行情來源：BBAE必貝證券
文丨必貝好奇社，作者丨大Q
最近因?yàn)橐咔榈脑?，A股的口罩概念股飛漲，不少口罩概念股逆勢走出連板。說到口罩，就讓人想起N95口罩，說到N95口罩就讓人想起3M公司，3M公司也確實(shí)是這方面的先驅(qū)。
3M公司在1970年代初發(fā)明了顆粒物防護(hù)口罩，并且?guī)资瓴粩嘣O(shè)計(jì)出樣式各異的口罩，滿足不同人群的需求。
這么說來，3M公司才是最正宗的口罩概念股，但是一看走勢，會發(fā)現(xiàn)這個最正宗的口罩概念股畫風(fēng)和A股完全不一樣。不僅沒有逆勢上漲，而且從2018年初就開始震蕩下跌。2019年標(biāo)普500上漲28.88%的情況下，作為成分股之一的3M公司居然還下跌了4.56%。
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再次感受到美股資本市場和A股的區(qū)別，大A股民可能覺得放著這么好的概念股不炒，也太暴殄天物了，而美股資本市場更看重業(yè)績。俗話說，羅馬不是一天建成的，股價跌了兩年多也不是一個因素導(dǎo)致的。既然股價會下跌這么久，自然也不僅僅是只有業(yè)績的原因。
我認(rèn)為主要是三個原因：業(yè)績、訴訟和外匯波動。
3M公司是一家多元化公司，根據(jù)2019年財報，分成了四個收入部門——安全與工業(yè)、運(yùn)輸與電子、醫(yī)療保健和消費(fèi)產(chǎn)品，2019年總收入321億美元，同比下降1.9%。
來源：3M公司2019年報
口罩業(yè)務(wù)在當(dāng)中只是其中一塊，華爾街看的是整家公司的增長。不過這種收入細(xì)分是2019年重新劃分的，2019年以前是五個收入部門，以2018年為例，分成了工業(yè)、安全防護(hù)、醫(yī)療保健、電子與能源和消費(fèi)產(chǎn)品。
來源：3M公司2018年報
在2018年4月24日，3M披露2018Q1業(yè)績，雖然業(yè)績和預(yù)期一致，但是因?yàn)殡娮优c能源部分收入出乎意料地下跌，導(dǎo)致公司降低2018年的盈利指引1%。
3M公司已經(jīng)是一家成熟行業(yè)的成熟公司了，多年的收入增速都是個位數(shù)。本來增速就不高，又下調(diào)一個百分點(diǎn)，影響可不小。因此，當(dāng)天股價下跌7.21%，在隨后幾天繼續(xù)下跌，一個星期下跌了10.48%。
這還只是一個開始，算上2018年一季度的業(yè)績披露，3M公司至今披露了8個季度的財報，大部分當(dāng)日不是低開就是下跌，只有2019年7月25日披露財報后股價才高開，但是股價最后還是收跌了。如下圖，紅色箭頭都是披露財報后當(dāng)天下跌或低開，黃色箭頭是當(dāng)天高開。
幾乎每次都低開，是因?yàn)闃I(yè)績總低于預(yù)期嗎？不一定，但是確實(shí)不太好。下圖疊加了從2017年一季度開始的分析師預(yù)期EPS和實(shí)際EPS的情況。實(shí)線是實(shí)際EPS，淺色帶狀是分析師的預(yù)期范圍。
來源：MarketBeat
從上圖可以看到，從2018年一季度開始，實(shí)際EPS不是低于預(yù)期就是在預(yù)期范圍靠下端的位置。要知道，這兩年管理層還有不斷回購股份，回購股份會導(dǎo)致流通股減少，由此提升EPS。在這樣的情況下，EPS還表現(xiàn)這么差，如果沒有回購，EPS會更差。
我們都知道業(yè)績不如預(yù)期會導(dǎo)致股價下跌，但是究竟為什么，很多人還是很模糊。這里我從估值公式的角度簡單說一下。
在成熟行業(yè)的成熟公司，分析師們一般使用戈登增長模型（Gordon Growth Model），公式如下：
