)型？北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)黃益平教授的新書(shū)《金融的價(jià)值：改革、創(chuàng)新、監(jiān)管與我們的未來(lái)》，其對(duì)讀懂未來(lái)中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)金融趨勢(shì)，對(duì)經(jīng)濟(jì)金融體系的分析提供了清晰有力的底層邏輯指導(dǎo)。
縱觀過(guò)去40年的經(jīng)濟(jì)改革歷史，2008年似乎是一個(gè)很重要的分水嶺。
這倒并非僅僅因?yàn)樵谀且荒臧l(fā)生了全球金融危機(jī)，更主要是因?yàn)樵谀乔昂?，中?guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出現(xiàn)了180度大反轉(zhuǎn)。
經(jīng)濟(jì)奇跡之后應(yīng)該就是“常規(guī)發(fā)展”，現(xiàn)在流行的說(shuō)法是“新常態(tài)”，新常態(tài)與之前相比有什么不同？主要表現(xiàn)在以下三大反轉(zhuǎn)：
第一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)從之前的“高速增長(zhǎng)”突然變?yōu)?ldquo;持續(xù)減速增長(zhǎng)”。
2008年之前，年均GDP增長(zhǎng)率接近10%。2008年和2009年受到全球金融危機(jī)的影響，增長(zhǎng)明顯減速。
2010年在一攬子計(jì)劃的推動(dòng)下，GDP增長(zhǎng)率重新回到10%以上，可惜這樣的表現(xiàn)只是曇花一現(xiàn)，隨后GDP增長(zhǎng)率連年下降，到2016年和2017年，已經(jīng)穩(wěn)定地跌到7%以下。
第二，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)從之前的“嚴(yán)重失衡”迅速走向了“再平衡”。
2008年之前，只要討論中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，就避不開(kāi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的話(huà)題。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要靠投資與出口兩駕馬車(chē)?yán)瓌?dòng)。政府一再采取措施調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，但幾乎每次都無(wú)功而返，結(jié)構(gòu)失衡的矛盾愈演愈烈。
2008年之后，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)毫無(wú)預(yù)警地開(kāi)始了再平衡的過(guò)程，投資率持續(xù)下降，經(jīng)常項(xiàng)目順差顯著收窄，消費(fèi)成了支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要力量。
第三，金融體系從“相對(duì)穩(wěn)定”演變?yōu)?ldquo;系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)上升”。
過(guò)去我們一直很自豪地說(shuō)，中國(guó)是主要新興市場(chǎng)大國(guó)中唯一一個(gè)沒(méi)有發(fā)生過(guò)系統(tǒng)性金融危機(jī)的國(guó)家，但最近這幾年金融風(fēng)險(xiǎn)不斷在不同的領(lǐng)域之間游走，發(fā)生金融危機(jī)的概率已經(jīng)大幅提高。
如何理解2008年前后在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中發(fā)生的這些大反轉(zhuǎn)？再往之前看，為什么在2008年之前中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)一方面經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)、另一方面結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡的現(xiàn)象？
而這后一個(gè)問(wèn)題，正是我在2009年來(lái)北京大學(xué)工作時(shí)希望解開(kāi)的謎。這個(gè)問(wèn)題也可以表述為：為什么大家對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景的判斷分歧這么大？
有的專(zhuān)家對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)非常樂(lè)觀，有的人則很悲觀，簡(jiǎn)單地說(shuō)，看增長(zhǎng)速度的往往樂(lè)觀，看結(jié)構(gòu)失衡的往往悲觀。
