美國運通公司當時的財務(wù)報告
問題出在旅行支票和信用證上。一般來說，人們在美國運通花錢提前購買旅行支票，然后在其他國家旅游時，可以在任何當?shù)劂y行取款，或使用支票直接付款。
很顯然，這5.25億美元是按照人們的需求支付的。華爾街擔心的是這次事件會讓大量用戶涌進美國運通取款，產(chǎn)生擠兌。
如果確實如此的話，結(jié)果是毀滅性的，很明顯美國運通將無力支付。
但巴菲特并不這樣認為，他花了1300萬美元，自己當時管理資產(chǎn)的40%，購買了5%的美國運通公司的股票。
他當時在想什么呢？我們不妨揣測一下。
我們可以看到這5.25億美元的旅行支票和信用證，在資產(chǎn)負債表上，是一種「負債」，這些錢是美國運通欠消費者的。
問題的關(guān)鍵是這5.25億美元的旅行支票和信用證，有多大可能會被擠兌呢？巴菲特走上街頭去調(diào)研，發(fā)現(xiàn)人們并不在乎。
華爾街的恐慌并沒有給真正使用這些旅行支票的人們造成影響，畢竟美國運通在人們心中仍然是一家信譽非常好的大公司。
這5.25億美元背后，是人們對于美國運通公司的信任。這種信任并沒有憑空蒸發(fā)。
所以巴菲特購買了美國運通的股票。
兩年后的1968年，他將持有的美國運通股票以3300萬美元賣出，翻了2.5倍多。
重點并不是巴菲特通過這次投資獲得了多少受益，而是巴菲特通過這次交易，發(fā)現(xiàn)了一個有趣的東西。
巴菲特發(fā)現(xiàn)美國運通的這5.25億美元，代表了一種特別又極具吸引力的融資方式。
我們不妨將這5.25億美元的旅行支票和傳統(tǒng)負債進行對比。
以銀行貸款這種最普遍的負債為例，當一家公司向銀行貸款5.25億美元時，有三項東西往往是必不可少的。
提供抵押、支付貸款利息和到期還款。
但是美國運通的旅行支票并非如此。
當用戶在運通購買旅行支票時，運通收到了巨額的資金，但他們只是給用戶頒發(fā)了一張紙質(zhì)的憑證，沒有任何抵押，也不需要向用戶支付任何利息。
雖然這張紙質(zhì)的憑證是隨時按需支付，但是在運通收到錢和最付支付錢之間，有一定的時間間隔，甚至有些人從來都不兌現(xiàn)。
更重要的是，即便有人兌現(xiàn)的支票，總有其他人在購買新的支票，所以美國運通賬戶上這筆巨額的資金始終存在，甚至?xí)S著用戶增長不斷擴大。
也就是說，雖然只看一個用戶的賬戶，運通只是收到用戶的錢，在一段時間后，再把錢還給用戶，但當我們看美國運通的賬戶，也就是成千上萬個用戶的集合，這些交易產(chǎn)生了巨額的剩余資金。
這些資金是滾動的，不用償還給用戶。
這聽起來像是一種旁氏騙局，確實類似，但這是一種良性的循環(huán)。只要運通的信譽還在，運通公司依然在經(jīng)營這項業(yè)務(wù)，那么這5.25億美元就會一直存在，甚至?xí)絹碓酱蟆?/p>
沒有任何抵押，沒有利息，更重要的是，不需要償還。
雖然這5.25億美元是在「負債」里，當我們思考這5.25億美元背后的實質(zhì)，其實是一種由于企業(yè)業(yè)務(wù)模式產(chǎn)生的巨額自有現(xiàn)金，就像巴菲特在一年之后的致股東的信里寫的「一種沒有任何負擔的企業(yè)價值?！?/p>
巴菲特著迷了。
還有什么能比這種融資更有效呢？沒有抵押，沒有利息，還不需要償還。
不管是企業(yè)通過發(fā)行股票融資，還是向銀行等其他機構(gòu)貸款，都會讓每股受益下降。
但這種融資不會。巴菲特叫它「浮存金」（float），他在致股東的信里寫道：
浮存金事實上就是我們手上別人的錢，雖然最終還是會還給別人，但我們現(xiàn)在擁有自由支配權(quán)。
用別人的錢，來做自己的生意，這是一個多棒的想法！
但是，面對美國運通的5.25億美元浮存金，巴菲特也有不開心的地方。
他沒辦法染指這5.25億美元。這筆巨額浮存金被美國運通用來投資設(shè)立倉庫管理這類子公司，并帶來了很大的風險。
巴菲特熱愛浮存金創(chuàng)造的奇跡，卻討厭美國運通運用這筆資金的方式。
所以他在1970年控股了 Blue Chip Stamps。
Blue Chip Stamps 所做的生意有點像是今天銷售超市購物卡的公司，本質(zhì)上是一種顧客忠誠度計劃。
消費者在 Blue Chip Stamps 合作的超市、便利店、藥店等零售店消費時，根據(jù)消費金額的大小，會被給予幾枚郵票。
當郵票積攢到一定數(shù)量，消費者就可以去兌換商店，用這些郵票來兌換像玩具、家具、餐具等生活用品。
所有合作的零售店都需要提前向 Blue Chip Stamps 付錢購買郵票，但是消費者收集郵票需要很多時間，很多消費者甚至?xí)浫稉Q。
這不就是「浮存金」嗎？
但這一次，巴菲特有了充足的資金，控股了 Blue Chip Stamps，所以巴菲特終于可以用浮存金做自己的生意了。
他使用 Blue Chip Stamps 的浮存金，在1972年用2500萬美元收購了喜氏糖果公司（See’s Candies）。