P為估值，D為最近一期的股息，g為預(yù)估未來持續(xù)的增長率，r要求回報率。3M公司披露的業(yè)績總是低于預(yù)期，那么分析師肯定會調(diào)小g。在r不變的情況下，g被調(diào)小，分母變大，分子變小，估值就更加小了。
而且作為成熟公司，要提高業(yè)績增速不是一件容易的事情，這樣的情況下，分析師只會不斷下調(diào)g，估值就會一直下跌。
3M公司的訴訟問題不是最近的事情，而是持續(xù)了幾年。早在2016年3月，就有人在“The Motley Fool”上面說過3M公司的訴訟問題。
3M公司作為大型多元化公司，而且經(jīng)常發(fā)明各種新材料，自然就會涉及化學(xué)制品領(lǐng)域。化學(xué)制品如果處理不好，不僅僅破壞環(huán)境，還有可能危害人們的健康。
恰巧美國的律師行業(yè)非常強(qiáng)大，即使是大公司，如果有產(chǎn)品危害到人們的健康，也會被群體訴訟告到焦頭爛額。美國大型化學(xué)制品公司杜邦公司就因?yàn)榛瘜W(xué)污染問題遭殃了，2015年群體訴訟案件3535起，杜邦公司為此支付了6.707億美元。
整個訴訟過程將近20年，甚至拍成了一部叫《黑水》的電影，電影最后說訴訟還在繼續(xù)。
讓杜邦公司遭殃的是聚四氟乙烯中有兩種致癌物質(zhì)——PFOA和PFOS，這是在2017年經(jīng)過多項(xiàng)科學(xué)實(shí)驗(yàn)確定的結(jié)果。巧的是，3M公司的產(chǎn)品中也有含有這兩種物質(zhì)，杜邦被罰款了，3M公司能逃得了嗎？因此，3M公司在2018年2月達(dá)成了8.5億美金的和解。
來源：StarTribune
以為這就完了嗎？2019年3M公司又卷入到口罩產(chǎn)品存在缺陷的訴訟中，2320名個人原告稱其口罩不能保護(hù)使用者免受石棉、二氧化硅、煤礦粉的侵害。最正宗的口罩概念股因?yàn)榭谡謫栴}，引起訴訟（滑稽）。
這兩年，光是這兩起訴訟，就花掉了3M公司18.73億美元。
來源：3M公司2019年報
這些訴訟案件都是上千起的，杜邦都打了十幾年，3M公司要打多少年呢？本來收入增速就放緩了，現(xiàn)在還有巨額訴訟費(fèi)用，對3M公司的增長還能樂觀嗎？
然而，屋漏偏逢連夜雨，還有外匯波動會影響3M公司的業(yè)績。
從3M公司2019年的收入細(xì)分可以看到（本文的第二張圖），3M公司有接近60%收入來自非美國市場，也就是說這部分收入會受到外匯波動的影響。
我們都知道，當(dāng)本國貨幣下跌時，更有利于出口。但是美元從2018年開始不斷上漲，美元指數(shù)不斷上漲，兩年上漲14%。
這對3M公司的收入產(chǎn)生了不利的影響，因此近兩年3M的年報總會說因?yàn)橥鈪R的原因?qū)е率杖胂碌?019年為例，因?yàn)橥鈪R波動的原因，銷售收入下跌了1.7%。
來源：3M公司2019年報
美元2018年開始漲，3M公司股價2018年開始跌。如果投資3M公司，似乎也在賭美元下跌。
3M公司的股息率在2018年已經(jīng)是除2008年以外最高，如果當(dāng)時覺得不會有危機(jī)，可能會因?yàn)楦吖上⒍I入了。今年以來的下跌，已經(jīng)讓股息率達(dá)到4.33%，接近2008年底部的水平，看起來估值很便宜。
如果此時自己精分一下，開一場頭腦風(fēng)暴可能是這樣的：
A：3M公司增長很低。
B：但是估值很便宜。
A：3M公司有訴訟問題。
B：但是估值很便宜。
A：3M公司受外匯波動影響。
B：但是估值很便宜。
3M公司的風(fēng)險和優(yōu)勢都知道了，投資者對于這場賭局很明顯了。要因?yàn)楣乐档投I入還是因?yàn)閱栴}重重敬而遠(yuǎn)之呢？
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