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鈦媒體注：今年年初，彭博社援引知情人士消息稱，螞蟻金服已啟動IPO，估值高達500億美元。實際情況是怎樣的呢？它值不值這么多？都有哪些估值依據(jù)？鈦媒體作者止水資訊的沈一冰就這些問題做了詳盡回答：

首先來看看螞蟻金服目前的業(yè)務條線：

(1)支付寶、支付寶錢包：主要負責支付業(yè)務。是阿里系金融服務的主入口，整個阿里網(wǎng)商平臺成交額根據(jù)阿里巴巴集團公布的2014年業(yè)績業(yè)績大致為2.3萬億。我個人判斷，支付寶并不會將對此流量的收費作為支付寶的主要收入來源，而是將免費服務或低費率服務其作為后續(xù)業(yè)務的導流入口。支付平臺的競爭對手只有其他支付平臺，與任何企業(yè)任何行業(yè)都可以合作，因而支付平臺的繼續(xù)壯大，更為便利和廉價的服務是這個條線的主要方向;

(2)余額寶、招財寶：主要負責理財、投資服務。余額寶以一種顛覆性的銷售方式和全新的投資者教育、宣傳方式，成功地讓一家名不見經(jīng)傳的地方小基金一躍成為全國甚至全球資產(chǎn)規(guī)模排名前列的基金公司。作為一種基礎性的、低風險低收益的類現(xiàn)金理財方式，余額寶是螞蟻金服體系的主要資金池。而且這個資金池并不像銀行那樣有放貸壓力，而是通過貨幣基金的形式從銀行獲得收益。這個條線的未來會更加多元化，下文會提到;

(3)螞蟻小貸、網(wǎng)商銀行：真正的類銀行融資業(yè)務。螞蟻小貸以自有資金向優(yōu)質的網(wǎng)店等小企業(yè)、優(yōu)質個人用戶發(fā)放貸款并獲得收益，不同于大部分小貸公司和絕大部分P2P公司，他的大數(shù)據(jù)和信用資料不是扯淡，而是貨真價實的東西。原因也很簡單，第一是有大量交易數(shù)據(jù)可供支持，第二是有征信牌照。對于網(wǎng)店，還有累積信譽和店鋪應收賬款也在阿里系的掌控之中，因此相對于其他民間的類銀行業(yè)務，他們的風險控制手段無疑更有效，成本也更低，因此帶給客戶的資金成本也更低，可以形成良性循環(huán)。而這三點，是絕大部分小貸公司和P2P公司無法做到的。這個條線無疑是未來主要的利潤來源，下文同樣更多分析;

(4)眾安保險：相對傳統(tǒng)的保險業(yè)務既是現(xiàn)金牛，在創(chuàng)新業(yè)務上也可以玩一些新花樣：(a)投連險、萬能險與金融產(chǎn)品結合;(b)金融保險，例如信用保險、信用衍生品等;

從上面四個條線結合阿里巴巴集團電商平臺的話，實際上涵蓋了經(jīng)濟活動的主要方面：投資、融資、消費、支付、保險。

螞蟻金服/阿里系的金融戰(zhàn)略分析：

螞蟻金服是阿里系的未來所在，金融是各個行業(yè)聯(lián)系的中樞和資源調配的節(jié)點，掌握了金融中心，自然可以獲得更多的社會資源。在現(xiàn)行法律框架之下，阿里系的目標我認為可以簡單地概括為：

將螞蟻金服下屬的支付寶平臺做成法律、法規(guī)、政策允許下的全牌照金融服務平臺。或者更通俗地說，資金只要進入支付寶，就沒有必要再出去了。消費有淘寶天貓，投資有寶類，融資有小貸、銀行。最終涵蓋資金循環(huán)的大部分環(huán)節(jié)。

阿里的業(yè)務基點是“交易”，起步之初是資金與貨物的交易，目前是資金和金融產(chǎn)品的交易，未來也許會更進一步，變?yōu)橘Y金和非標準化資產(chǎn)的交易，屆時全社會的投融資都不再需要傳統(tǒng)的中介機構。