事實(shí)上，這兩種觀點(diǎn)都有一定的道理，或者可以說(shuō)，它們描述的可能是同一個(gè)硬幣的兩面。那么，究竟是什么因素導(dǎo)致了這個(gè)現(xiàn)象？
如果我們要對(duì)40年的改革政策做一個(gè)提煉，那應(yīng)該就是“市場(chǎng)化”。
但我們的市場(chǎng)化改革策略有很多特點(diǎn)，比如它不是“休克療法”，而是“漸進(jìn)式改革”。還有一個(gè)非常重要的特征，我將其稱(chēng)為“不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)化”策略。
一方面，產(chǎn)品市場(chǎng)基本上都放開(kāi)了，競(jìng)爭(zhēng)也比較充分，無(wú)論是農(nóng)產(chǎn)品、制造品還是服務(wù)品，都直接由市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)，供求決定價(jià)格。
另一方面，要素市場(chǎng)基本上都還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，資本、勞動(dòng)力、土地、能源和水，凡是用于生產(chǎn)投入的要素市場(chǎng)都還受到政府的各種干預(yù)與管制。
這樣的干預(yù)在金融領(lǐng)域最為明顯。即使在實(shí)施改革開(kāi)放政策40年的今天，金融體系所面臨的最大問(wèn)題仍然是“金融抑制”，即政府金融體系的各種干預(yù)與管制。40年金融改革的一個(gè)基本特點(diǎn)是行業(yè)規(guī)模做得很大，但市場(chǎng)機(jī)制還沒(méi)能很好地發(fā)揮作用。
在改革初期，中國(guó)只有中國(guó)人民銀行一家金融機(jī)構(gòu)，今天我們已經(jīng)擁有一個(gè)非常龐大的金融體系，四大國(guó)有商業(yè)銀行每年都能排在全球十大銀行之列，股票市場(chǎng)市值全球排名第二，債券市場(chǎng)全球排名第三。
但同時(shí)也要看到，政府還在影響或者干預(yù)利率、匯率、資金配置甚至跨境資本流動(dòng)，還在控股大型金融機(jī)構(gòu)。
IMF（國(guó)際貨幣基金組織）的經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾經(jīng)對(duì)各國(guó)的金融抑制程度做過(guò)專(zhuān)項(xiàng)研究，在能夠找到數(shù)據(jù)的91個(gè)國(guó)家中，中國(guó)的金融抑制程度排在第四位。
勞動(dòng)力市場(chǎng)可能是一個(gè)特例。很多人認(rèn)為政府并不干預(yù)勞動(dòng)力市場(chǎng)，工資是市場(chǎng)決定的，其實(shí)并非完全如此。由于存在戶(hù)口制度，很長(zhǎng)時(shí)間里中國(guó)的人口流動(dòng)率極低，而且都是在政府的安排下進(jìn)行的。
改革開(kāi)放之后出現(xiàn)的農(nóng)民工，等于突破了戶(hù)口制度的限制，勞動(dòng)力得以流動(dòng)。但是在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，農(nóng)民工和城市居民的待遇是不一樣的，即便是在同樣一家公司做同樣的工作，農(nóng)民工獲得的工資收入也可能只有當(dāng)?shù)鼐用竦?/3甚至更少。也就是說(shuō)，戶(hù)口制度變相地壓低了城市工業(yè)的勞動(dòng)成本。
剛剛開(kāi)始實(shí)施改革開(kāi)放政策的時(shí)候，政府在南方設(shè)立了四個(gè)經(jīng)濟(jì)特區(qū)，提供很多優(yōu)惠政策吸引外國(guó)投資，比如不收稅，提供免費(fèi)的土地使用權(quán)以及廉價(jià)的資金和能源等。
優(yōu)惠政策其實(shí)就是一種市場(chǎng)扭曲，雖然它促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的活躍，但從根本上說(shuō)，優(yōu)惠政策意味著要素的使用者沒(méi)有按照市場(chǎng)價(jià)格支付成本。
在后來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間里，全國(guó)各地都推出了不同的優(yōu)惠政策，而且地方政府之間相互競(jìng)爭(zhēng)。因此，“要素市場(chǎng)扭曲”實(shí)際是一個(gè)非常普遍的現(xiàn)象。
概括起來(lái)看，要素市場(chǎng)的扭曲主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一是把要素的成本壓低；第二是在要素配置時(shí)偏好大企業(yè)、國(guó)有企業(yè)。