從1972年到2011年的40年里，喜氏糖果創(chuàng)造了16.5億美元的稅前利潤，交完稅之后的幾乎所有利潤，都分紅給了伯克希爾哈撒韋（或早期的 Blue Chip Stamps）。
巴菲特使用這些從喜氏糖果分紅得來的現(xiàn)金，購買更多能夠產(chǎn)生多余現(xiàn)金的好公司，建立了一種正向的現(xiàn)金循環(huán)。
為了獲得更多的「浮存金」，巴菲特還盯上了保險公司。
在保險生意中，「浮存金」出現(xiàn)，是因為大部分保險公司要求顧客提前支付保費，更重要的是從保險公司接到理賠申請到真正支付保費，也需要比較長的時間。
——沃倫·巴菲特
以美國第四大汽車保險公司 GEICO為例，在1980年底巴菲特擁有GEICO 33.3%的股權(quán)，之后的十幾年里GEICO不斷回購股票，其持投比例增加到51%。
在1995年下半年，伯克希爾哈撒韋使用23億美元現(xiàn)金，收購了GEICO剩下的49%的股份。
伯克希爾哈撒韋持有幾十上百家大大小小保險公司的股份。
只要承保能夠盈虧平衡，也就是我們真正支付的保費成本和接受的保費收入持平，「浮存金」就是可以自由支配的。在過去的歷史中，我們一直都是盈利的，未來我預(yù)計會盈虧平衡或更好一些。
如果我們能做到這一點，（所有使用浮存金的）投資將會是伯克希爾哈撒韋未被發(fā)現(xiàn)的隱含價值。
——沃倫·巴菲特
那么這筆隱含價值有多大呢？
這筆隱含價值已經(jīng)從1967年的1700萬美元，漲到了2016年的超過91億美元。
那么這筆非常吸引人的浮存金又如何影響公司內(nèi)在價值的計算呢？在計算伯克希爾哈撒韋的賬面價值時，這筆浮存金是作為負債被減掉的，就像明天就要歸還這筆錢一樣。
巴菲特認為雖然財務(wù)上要這么操作，但這么看待浮存金是不對的，浮存金應(yīng)該被看成是一種動態(tài)基金。如果浮存金可以做到?jīng)]有成本又持久的話，這筆負債的價值要遠遠低于賬面上看到的。
寫到這里，如果認為「浮存金」是巴菲特「用別人的錢做自己的生意」的全部，那么未免有些狹隘。
1989年，他在致股東的信里寫道：
如果在今年年底，我們將所有持有的股票證券都賣出，那我們就要支付給政府11億美元的稅收。那么這11億美元的負債是不是和那些年終要付給債權(quán)人的一般負債一樣呢？
顯然不是，盡管它們都是在審計時將凈值減掉了11億美元。
那么從另一方面講，這種遞延所得稅是不是毫無意義呢？因為只有在我們賣股票時才會需要支付，而在絕大部分情況下，我們都沒有賣股票的意圖。這也是不對的。
用經(jīng)濟學(xué)術(shù)語來說，這種負債就像是我們從美國財政部申請的無息貸款，只有我們想還的時候，才需要償還。
所以，從實質(zhì)上來說，這種「遞延所得稅」負債的真實價值遠遠小于11億美元。
這也是一種用別人的錢，做自己的生意。
下圖是截至2016年底，伯克希爾哈撒韋的資產(chǎn)負債表。從圖中可以看到，1989年的11億美元「別人的錢」到2016年已經(jīng)變成了779億美元。這也是伯克希爾哈撒韋另一塊巨大的隱形價值。
2012年，AQR Capital 的 Andrea Frazzini 等人曾經(jīng)對于巴菲特的融資成本做過一個計算。
他們的結(jié)論是，在60%的時間里，巴菲特向別人借錢，別人還得付錢給他……
而當他真正付錢給別人來借錢時，他付的平均融資成本是2.2%，這比美國國債4.8%的利率還低一半以上。
巴菲特比美國政府借款的成本還要低一半以上……
問題是，他并不是借一小筆錢，到2016年低，他借了超過91億美元。
但這還不夠，巴菲特想要更多。
盡管他警示大家金融衍生品是金融市場的大規(guī)模殺傷性武器，但他還是心動了。因為金融衍生品可以幫助伯克希爾哈撒韋獲得最佳的資本結(jié)構(gòu)。
直到2008年，伯克希爾哈撒韋擁有251個金融衍生品合約：股票看跌期權(quán)、信用違約互換等，巴菲特這樣描述這些金融衍生品：
直到（2008年）年底，給我們的付款減掉我們付出的錢 —— 也就是金融衍生品的「浮存金」共計81億美元。這種浮存金和保險的浮存金很像：只要我們在一個交易中能夠盈虧平衡，我們就能長時間自由的使用這筆錢。
這筆錢在2016年是近29億美元。這是伯克希爾哈撒韋又一項隱含的價值。
這篇文章講的道理，幾乎每一點都能在巴菲特致股東的信里找到。我只是做了一個簡單的歸納和總結(jié)。希望這篇文章讓你對巴菲特的智慧理解得多了一些。
在之前文章中，我聊過稻盛和夫?qū)τ凇脯F(xiàn)金」的看重。希望這篇文章給你更進一步的視角，看到巴菲特對于「現(xiàn)金」的追求。同時，進一步看到財務(wù)報表的局限性。
更重要的是，追求事物本質(zhì)的重要價值。
本文首發(fā)自作者的公眾號求智集（roadtowisdom）
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很不錯的文章，巴菲特確實是資金操控的高手。
有人肯借就好啊，借到后能還就行了