對國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板公司的成長很困惑？不妨看看在“全球第一創(chuàng)業(yè)板”納斯達克上市的中國創(chuàng)新型企業(yè)——在相當程度上，后者的昨天會逐漸會成為前者的明天。這是因為，大家的“根”在中國，主要管理層、主要市場等也都高度同質(zhì)化。
《商業(yè)價值》分析了2004年-2007年在納斯達克和紐約證券交易所上市的57家國內(nèi)中小企業(yè)。統(tǒng)計顯示，57家公司分布在8大行業(yè)，其中最集中的是制造業(yè)（25家），之后是信息技術(shù)業(yè)（13家）、社會服務(wù)業(yè)（7家）。在這3大行業(yè)的公司，占到樣本總數(shù)的近8成；此外，主要是傳播與文化業(yè)（4家）以及農(nóng)林牧漁業(yè)等。
需要注意的是，此制造業(yè)主要屬于“現(xiàn)代制造”的范疇，集中在電子、新能源、醫(yī)藥和醫(yī)療器械等二級行業(yè)中。其中，新能源行業(yè)從事太陽能設(shè)備制造的公司最集中，占制造業(yè)企業(yè)總數(shù)的近3成；其次是電子產(chǎn)品制造，占制造業(yè)企業(yè)總數(shù)的20％。
這種行業(yè)分布，與國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板非常相近。據(jù)了解，截至9月下旬，149家已受理創(chuàng)業(yè)板上市申請的企業(yè)和已過會企業(yè)主要集中在電子信息、新材料、生物醫(yī)藥、現(xiàn)代服務(wù)等行業(yè)，占比約為68%。其中，電子信息業(yè)占149家企業(yè)的37%、生物醫(yī)藥占10%、新材料占到12%。此外，也包括部分新能源、文化教育傳媒、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)等新興行業(yè)。
背景相似，無疑進一步增強了可比較性。站在納斯達克看創(chuàng)業(yè)板，這個視角或許能給我們?nèi)碌氖斋@。
最好行業(yè)預(yù)期成長：3年10倍
由于涉足新興行業(yè)和創(chuàng)新商業(yè)模式，這57家公司在整體上獲得了高速成長。《商業(yè)價值》首先做了分行業(yè)分析，將同類公司的業(yè)績做綜合評估。選取的行業(yè)樣本是公司數(shù)量比較集中的現(xiàn)代制造、信息技術(shù)、社會服務(wù)業(yè)、傳播與文化業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)，共包括52家、占樣本總數(shù)90％以上。
結(jié)果顯示，無論從總資產(chǎn)、主營收入的區(qū)間累計增長率，還是從年度復(fù)合增長率來看，傳播與文化業(yè)均遙遙領(lǐng)先，分別累計增長了超過10倍和8倍，其間保持每年翻一番的成長速度。在總資產(chǎn)增速上，排名第二的是農(nóng)林牧漁業(yè)，以年度復(fù)合增長近57％的速度、累計翻了近3番；現(xiàn)代制造業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入增速排名第二，其間年度復(fù)合增長率超過50％、累計翻了2番。
傳播與文化業(yè)在過去3年實現(xiàn)高速成長，很重要的原因是國內(nèi)經(jīng)濟高速增長，帶來對廣告、資訊服務(wù)的需求膨脹，以及政策傾向帶來的“制度溢價”。一個反面的論證是，集體高速成長主要在2005年-2007年，2008年在總資本、凈利潤等指標上都出現(xiàn)負增長。
一些細分領(lǐng)域，譬如制造業(yè)的醫(yī)藥和醫(yī)療器械行業(yè)的企業(yè)，取得了超越對比組的業(yè)績，還因赴美上市的這些企業(yè)注重掌握核心技術(shù)、走高端路線。其中先聲藥業(yè)擁有多種通過GMP認證的現(xiàn)代化藥品、藥明康德是國內(nèi)領(lǐng)先的生物制藥研發(fā)服務(wù)供應(yīng)商。
對國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來說，只要中國經(jīng)濟未來能保持8％左右的增長率，中小創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展空間仍然巨大。與此同時，隨著國家政策、行業(yè)周期的輪轉(zhuǎn)，新的成長空間也將可能出現(xiàn)在新的領(lǐng)域?？傮w而言，宏觀層面的變化至少包括放松管制、經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)型、環(huán)保和新能源擴容、國際化、國內(nèi)扶持中小企業(yè)等因素。具體而言，醫(yī)藥領(lǐng)域仍值得大力關(guān)注，我國全民醫(yī)保將于2010年初步完成，該行業(yè)正處于新一輪的快速增長期；文化傳媒業(yè)的“制度溢價”將進一步強化；電子業(yè)更有巨大升級空間，并容易獲得傾斜性支持；甚至一些過去的壟斷性行業(yè)，隨著進入壁壘降下來，也可能成為商業(yè)模式創(chuàng)新企業(yè)的新天地。
此外，赴美上市企業(yè)的成長路徑也表明，擁有核心技術(shù)和產(chǎn)品是戰(zhàn)勝同行的關(guān)鍵，并有助于在宏觀經(jīng)濟形勢惡化時，保持穩(wěn)定經(jīng)營。
個體高波動與整體穩(wěn)定成長
根據(jù)最近3年總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤增長情況，《商業(yè)價值》對57家公司分別排序，發(fā)現(xiàn)個體之間懸殊驚人。