換句話(huà)說(shuō)，過(guò)去中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平比較低，生產(chǎn)成本低也很正常。但要素市場(chǎng)的扭曲政策，進(jìn)一步擴(kuò)大了中國(guó)的低成本優(yōu)勢(shì)。
那么政府為什么要實(shí)施扭曲要素市場(chǎng)的政策？
背后的原因應(yīng)該就是我們的“雙軌制”改革策略。一方面，政府要支持國(guó)有部門(mén)持續(xù)運(yùn)行。另一方面，政府又要為非國(guó)有部門(mén)的發(fā)展創(chuàng)造條件。
這種扭曲政策的實(shí)質(zhì)，是對(duì)居民和企業(yè)實(shí)行收入再分配，變相地補(bǔ)貼企業(yè)，補(bǔ)貼出口商、生產(chǎn)者和投資者。
舉個(gè)例子，假設(shè)銀行存款利率為1%，如果沒(méi)有抑制性的金融政策，存款利率可能會(huì)達(dá)到3%。這之間的差額到哪兒去了？銀行可以在低存款利率的前提下壓低貸款利率，這等于是存錢(qián)的儲(chǔ)戶(hù)向貸款的企業(yè)進(jìn)行了變相的轉(zhuǎn)移支付。
這種收入再分配的結(jié)果是，出口越來(lái)越活躍，投資越來(lái)越多，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越來(lái)越強(qiáng)勁，但消費(fèi)變得越來(lái)越疲軟。
這就是為什么我國(guó)經(jīng)濟(jì)一方面形成了增長(zhǎng)奇跡，另一方面結(jié)構(gòu)失衡的矛盾不斷惡化。
前面說(shuō)到兩本書(shū)，其中一本叫《告別“中國(guó)奇跡”》，說(shuō)的是中國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)的前30年的故事——為什么中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度非?？欤Y(jié)構(gòu)失衡很?chē)?yán)重。我用“不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)化”來(lái)解釋這種狀況。
但故事并沒(méi)有就此停止，我們做了一個(gè)大膽的預(yù)言——要超越中國(guó)奇跡。
中國(guó)奇跡之所以發(fā)生，一方面是因?yàn)檫^(guò)去經(jīng)濟(jì)水平確實(shí)很低，增長(zhǎng)潛力自然就大，另一方面是因?yàn)橹袊?guó)的改革開(kāi)放政策確實(shí)釋放出了能量。過(guò)去的“不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)化”，也就是各種要素市場(chǎng)的扭曲在一定程度上放大了中國(guó)產(chǎn)品的低成本優(yōu)勢(shì)。
在中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的同時(shí)，這樣的政策扭曲也導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于投資的依賴(lài)度很高，最高時(shí)是在2009年，投資占GDP的45%。這樣看起來(lái)當(dāng)年的增長(zhǎng)速度非?？?，但當(dāng)年的投資會(huì)變成來(lái)年的生產(chǎn)能力，生產(chǎn)出的產(chǎn)品最終要在市場(chǎng)上銷(xiāo)售，而老百姓又沒(méi)有足夠的資金用于消費(fèi)，最后產(chǎn)能壓力就變成很大的問(wèn)題。
中國(guó)的運(yùn)氣比較好，當(dāng)時(shí)正是一個(gè)大力宣揚(yáng)全球化的時(shí)代，中美關(guān)系也處于良好時(shí)期，而美國(guó)人正在盡力消費(fèi)，其儲(chǔ)蓄率非常低。美國(guó)的消費(fèi)能力和中國(guó)的生產(chǎn)能力剛好碰上，一拍即合，中國(guó)生產(chǎn)出的大量產(chǎn)品都銷(xiāo)售到了國(guó)際市場(chǎng)上，最主要的方向便是美國(guó)。
于是，中國(guó)的順差越來(lái)越大，美國(guó)的逆差越來(lái)越大。
但這個(gè)體系是不可持續(xù)的，我們當(dāng)時(shí)預(yù)料到國(guó)際貿(mào)易要出問(wèn)題。中國(guó)剛開(kāi)始改革開(kāi)放時(shí)，很多國(guó)家并不太在意，而且愿意看到這種局面，因?yàn)檫@對(duì)整個(gè)世界來(lái)說(shuō)都是好事。
但在中國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模變大以后（2010年中國(guó)GDP超過(guò)日本成為全球第二），麻煩就來(lái)了，原因在于大國(guó)和小國(guó)對(duì)于世界市場(chǎng)的影響是很不一樣的。像中國(guó)這種體量的大國(guó)，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)不斷擴(kuò)張，意味著中國(guó)的市場(chǎng)份額在擴(kuò)大，別的國(guó)家的市場(chǎng)份額則在減小，后續(xù)就會(huì)出現(xiàn)就業(yè)問(wèn)題。