最后一句話說的有點玄乎，實際上就是說，大部分投資需求和融資需求都可以在風險甄別以后，直接找到匹配的對象，在很大程度上消除了投融資兩端的信息不對稱。

例如，我有一個5萬元的融資需求，在支付寶平臺提交融資需求，系統(tǒng)進行風險甄別后如果批準，那么這個融資項目就可以以一定的利息發(fā)布出來，而有興趣的投資者可以直接向我提供借款。這在過去屬于非法集資的范疇，但是在通過信息的加工處理，能夠對借款的風險進行相對精確的評價，消除投資者和融資者的信息不對稱之后，我認為未來可能在法律上不再屬于非法集資了。

最終而言，中介渠道占用的資金成本被較大程度地釋放出來，惠及投融資雙方。也許有朋友要問，為什么P2P的借款成本這么高，最終到手要18%~20%呢?請讀者自行思考。

而目前的業(yè)務布局來看，螞蟻金服體系提供了較為廣泛的固定收益類服務，而我們知道投資品主要分為固定收益類和股權收益類兩個大的門類，因此我判斷在不久的未來，股權投資的寶類產(chǎn)品一定會是螞蟻金服會補上的一塊拼板。例如最近的證券公司賬戶互聯(lián)查詢余額就是一個明顯的預兆。在券商牌照發(fā)放之前，也許私募股權眾籌也是一個不錯的業(yè)務切入點。

電影眾籌實際上遠遠不算是一個真正的眾籌，因為實際上它是一個萬能型股東收益保險產(chǎn)品。目前搞的實物眾籌，實際上從本質來說，是對產(chǎn)品市場的預先調研和客戶提前鎖定。而我心目中的真正眾籌是對企業(yè)股權進行投資，改變傳統(tǒng)私募股權基金業(yè)態(tài)的一種顛覆產(chǎn)品。當然，眾籌是存在很多固有問題的，螞蟻金服到目前在股權眾籌方向仍然沒有大的動作，恐怕也是因為看到了目前市場仍有諸多不成熟之處。

因此最為靠譜的方向恐怕是螞蟻金服自己的證券公司，在本次注冊制改革后，證券公司牌照如無意外應當會逐漸開放。螞蟻金服拿到券商牌照不是為了參與傳統(tǒng)競爭，而是成為傳統(tǒng)券商的一個銷售渠道，以承銷商而不是主承銷商的角色介入傳統(tǒng)的ipo、再融資市場：

在一級市場方面，股權這頭，螞蟻金服可以在前期螞蟻小貸、或者未來眾籌項目中浮現(xiàn)出的好企業(yè)，篩選較好的企業(yè)進行標準化工作，IPO并推向大眾可以參與的證券市場。在真正的注冊制時代，銷售為王。包括一級半的上市公司再融資市場同樣如此。

固定收益這頭就是真正的重頭戲了，企業(yè)的債權類融資需求可以變?yōu)榈烷T檻、標準化的產(chǎn)品。債券、貸款、資產(chǎn)證券化市場的廣大程度無需贅言。讀者可以看一看2014年各種公司債、企業(yè)債、中票短融的發(fā)行量;

而二級市場，則可以對一級市場產(chǎn)生的各種產(chǎn)品進行交易，這一塊（包括一級市場的發(fā)行過程）螞蟻金服需要通過法定的交易所完成，螞蟻金服下屬的證券公司可以收取傭金。這要交投活躍，即便傭金費率很低，仍然是非常可觀的。國內絕大部分證券公司在2014年底利潤猛增可見一斑。

最后，算一筆2017年的賬（估的不對、算的不對的地方請指正）：

1、類銀行業(yè)務：

(1)余額寶規(guī)模約在5000億元保持穩(wěn)定存量，按照每年千分之五收費，收入約25億元;

(2)貸款類、P2P業(yè)務，資金池規(guī)模達到300~500億元，按照中介費用3%計算，收入9~15億元。此處的3%已經(jīng)扣除風險準備;