在剔除因無期初數(shù)據(jù)而無法評價的3家公司之后，剩余54家公司中，網(wǎng)絡(luò)游戲運營商完美時空的總資產(chǎn)增長幅度排名第一、3年間增長了300倍。實現(xiàn)百倍增長的還包括巨人網(wǎng)絡(luò)、江西賽維，其余實現(xiàn)10倍以上增長的包括航美傳媒、新華悅動傳媒、華視傳媒、天合光能、永新視博。但另一方面，有13家公司的增幅在1倍以下，3家公司負增長、排名最末的華友世紀的總資產(chǎn)縮水近3成。
區(qū)間凈利潤增長的差異更大，實現(xiàn)百倍增長的是江西賽維、華視傳媒，最近3年分別增長了234倍和117倍。其余凈利潤增長在10倍以上的企業(yè)，分別是泛華保險、巨人網(wǎng)絡(luò)、完美時空、百度、天合光能、航美傳媒和海王星辰。另一方面，也有12家企業(yè)凈利潤出現(xiàn)負增長，凈利潤負增長在10倍以上的5家企業(yè)，分別是WSP控股、藥明康德、美新半導(dǎo)體、分眾傳媒、新華悅動傳媒（原新華傳媒），其中墊底的新華悅動傳媒凈利潤劇減550倍，由2005年盈利50萬美元、到2008年虧損了2.75億美元。
與此同時，無論實現(xiàn)正增長、還是負增長的公司，在3年中的業(yè)績大都出現(xiàn)劇烈波動。以區(qū)間凈利潤增長第一的江西賽維為例，其以標準差來衡量的波動性指數(shù)也最大，是樣本中波動性最小公司的900倍。但是負增長公司也并不意味著波動性小，新華悅動傳媒波動性指數(shù)排名第二。
對企業(yè)盈利增長前景和波動性的預(yù)期，會直接影響在資本市場所獲定價。統(tǒng)計表明，根據(jù)發(fā)行前1年的每股收益（扣除盈利為負），樣本中所選57家公司上市發(fā)行的平均市盈率約為90倍，但各公司之間的差異懸殊，譬如百度的發(fā)行市盈率高達467倍、金融界202倍、空中網(wǎng)103倍，華友世紀僅為9倍。
至于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板，券商分析人士普遍認為應(yīng)高于中小板企業(yè)的30倍均值，很可能在30倍-40倍之間。招商證券研究員陳文招認為，也可能會達到50倍。
值得注意的是，超越個體層面，對57家公司做整體考察，又是另一種場面。倘若把這些公司“虛擬”為一家多元化的超大型企業(yè)，在最近3年內(nèi)，這家超大型公司以45％的年度復(fù)合增長率，總資產(chǎn)增長了2倍；以35％的年度復(fù)合增長率，凈利潤增長了近1.5倍；與此同時，整體波動指數(shù)還不到各“部門”或“業(yè)務(wù)單元”平均波動指數(shù)的3成。
“上市早”不等于“高成長”
在普遍印象中，創(chuàng)新型公司越早上市，就越具有成長活力。但通過對這57家赴美上市創(chuàng)新型企業(yè)的分析，并非必然如此。
根據(jù)美國管理學(xué)家伊查克愛迪思提出的企業(yè)生命周期理論，企業(yè)同生物一樣都會經(jīng)歷從出生、成長到老化直至死亡的生命歷程。如果上市的時間窗口“正合適”，企業(yè)借助資本市場的融資和品牌傳播便利，將獲得快速發(fā)展。從實際數(shù)據(jù)看，“合適”遠比“趕早”更有價值。
總體測算，57家公司成立到上市的平均間隔期為7年。其中，成立3年以內(nèi)（含3年，下同）就上市的僅10家，不到樣本總數(shù)的2成。諸多同類研究均表明，7-8年正是多數(shù)國內(nèi)企業(yè)的平均壽命。這意味著，整體而言，企業(yè)首先要邁過“生死關(guān)”，再通過資本市場錦上添花，創(chuàng)業(yè)板也不例外。
《商業(yè)價值》進一步分析發(fā)現(xiàn)：少數(shù)較早獲得上市機會的“幸運兒”，上市之后的成長性優(yōu)勢并不明顯。根據(jù)從成立到上市的間隔期，《商業(yè)價值》將57家公司分成5組：分別是3年以內(nèi)、4-5年、6-8年、9-10年、10年以上組?？紤]到上市日期不同，棄用區(qū)間累計成長指標，選用復(fù)合成長率、樣本總體標準差，分別評價成長速度和穩(wěn)定性。
結(jié)果顯示，無論是從總資產(chǎn)增長、凈資產(chǎn)增長，還是從主營業(yè)務(wù)收入、凈利潤增長的口徑評判，成立5年以內(nèi)就上市的企業(yè)組均得分墊底；與此相反，成立10年以上的企業(yè)組，凈資產(chǎn)和凈利潤復(fù)合增長率等兩項指標均處于領(lǐng)先位置——這正是評價“有質(zhì)量的增長”的核心指標。為綜合考慮成長速度和穩(wěn)定性，《商業(yè)價值》將這4項指標按一定權(quán)重和公式做綜合運算，結(jié)果10年以上組的綜合系數(shù)仍然居于榜首、成立6-8年的企業(yè)組與之很接近，9-10年組居第三，4-5年組居第四，3年以內(nèi)組墊底并且得分極低。
5年以下組得分低的原因，除了在“有質(zhì)量的增長”方面并不具備顯著優(yōu)勢，還因早期公司普遍存在的巨大成長波動性。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)指標上，就是標準差過大、其與得分負相關(guān)。這個結(jié)論，也吻合《商業(yè)價值》9月號專題中，分析100名持續(xù)成長公司的共性所提出的“經(jīng)歷周期才能反周期”。正因為年輕，上市早的公司遭遇到2008年全球性經(jīng)濟危機，此前的高增長遭遇挫折甚至猛然掉頭。
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看不懂！
創(chuàng)業(yè)版還是美國人玩得好！
美國的納斯達克