最近這些年可以看到，在國(guó)際市場(chǎng)上，凡是中國(guó)需求量大的商品，價(jià)格就會(huì)上揚(yáng)，而在中國(guó)制造的商品占據(jù)主導(dǎo)地位的市場(chǎng)上，價(jià)格就會(huì)下跌。中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)全球市場(chǎng)的影響力越來(lái)越大。
所以，無(wú)論是從投資效率、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，還是從國(guó)際市場(chǎng)調(diào)整等方面來(lái)看，中國(guó)原有的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式都是無(wú)法持續(xù)的，奇跡總歸是要過(guò)去的。
當(dāng)時(shí)我們觀察到兩方面的變化：一是勞動(dòng)力市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)，以前勞動(dòng)力嚴(yán)重過(guò)剩，后來(lái)逐步出現(xiàn)了短缺問(wèn)題，2005年后工人的工資就明顯上升了；另一方面，政府也不斷地說(shuō)要推進(jìn)要素市場(chǎng)化，即過(guò)去的種種扭曲要被取消，比如讓市場(chǎng)來(lái)決定利率水平。
如果上面的分析成立，也就是說(shuō)要素市場(chǎng)的扭曲是導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速很快、結(jié)構(gòu)失衡的重要原因，那這種扭曲的消除必將會(huì)大大影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)。
所以，我們當(dāng)時(shí)判斷：中國(guó)經(jīng)濟(jì)即將面臨重大轉(zhuǎn)型，要從創(chuàng)造奇跡轉(zhuǎn)向常規(guī)發(fā)展。
在這個(gè)轉(zhuǎn)變的過(guò)程中，我們提出可能會(huì)發(fā)生以下四個(gè)方面的變化：
第一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度會(huì)持續(xù)下行。因?yàn)檫^(guò)去的低成本優(yōu)勢(shì)喪失了，成本變得越來(lái)越高，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降是不可避免的。
第二，收入分配狀況會(huì)改善。一個(gè)重要原因是，過(guò)去勞動(dòng)工資被壓著不讓上漲，未來(lái)則可能會(huì)上漲。一般來(lái)說(shuō)，窮人靠工資收入，富人靠投資回報(bào)。如果工資上漲擠壓了投資回報(bào)的空間，雖對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有壓力，但是從收入分配的角度來(lái)看是好事，會(huì)縮小貧富差距。
第三，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)會(huì)變得更加平衡。居民收入占國(guó)民收入的比重開(kāi)始上升，消費(fèi)會(huì)隨之增加，經(jīng)濟(jì)對(duì)出口和投資的依賴(lài)會(huì)下降，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)得以逐步實(shí)現(xiàn)再平衡。
第四，產(chǎn)業(yè)升級(jí)換代會(huì)不斷加速。以前的低成本優(yōu)勢(shì)很難持續(xù)，不僅僅是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展了，成本提高了，還由于過(guò)去的扭曲政策消除了，成本進(jìn)一步回歸正常。
中國(guó)制造業(yè)的成本上升速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他相同發(fā)展水平國(guó)家的上升速度，這意味著中國(guó)花了很長(zhǎng)時(shí)間培養(yǎng)的在低成本產(chǎn)業(yè)有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)一夜之間失去了競(jìng)爭(zhēng)力。
而成本在以后會(huì)變得越來(lái)越高，唯一的應(yīng)對(duì)辦法是提升技術(shù)、效率、品牌，使得產(chǎn)業(yè)不斷往上走。