(3)支付用戶規(guī)模約穩(wěn)定在4億，按照人均支付金額達到8000元/年，稍打點折扣算3萬億元，按照平均手續(xù)費千分之二到千分之三算約60到90億(參照信用卡費率1%來看，這個數(shù)字實際上是較為保守的，如果資金和支付都發(fā)生在螞蟻金服體系的話，實際上這個數(shù)字更為巨大);

類銀行業(yè)務小計：介于94~130億元。這一塊承擔的技術設備、線下系統(tǒng)較多，屬于資產(chǎn)較重的部分，稅前利潤率是相對最低的，預計在30%左右，暫計稅前利潤28.2~39億元。

2、類證券業(yè)務

(1)純余額寶不再重復計算;

(2)證券交易賬戶沉淀資金量按2000～4000億算，年交易額按照年換手率20倍，大概產(chǎn)生20000億交易量，如果傭金抽取萬分之二，大概8～16億元。加上資金閑置時購買余額寶等現(xiàn)金管理產(chǎn)品、基金類產(chǎn)品、其他證券賬戶理財產(chǎn)品時抽取的傭金如也按照對交易量平均萬分之二(對資金存量千分之二)算，也是8～16億元，合計大約16～32億;

(3)債券、資產(chǎn)證券化等其他標準固定收益產(chǎn)品，按照銷售額250~500億元，承銷費率千分之三計算，約0.75~1.5億;

(4)股票承銷業(yè)務，IPO費率較高，大項目4%左右，小項目可以達到10%，按照平均5%計算;再融資費率較低，一般在2%~4%之間(視一年期、三年期不等)假設平均3%算，按照IPO承銷20~40億元，再融資50~80億元計算，約2.5~4.4億元;

類證券業(yè)務收入小計：介于18.75~36.9億元。這一塊主要是將標準金融資產(chǎn)和非標準的資產(chǎn)進行銷售，螞蟻金服的強項在于承銷，不太需要一級市場的高薪人員?？鄢龔臉I(yè)人員獎金后的稅前利潤率可以達到80%左右，暫計稅前利潤約為15~29.52億元;

3、類投資業(yè)務

(1)私募基金業(yè)務，諸如優(yōu)秀眾籌項目的后續(xù)中早期投資：股權投資基金約在200~500億規(guī)模，預期回報率20%，投資毛利約40~100億元，螞蟻金服可分得基金管理費2%，約8~20億元，超額回報分成大概為毛利的20%，8~20億元。眾籌類業(yè)務，按照承銷5~10億，收取5%手續(xù)費，約0.25~0.5億元，暫時忽略;總計約16~40億元;

(2)類投資業(yè)務毛利率極高扣除資金成本按10%，管理費用10%算，稅前利潤率約在80%，暫計稅前利潤介于12.8~32億元;

4、類保險業(yè)務

(1)傳統(tǒng)保險業(yè)務比照：加權計算了保費收入100～500億的保險公司數(shù)據(jù)，如果眾安保險在2017可以達到100億左右的保費收入，1000億左右的資產(chǎn)管理規(guī)模，稅前利潤約在5～10億元量級波動，不同的保險公司經(jīng)營業(yè)績可能差別很大，未能找到一個比較好的類比方法，于是采用上下限的方式。

(2)創(chuàng)新業(yè)務：難以估計，暫時不計入。

合計稅前利潤介于：61.4~111.32億元，所得稅率和其他意外支出合計按照20%算，凈利潤約在49.12~89.06億元。

以上是2017年的預測，總體還是保守的。如果按照上限估計約90億元凈利潤，A股市盈率30倍計算得到2700億，3000億元人民幣的市值量級還是可以大致達到的。不過這個時段估值3000億也許略早，但也沒有特別離譜。重復一遍我的觀點，螞蟻金服的野心是：資金只要進入支付寶，就沒有必要再出去了。如果能夠做到這一點，實際上這個估值并不貴，關鍵是搭上車。而現(xiàn)在來看，螞蟻金服相對其他競爭對手，是最有可能性做到的。（本文首發(fā)鈦媒體）

【鈦媒體作者介紹：沈一冰，微信公眾號“止水資訊”(zhishuiinfo)，為中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)者提供免費的法務、財稅、投融資訊和咨詢】