現(xiàn)在有一個(gè)很時(shí)髦的說(shuō)法，叫“未來(lái)已來(lái)”，在很多場(chǎng)合被人使用。
對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我的看法是奇跡已經(jīng)過(guò)去，但是未來(lái)還沒(méi)來(lái)，仍在來(lái)的路上，即中國(guó)經(jīng)濟(jì)尚未完全進(jìn)入新常態(tài)。在這個(gè)調(diào)整過(guò)程中，一系列因素結(jié)合在一起，比如以前要素成本的扭曲逐步消除，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)生了很大變化。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)今天所面對(duì)的挑戰(zhàn)和以前不一樣，可以稱(chēng)為“中等收入陷阱”。近幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度不斷下降，我們經(jīng)常會(huì)聽(tīng)到學(xué)者、企業(yè)家、官員討論，這種下行趨勢(shì)到什么時(shí)候會(huì)觸底回升，但這個(gè)“底”到底在哪里，無(wú)從知道。
我認(rèn)為中國(guó)跨越中等收入陷阱的可能性非常大，但現(xiàn)在還不能斷言一定能走過(guò)去，或者明確到哪個(gè)時(shí)間點(diǎn)可以走過(guò)去。中國(guó)現(xiàn)在面臨的一大問(wèn)題是產(chǎn)業(yè)升級(jí)，其根本在于技術(shù)創(chuàng)新，而技術(shù)創(chuàng)新不是隨便哪個(gè)國(guó)家、哪個(gè)企業(yè)都能做的。
有些學(xué)者說(shuō)中國(guó)可以有理論創(chuàng)新，但做不了技術(shù)創(chuàng)新。我去很多地方考察，感覺(jué)企業(yè)在應(yīng)用技術(shù)的創(chuàng)新方面還是不錯(cuò)的，很多企業(yè)可以直接利用現(xiàn)有的技術(shù)往產(chǎn)業(yè)鏈上游走。
但是，中國(guó)在新時(shí)代面臨著一個(gè)重大挑戰(zhàn)，就是“金融創(chuàng)新”問(wèn)題。
新技術(shù)的出現(xiàn)和應(yīng)用往往要以金融的支持為基礎(chǔ)。每一次工業(yè)革命的發(fā)生都是因?yàn)樾录夹g(shù)引發(fā)了產(chǎn)業(yè)的變化，而每一次工業(yè)革命也都是由金融革命來(lái)支持的，包括信息產(chǎn)業(yè)革命、互聯(lián)網(wǎng)的出現(xiàn)和普及，都是由資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)推動(dòng)的。
目前看來(lái)所謂的金融挑戰(zhàn)，有兩個(gè)方面的含義：
第一，中國(guó)過(guò)去的金融運(yùn)行方式是不是適合支持技術(shù)創(chuàng)新。
第二，中國(guó)過(guò)去沒(méi)有金融風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在金融風(fēng)險(xiǎn)變得非常大，能不能控制住。這兩個(gè)問(wèn)題混合在一起，就需要金融創(chuàng)新，既是為了支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)、創(chuàng)新，也是為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
中國(guó)的金融體系現(xiàn)在可以說(shuō)是全世界最大的金融體系之一了，廣義貨幣（M2）供應(yīng)量已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)美國(guó)?，F(xiàn)在討論中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，很少有人再擔(dān)心經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的問(wèn)題，談?wù)撟疃嗟氖歉軛U率是不是太高了。杠桿率過(guò)高肯定是有問(wèn)題的，會(huì)導(dǎo)致金融困難。
目前中國(guó)急需的是對(duì)實(shí)實(shí)在在的技術(shù)進(jìn)步、技術(shù)創(chuàng)新提供實(shí)實(shí)在在的金融支持。從中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，光靠餐飲外賣(mài)的創(chuàng)新或者共享單車(chē)的創(chuàng)新無(wú)法支撐整體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)。
支撐經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的根本力量是技術(shù)進(jìn)步，是產(chǎn)業(yè)的升級(jí)換代，在這一點(diǎn)上中國(guó)還需要做很多努力。
在進(jìn)行金融創(chuàng)新的同時(shí)，也要控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)現(xiàn)在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高，我認(rèn)為有多方面的原因。
第一，增長(zhǎng)速度下來(lái)了，再加上產(chǎn)業(yè)要更新?lián)Q代，意味著微觀層面很多企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化了，所以容易出現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)。
第二，產(chǎn)業(yè)更新?lián)Q代意味著相當(dāng)一部分企業(yè)都要被淘汰，在這個(gè)過(guò)程中也可能引發(fā)新的金融風(fēng)險(xiǎn)，這是增長(zhǎng)速度持續(xù)下行必然導(dǎo)致的結(jié)果。
過(guò)去，政府所有的金融機(jī)構(gòu)兜底，好處是短期金融穩(wěn)定了，但長(zhǎng)期來(lái)看金融變得更不穩(wěn)定，現(xiàn)在就有越來(lái)越兜不下去的趨勢(shì)。政府兜底導(dǎo)致的直接結(jié)果之一是道德風(fēng)險(xiǎn)，反正有人兜底，金融行業(yè)的從業(yè)者就對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不介意，肆意擴(kuò)張。
現(xiàn)在的難題是，要釋放局部的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，打破剛性?xún)陡叮屖袌?chǎng)來(lái)決定，“該破產(chǎn)的破產(chǎn)，該違約的違約”，但具體從哪里著手去做，確實(shí)很難判斷。
在打破剛性?xún)陡哆@方面，中國(guó)做得最成功的是股票市場(chǎng)，但在其他金融市場(chǎng)上，如何打破剛性?xún)陡?，之后?huì)不會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)決策者來(lái)說(shuō)是很困難的抉擇。
銀行業(yè)是一個(gè)很好的例子。前幾年出臺(tái)的存款保險(xiǎn)制度是用來(lái)做什么的？萬(wàn)一某家銀行出了問(wèn)題，該破產(chǎn)就破產(chǎn)，該兼并就兼并，每一個(gè)儲(chǔ)蓄賬戶(hù)只要不超過(guò)50萬(wàn)元，由存款保險(xiǎn)制度來(lái)兜底，老百姓便不用恐慌了，政府也不用忙著去“滅火”。這是一個(gè)很好的機(jī)制，但實(shí)際上存款保險(xiǎn)制度已經(jīng)運(yùn)行三年了，還沒(méi)有真正處置過(guò)一個(gè)案例。
是不是中國(guó)的所有銀行在這三年里都運(yùn)行良好，完全不需要處置風(fēng)險(xiǎn)呢？每個(gè)人心里都會(huì)有個(gè)答案。難就難在怎么處理這個(gè)問(wèn)題，雖然還沒(méi)發(fā)生，但有些運(yùn)營(yíng)不善的銀行總歸是要破產(chǎn)的，大方向不會(huì)改變。
第三，杠桿率太高，也就是市場(chǎng)上的錢(qián)真的太多了。
在發(fā)展水平還不高的情況下，中國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量比美國(guó)都多，如果哪一天人均GDP達(dá)到美國(guó)的水平，中國(guó)的貨幣估計(jì)能把全世界買(mǎi)下。為什么中國(guó)要發(fā)這么多貨幣？主要是因?yàn)槿谫Y仍然以銀行為主。
中國(guó)的貨幣供應(yīng)還有一個(gè)特殊的加速機(jī)制，源于政府的兜底行為。哪兒出了問(wèn)題，政府就出面托住，政府沒(méi)有資金又要去托，怎么辦呢？只能請(qǐng)央行幫忙，貨幣供應(yīng)量便上去了。
假如所有的資金安安心心待在銀行，錢(qián)多了也不是大問(wèn)題，畢竟過(guò)去很多年都是這么過(guò)來(lái)的，由銀行提供資金支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但現(xiàn)在資金太多了，而可投資的資產(chǎn)不多，中央政府就特別擔(dān)心出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
這有各種原因，其中一個(gè)原因是金融風(fēng)險(xiǎn)在不同的領(lǐng)域之間游走，一開(kāi)始是股票市場(chǎng)，之后又到了債券市場(chǎng)，還有理財(cái)產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)金融、房地產(chǎn)市場(chǎng)，包括資本外流等。
這背后反映出的根本問(wèn)題是，社會(huì)上有這么多資金以后，總要找到投資的出口。所以，只要資金瞄準(zhǔn)了某個(gè)市場(chǎng)，無(wú)論是金融市場(chǎng)還是商品市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)馬上就會(huì)出現(xiàn)泡沫，因?yàn)橘Y金確實(shí)太多了。這是系統(tǒng)性的問(wèn)題，需要很長(zhǎng)時(shí)間才能解決。
歸根到底，宏觀的問(wèn)題是資金很多，而能投資的標(biāo)的不多，這種風(fēng)險(xiǎn)要逐步釋放和逐步緩解。
第四，是金融監(jiān)管體制。
過(guò)去的監(jiān)管體制是“一行三會(huì)”各管一攤，看上去四平八穩(wěn)，各司其職，新設(shè)立的金融機(jī)構(gòu)要拿牌照，只要拿牌照，它就由發(fā)牌照的機(jī)關(guān)來(lái)監(jiān)管。后來(lái)發(fā)現(xiàn)這種監(jiān)管方式出問(wèn)題了，實(shí)踐中交叉業(yè)務(wù)變得越來(lái)越多，由誰(shuí)來(lái)監(jiān)管呢？比如商業(yè)銀行銷(xiāo)售保險(xiǎn)產(chǎn)品，這事由誰(shuí)管？保險(xiǎn)公司銷(xiāo)售理財(cái)產(chǎn)品，又由誰(shuí)來(lái)管？
分業(yè)監(jiān)管出現(xiàn)了問(wèn)題。更重要的問(wèn)題是現(xiàn)在新的金融業(yè)務(wù)出來(lái)，沒(méi)人給發(fā)牌照，或者根本不想發(fā)。比如說(shuō)影子銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融，相關(guān)部門(mén)本就不想給它們發(fā)牌照。這都是分業(yè)監(jiān)管的問(wèn)題。
對(duì)于金融領(lǐng)域的交叉業(yè)務(wù)、新興業(yè)務(wù)和全能性的銀行，這種運(yùn)營(yíng)模式變得越來(lái)越多，過(guò)去的監(jiān)管方式不太有效，所以金融監(jiān)管的轉(zhuǎn)型變得非常重要。
總而言之，中國(guó)奇跡已經(jīng)過(guò)去了，不要再想著過(guò)去10%以上的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來(lái)仍有可能發(fā)展得很好。即便經(jīng)濟(jì)增速降到6%甚至5%，只要是高質(zhì)量的增長(zhǎng)，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)也非常好。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在走向新時(shí)代，但轉(zhuǎn)型能不能成功，能不能真正走到未來(lái)，還存有疑問(wèn)，這其中的關(guān)鍵就是新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，而新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的核心在于政府千萬(wàn)不要一見(jiàn)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)疲軟就忙著去托底，否則又走回了老路。
我發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的現(xiàn)象：新經(jīng)濟(jì)和舊經(jīng)濟(jì)經(jīng)常是反向運(yùn)動(dòng)的。
舊經(jīng)濟(jì)無(wú)非就是由投資拉動(dòng)，比如基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)等，政府一托，這些行業(yè)一起來(lái)，經(jīng)濟(jì)就平穩(wěn)了，但新經(jīng)濟(jì)又下去了，原因應(yīng)該是社會(huì)的資源就那么多，新舊經(jīng)濟(jì)在資源的使用上是有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的。
在新經(jīng)濟(jì)的培育過(guò)程中，金融創(chuàng)新已變得必不可少，至關(guān)重要。如果沒(méi)有金融創(chuàng)新，首先是產(chǎn)業(yè)升級(jí)會(huì)遇到很大的障礙，其次是很難防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。
所以，下一步中國(guó)能不能成功地超越奇跡，能不能進(jìn)入較低速度但更高質(zhì)量、更平衡的增長(zhǎng)階段，“金融創(chuàng)新”至關(guān)重要。
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